قد تكون حفلة شركات مدرجة في سوق الأسهم الأمريكية، التي تقترض بتكلفة منخفضة لشراء البيتكوين بكميات هائلة، على وشك الاصطدام بحائط.
في 20 أكتوبر، أكملت شركة خزينة البيتكوين Strive طرحًا عامًا أوليًا لأسهم ممتازة بقيمة 630 مليون دولار.
وفقًا لملف 8-K الذي قدمته Strive إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، أصدرت الشركة 7 ملايين سهم ممتاز من فئة SATS. وحدد سعر الطرح عند 90 دولارًا للسهم، بقيمة اسمية تبلغ 100 دولار.
ورغم أن الاكتتاب تجاوز حجم الطرح بنحو 25%، فإن تكلفة التمويل مرتفعة للغاية. إذ يبلغ معدل الفائدة السنوي الاسمي لهذه الأسهم الممتازة 15%. وبسبب إصدارها بخصم، يصل العائد السنوي الفعلي في السوق الثانوية إلى 16.67%، مقتربًا من 17%.
وبحسب بيانات منصة BitcoinTreasuries المتخصصة في رصد حيازات المؤسسات، يبلغ صافي الأموال التي جمعتها Strive نحو 608 ملايين دولار بعد خصم الرسوم ذات الصلة.
واستنادًا إلى أحدث سعر فوري على منصة Binance، والبالغ نحو 83,100 دولار، يمكن لهذا المبلغ أن يشتري نحو 7,300 بيتكوين. وتملك Strive حاليًا نحو 36,818 بيتكوين. وإذا أنفقت المبلغ كله على الشراء، فسترتفع حيازاتها إلى 44 ألف بيتكوين، متجاوزة بذلك حيازات شركة Metaplanet اليابانية.
لكن تقريرًا حديثًا لوكