الكاتب | Wu Blockchain
الخلاصة:
أضافت Strive ما مجموعه 6,182 BTC خلال أسبوع، وأعلنت عن خطة طرح جديدة تصل قيمتها إلى مليار دولار، بعد إتمام طرح SATS بقيمة 630 مليون دولار. في المقابل، لم تشترِ Strategy أي BTC ولم تبع منه، وأنفقت نحو 204.9 مليون دولار لإعادة شراء STRC.
بافتراض أن سعر BTC يبلغ 80,000 دولار لدى الشركتين، تعادل القيمة الاسمية للأسهم الممتازة لدى Strive نحو 61.1% من قيمة حيازاتها من BTC، بينما يعادل مجموع الديون القابلة للتحويل والأسهم الممتازة لدى Strategy نحو 29.6%. وتبلغ التوزيعات السنوية لدى Strive، والتوزيعات مضافًا إليها الفوائد لدى Strategy، نحو 8.4% و2.2% من قيمة حيازات كل منهما من BTC، على التوالي. ولا تخصم هذه النسب النقد أو الأصول الأخرى.
يبلغ معدل التوزيعات السنوية الثابت لـSATS نسبة 15%. وعند سعر الطرح الأولي البالغ 90 دولارًا للسهم، تعادل التوزيعات السنوية نحو 16.7% من إجمالي المتحصلات. وتكشف نشرة الطرح أن الشركة أنشأت احتياطيًا يغطي توزيعات أول 18 شهرًا من الإصدار الأولي لـSATS، وتتوقع تمويل التوزيعات النقدية أساسًا من خلال تمويل إضافي.
ترى إدارة Strive أن زيادة حصة رأس المال الممتاز وسيلة لتحقيق أداء يتفوق على البيتكوين على المدى الطويل. وفي المقابل، أدرجت Strategy إعادة شراء STRC بسعر مخفض ضمن استراتيجية تخصيص رأس المال لديها للحد من التزامات التوزيعات المستقبلية. وتتجاوز الاستخدامات المعلنة لمتحصلات التمويل لدى كلتا الشركتين شراء البيتكوين.
مع انحسار طفرة شركات خزائن الأصول الرقمية (DAT)، لم تعد هناك سوى قلة من الشركات المدرجة علنًا تواصل الاحتفاظ بالبيتكوين وشراء المزيد منه — حتى إن Strategy بدأت البيع. وفي خضم ذلك، برزت شركة خزينة بيتكوين تتبع نهجًا أكثر جرأة: Strive.
1. من هي Strive؟ من شركة لإدارة الأصول مناهضة لمعايير ESG إلى شركة خزينة بيتكوين
لم تبدأ Strive (ناسداك: ASST) كشركة خزينة بيتكوين. فقد أسسها عام 2022 رائد الأعمال في مجال المستحضرات الصيدلانية الحيوية فيفيك راماسوامي وأنسون فريكس، الرئيس السابق لقسم المبيعات والتوزيع في Anheuser-Busch، وبدأت نشاطها كشركة لإدارة الأصول. وخاض راماسوامي لاحقًا الانتخابات التمهيدية للحزب الجمهوري للرئاسة. وجذبت الشركة الانتباه في البداية لمعارضتها إدراج أهداف البيئة والمجتمع والحوكمة (ESG) في قرارات الشركات، إذ جادلت بأن على الشركات ومديري الأصول إعطاء الأولوية للعوائد المالية للمساهمين. وأطلقت Strive أول صندوق متداول في البورصة لها في أغسطس 2022. وبحلول طرحها للاكتتاب العام عبر اندماج في عام 2025، كانت أعمالها في إدارة الأصول تدير أصولًا للعملاء تزيد قيمتها على ملياري دولار. وكانت تلك أصولًا للعملاء، لا أموالًا تملكها الشركة ويمكنها استخدامها لشراء البيتكوين.
يتولى حاليًا قيادة استراتيجية الشركة رئيس مجلس الإدارة والرئيس التنفيذي مات كول. ووفقًا لتقريرها السنوي، أمضى كول 15 عامًا في قسم الدخل الثابت العالمي لدى نظام تقاعد موظفي القطاع العام في كاليفورنيا (CalPERS) قبل انضمامه إلى Strive، حيث أشرف على أصول دخل ثابت مُدارة بنشاط تزيد قيمتها على 70 مليار دولار. انضم إلى Strive في عام 2022، وأصبح رئيسًا تنفيذيًا في عام 2023، وتولى منصب رئيس مجلس الإدارة بعد طرح الشركة للاكتتاب العام عبر اندماج في عام 2025. وكان المدير المالي بنجامين فام أول موظف ومسؤول تنفيذي في الشركة عند تأسيسها. وعمل سابقًا في Roivant Sciences، التي أسسها راماسوامي، كما شغل منصب رئيس موظفي راماسوامي، جامعًا خبرة في التمويل المؤسسي والصفقات.
يعود انخراط Strive في البيتكوين إلى ما قبل تأسيس أعمالها في مجال الخزينة. فعندما أطلقت الشركة أعمال إدارة الثروات في نوفمبر 2024، كانت قد اقترحت بالفعل إدراج البيتكوين في محافظ العملاء. واستشهدت آنذاك بمستويات الدين العالمية والتضخم على المدى الطويل والضغوط الجيوسياسية واحتمال فرض ضوابط على رأس المال بوصفها مخاطر يُراد للتحوط منها عبر تخصيص حصة للبيتكوين. وركز النهج الأولي على تخصيص الأصول للعملاء؛ ثم مضت الشركة خطوة أبعد، فجمعت رأس المال من خلال كيان مدرج علنًا للاحتفاظ بالبيتكوين في ميزانيتها العمومية الخاصة.
في مايو 2025، أعلنت Strive خططًا للاندماج مع شركة Asset Entities المدرجة في ناسداك. وأُنجزت الصفقة في 12 سبتمبر من ذلك العام، وواصلت الشركة التداول تحت رمز ASST. وكشف إعلان إتمام الصفقة عن تمويل مضمون بالأسهم بقيمة تقارب 750 مليون دولار، مع احتمال إتاحة مبلغ إضافي يصل إلى 750 مليون دولار من خلال ممارسة الضمانات المرتبطة. وحددت Strive زيادة كمية البيتكوين لكل سهم والسعي إلى التفوق على امتلاك البيتكوين مباشرةً على المدى الطويل بوصفهما هدفَيها الرئيسيين بعد الإدراج العام. وإلى جانب جمع رأس المال لشراء البيتكوين مباشرة، عززت Strive احتياطياتها أيضًا من خلال عمليات الاستحواذ. ففي 16 يناير 2026، أتمت الشركة الاستحواذ على Semler Scientific، وأدرجت احتياطيات Semler الحالية من البيتكوين وأعمالها التشغيلية ضمن حساباتها الموحدة.
أوضحت الشركة في الإيداعات التنظيمية أنها تستخدم أداء الاستثمار في البيتكوين معدلًا مرجعيًا لتخصيص رأس المال، بهدف الجمع بين التراكم المباشر للبيتكوين واستراتيجيات استثمارية أخرى لتحقيق عوائد طويلة الأجل تتجاوز عوائد البيتكوين نفسه. كما أن الأسهم الممتازة الدائمة ليست إضافة حديثة إلى أدواتها: فبعد وقت قصير من إدراجها العام، أعلنت Strive خططًا لإصدار هذه الأوراق المالية لتمويل مشتريات إضافية من البيتكوين وزيادة تعرض المساهمين العاديين له. وجاء إطلاق SATA وSATS لاحقًا لتطبيق هذا النهج التمويلي عمليًا. ويظل التفوق على البيتكوين هدفًا استراتيجيًا للشركة، لا نتيجةً تحققت بالفعل.
2. تسرّع Strive جمع رأس المال لشراء البيتكوين عبر أسهم ممتازة بتوزيعات 15%
في 26 أكتوبر، أفصحت Strive عن شرائها 6,182 BTC بين 17 و23 أكتوبر، لترتفع حيازاتها إلى 43,000 BTC. وفي اليوم نفسه، أفصحت Strategy (المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy، ناسداك: MSTR) عن أنها لم تشترِ البيتكوين أو تبعه بين 19 و25 أكتوبر، لتبقى حيازاتها عند 848,517 BTC. كما أنفقت نحو 204.9 مليون دولار لإعادة شراء الأسهم الممتازة STRC.
قبل هذين الإعلانين، كانت Strive قد أتمت للتو طرحًا بقيمة 630 مليون دولار من الأسهم الممتازة الدائمة SATS، أعقبه إنشاء برنامج طرح في السوق (ATM) تصل قيمته إلى مليار دولار. وقالت إدارة Strive إنها تهدف إلى التفوق على البيتكوين على المدى الطويل عبر الحفاظ على نسبة أعلى من رأس المال الممتاز. وفي المقابل، كانت Strategy قد ذكرت في إعلان نتائج الربع الثاني أنها ستواصل إعادة شراء STRC عندما يكون سعر تداولها دون 100 دولار، وفقًا للسعر والسيولة. وبافتراض سعر بيتكوين موحد للشركتين، يشكل كل من رأس المال الممتاز والتوزيعات السنوية لدى Strive حصة أكبر من قيمة حيازاتها من البيتكوين مقارنةً بنظيريهما لدى Strategy. وتوضح الاختلافات في هيكلي التمويل والتدفقات النقدية الخارجة المتكررة جرأة استراتيجية التوسع لدى Strive بشكل أوضح من حجم حيازات الشركتين من البيتكوين.
في الطرح الأولي لـSATS، الذي اكتمل في 20 أكتوبر، بيعت 7 ملايين سهم بسعر 90 دولارًا للسهم، وجُمعت متحصلات إجمالية قدرها 630 مليون دولار قبل رسوم الاكتتاب ومصاريف الطرح. وتدفع SATS توزيعات سنوية ثابتة بنسبة 15% على قيمة اسمية تبلغ 100 دولار للسهم، وتأتي مرتبتها في توزيعات الأرباح وتوزيعات التصفية بعد SATA وقبل الأسهم العادية. أما SATA فهي ورقة مالية ذات توزيعات متغيرة المعدل، يبلغ معدل توزيعاتها السنوي الحالي 13%. وتقدم الشركة SATS بوصفها منتجًا يركز على استقرار الدخل، وSATA بوصفها منتجًا يركز على استقرار السعر.
أوضحت الإدارة غرض الطرح بجلاء. ففي إعلان إتمامه، قال مات كول، رئيس مجلس الإدارة والرئيس التنفيذي، إن الشركة ترى أن الحفاظ على نسبة تضخيم أعلى عامل مهم لتحقيق أداء يتفوق على البيتكوين على المدى الطويل، وإن SATS تضيف أداة تمويل أخرى لتحقيق هذا الهدف. ويُحسب هذا المؤشر بقسمة مجموع الأسهم الممتازة والديون على قيمة حيازات الشركة من البيتكوين. كما أكدت المواد الموجهة للمستثمرين، والمقدمة في 13 أكتوبر، مجددًا هدف الإدارة المتمثل في رفع هذه النسبة والحفاظ عليها فوق 60% عندما يكون سعر BTC دون 100,000 دولار.
وفقًا لما أورده The Block عن تقرير StoneX البحثي الصادر في 26 أكتوبر، قال المحلل مارك بالمر إن SATS تتيح لـStrive جمع رأس المال من فئتين من المستثمرين الباحثين عن الدخل في الوقت نفسه. ولأن مرتبة SATS تأتي بعد SATA، فإن متحصلاتها تضيف أصولًا دون إضافة مطالبات ذات أولوية على SATA. ورفعت StoneX السعر المستهدف لسهم ASST من 32 إلى 43 دولارًا مع الإبقاء على تصنيف «شراء». كما تُظهر وثائق الطرح أن StoneX شاركت في اكتتاب الطرح الأولي لـSATS، وأن شركتها التابعة StoneX Financial Inc. هي أحد وكلاء البيع لبرنامج الطرح في السوق اللاحق.
ويؤدي التمويل الإضافي أيضًا إلى التزامات إضافية بتوزيعات الأرباح. فالإصدار الأولي من SATS يستلزم توزيعات سنوية قدرها 105 ملايين دولار، بمعدل 15 دولارًا للسهم سنويًا، أي ما يعادل نحو 16.7% من المتحصلات الإجمالية البالغة 630 مليون دولار. وتُحتسب نسبة 15% على أساس القيمة الاسمية للسهم، بينما تُحتسب نسبة 16.7% على أساس سعر الطرح الأولي، ولا تأخذ تكاليف الإصدار في الحسبان.
3. عند سعر البيتكوين نفسه، تبلغ نسبة رأس المال الممتاز لدى Strive نحو ضعف نظيرتها لدى Strategy
في 23 أكتوبر، كان لدى Strive عدد 14,030,176 سهمًا من SATA و7 ملايين سهم من SATS قائمًا، بقيمة إجمالية تقارب 2.103 مليار دولار على أساس قيمة اسمية قدرها 100 دولار للسهم. وأظهرت بيانات موقع Strategy المؤرخة في 26 أكتوبر نحو 6.714 مليار دولار من أصل الدين القابل للتحويل، و13.347 مليار دولار من القيمة الاسمية للأسهم الممتازة، بإجمالي يقارب 20.061 مليار دولار. ولا تشمل هذه المقارنة سوى أصل الدين القابل للتحويل والقيمة الاسمية للأسهم الممتازة، لا إجمالي الالتزامات المحاسبية لأي من الشركتين.
لإجراء مقارنة متسقة، وبافتراض ثبات سعر BTC عند 80,000 دولار، ستبلغ قيمة حيازات Strive من البيتكوين 3.44 مليار دولار، وتمثل القيمة الاسمية لأسهمها الممتازة نحو 61.1% من هذه القيمة. وستبلغ قيمة حيازات Strategy من البيتكوين نحو 67.881 مليار دولار، ويمثل مجموع أصل ديونها القابلة للتحويل والقيمة الاسمية لأسهمها الممتازة نحو 29.6% من تلك القيمة. وسعر 80,000 دولار افتراضي، وليس سعر السوق وقت النشر.
حُسبت مصروفات التوزيعات والفوائد باستخدام سعر BTC الافتراضي نفسه. وبافتراض بقاء أعداد الأسهم الحالية ومعدلات التوزيعات دون تغيير، وإعلان التوزيعات بالكامل، ستدفع سلسلتا الأسهم الممتازة لدى Strive توزيعات سنوية مجمعة بنحو 287 مليون دولار، أي ما يعادل قرابة 8.4% من قيمة حيازاتها من البيتكوين. أما مصروفات Strategy السنوية للتوزيعات والفوائد، وفقًا لما أفصح عنه موقعها الرسمي، فتبلغ نحو 1.509 مليار دولار، أي ما يعادل قرابة 2.2% من قيمة حيازاتها من البيتكوين. ويبلغ معدل التوزيعات السنوي الحالي لـSTRC لدى Strategy نسبة 12%، بينما تشمل ديونها القابلة للتحويل القائمة شرائح بمعدلات فائدة اسمية قدرها 0% و0.625% و0.875% و2.25%، من بين معدلات أخرى.
لا تخصم النسب أعلاه النقد أو الأوراق المالية الأخرى. وأفصحت Strive عن امتلاكها، في 23 أكتوبر، نحو 504.4 مليون دولار من النقد وما يعادله، إلى جانب حيازات من STRC بقيمة عادلة تقارب 50.18 مليون دولار. وأفصحت Strategy عن امتلاكها، في 25 أكتوبر، نحو 4.83 مليار دولار في الاحتياطي بالدولار الأمريكي و242.4 مليون دولار من النقد بالدولار الأمريكي. ولم تُخصم هذه الأصول من بسط النسب أعلاه.
يشهد نصيب السهم من حيازات البيتكوين تغيرًا منفصلًا. فاستنادًا إلى عدد الأسهم المفترض بعد التخفيف الكامل الذي أفصحت عنه Strive، ارتفعت حيازات البيتكوين لكل سهم من نحو 29,039 ساتوشي إلى 33,066 ساتوشي بين 16 و23 أكتوبر، بزيادة تقارب 13.9%. ويقتصر هذا الحساب على قسمة عدد وحدات BTC المحتفظ بها على عدد الأسهم، من دون خصم المطالبات ذات الأولوية لـSATA وSATS أو التوزيعات. ولا يمثل عائدًا حققه المساهمون العاديون خلال الفترة نفسها.
لا يمكن اعتبار المقاييس التي تستخدم الشركتان فيها أسماء متطابقة أو متشابهة قابلة للمقارنة المباشرة. فعلى موقع Strategy، يشمل «الدين» أصل الدين القابل للتحويل فقط، بينما تُحسب «الرافعة المالية الصافية» بطرح الأصول المقومة بالدولار من ذلك الدين، ثم قسمة الناتج على قيمة حيازات BTC؛ ولا تشمل الأسهم الممتازة. أما «التضخيم» لديها فيُحسب بقسمة احتياطي BTC على الاحتياطي الصافي، وهو تعريف يختلف عن تعريف Strive القائم على النسبة المئوية. وتقارن هذه المقالة الأوراق المالية بصورة متسقة باستخدام قيمها الاسمية، من دون التعامل مع النسب الناتجة بوصفها نسبًا محاسبية للديون أو مقاييس للرافعة الفعلية لسعر السهم.
4. كيف ستمول Strive توزيعاتها الكبيرة بعد سداد ديونها؟
ذكرت Strive في إعلان نتائج الربع الثاني أنه لم يكن لديها، حتى 7 أغسطس، أي ديون قصيرة الأجل أو طويلة الأجل قائمة، وأن بيتكوينها غير مرهونة، ولا تواجه أي متطلبات لهامش الضمان. كما أفصحت نشرة SATS الصادرة في أكتوبر عن عدم وجود ديون على الشركة على أساس موحد حتى 23 أكتوبر. وبالمقارنة، يحدد موقع Strategy تاريخ 16 سبتمبر 2027 بوصفه أقرب موعد يمكن فيه لحاملي السندات القابلة للتحويل المطالبة بالسداد، وذلك بالنسبة إلى السندات ذات فائدة 0.625% المستحقة في عام 2028.
ليس للأسهم الممتازة الدائمة تاريخ استحقاق ثابت، لكن وثائق SATS تمنح حامليها حق المطالبة بإعادة شرائها نقدًا في ظروف محددة. فعند حدوث تغيير جوهري محدد تعاقديًا، يجوز للحاملين أن يطلبوا من الشركة إعادة شراء أسهمهم بالقيمة الاسمية للسهم، إضافةً إلى التوزيعات المتراكمة غير المدفوعة، وذلك رهناً بشروط تشمل توافر أموال يجوز استخدامها قانونًا للدفع. ويختلف هذا الحق عن السداد المعتاد لأصل المبلغ عند الاستحقاق.
ترد ترتيبات تمويل التوزيعات في نشرة الطرح. فقد كشف ملحق نشرة الطرح في السوق (ATM) الصادر عن Strive في 26 أكتوبر أن الشركة زادت احتياطي التوزيعات باستخدام النقد والأوراق المالية الموجودة عند إتمام الطرح الأولي. وبلغ الاحتياطي نحو 157.5 مليون دولار، على أساس 22.50 دولارًا للسهم، وهو ما يغطي توزيعات أول 18 شهرًا من الإصدار الأولي لـSATS. وذكرت الشركة أيضًا أنها تتوقع تمويل التوزيعات النقدية لـSATS أساسًا من خلال تمويل إضافي، بما في ذلك طرح الأوراق المالية عبر برامج الطرح في السوق (ATM).
كما يحدد الإفصاح المقدم في 26 أكتوبر قيودًا: حتى إذا توفرت أموال كافية، يجوز لمجلس الإدارة أن يختار عدم إعلان توزيعات أرباح على SATS أو إعلان مبلغ يقل عن كامل المبلغ. وإذا لم تُدفع توزيعات SATA بالكامل، يُحظر على الشركة دفع توزيعات SATS. ويحذر الإفصاح من أن عدم إعلان التوزيعات ودفعها بالكامل قد يؤدي إلى انخفاض سعر SATS. توزيعات SATS تراكمية وتتراكم وفقًا لشروطها، سواء أُعلنت أم لا، وبصرف النظر عن توافر أموال متاحة قانونًا لدفعها.
بدأت SATA دفع التوزيعات في كل يوم عمل اعتبارًا من 16 يونيو. كما أُعلنت أول توزيعات أرباح لـSATS: فوفقًا للإفصاح المقدم في 26 أكتوبر، أعلنت Strive في 21 أكتوبر عن توزيعات أولية قدرها 0.8710 دولار للسهم، بتاريخ استحقاق في 6 نوفمبر وموعد دفع في 9 نوفمبر.
5. مواصلة Strategy إعادة شراء STRC مع توسيع Strive لتمويلها
تسبق خطط Strategy لإعادة شراء STRC الإفصاح الأسبوعي الصادر في أكتوبر. ففي إعلان نتائج الربع الثاني للشركة بتاريخ 30 يوليو، قال الرئيس التنفيذي فونغ لي إن الشركة تعتزم إجراء عمليات إعادة شراء منضبطة استنادًا إلى أسعار السوق والسيولة إذا جرى تداول STRC بأقل من 100 دولار، مضيفًا أن الشراء بسعر مخفض قد يقلل التزامات توزيعات الأرباح المستقبلية على الأسهم الممتازة. وكشف الإعلان نفسه أن الشركة أنشأت برنامجًا لتحقيق الدخل من BTC، بلغ إجمالي مبيعاته التراكمية منذ بداية العام 218.4 مليون دولار حتى 26 يوليو.
مُوّلت أحدث عمليات إعادة الشراء الأسبوعية من النقد بالدولار الأمريكي. ويُظهر نموذج 8-K الذي قدمته Strategy في 26 أكتوبر أن الشركة أعادت شراء 2,068,459 سهمًا من STRC بنحو 204.9 مليون دولار. ويحدد الإفصاح الاحتياطي بالدولار الأمريكي مصدرًا لدفع توزيعات الأسهم الممتازة وفوائد الديون، بينما يخصص النقد بالدولار الأمريكي لشراء البيتكوين وتجديد الاحتياطيات وأنشطة إدارة رأس المال الأخرى.
يتيح برنامج الطرح الجديد لدى Strive أيضًا استخدام المتحصلات لأغراض متعددة. فإلى جانب شراء البيتكوين ورأس المال العامل والاستثمارات الأخرى، يذكر إعلانها الصادر في 26 أكتوبر دفع توزيعات نقدية على الأسهم الممتازة وإعادة شراء الأسهم العادية لـASST أو أسهم SATA. وينص ملحق نشرة الطرح في السوق (ATM) على أن وكلاء البيع غير ملزمين ببيع كمية محددة من الأوراق المالية. ولذلك فإن الحد الأقصى البالغ مليار دولار يمثل سعة الطرح، لا أموالًا استُلمت بالفعل أو ميزانية مخصصة لشراء مزيد من البيتكوين.
حتى تواريخ الإفصاح المشار إليها أعلاه، كانت Strive قد سددت ديونها الحاملة للفائدة ووسعت حيازاتها من البيتكوين من خلال سلسلتين من الأسهم الممتازة الدائمة. أما Strategy فاحتفظت بديون قابلة للتحويل وسلاسل متعددة من الأسهم الممتازة، مع مواصلة إعادة شراء STRC. وبافتراض سعر BTC نفسه، وهو 80,000 دولار، مثّل رأس المال الممتاز لدى Strive نحو 61.1% من قيمة حيازاتها من البيتكوين، مقارنةً بـ29.6% لديون Strategy القابلة للتحويل وأسهمها الممتازة مجتمعة. كما كانت مصروفات التوزيعات السنوية لدى Strive أعلى نسبةً إلى قيمة حيازاتها من البيتكوين. وهذا هو أوضح اختلاف مباشر بين هيكلي رأس المال الحاليين للشركتين.
تابعونا
تويتر: https://twitter.com/WuBlockchain
تيليغرام: https://t.me/wublockchainenglish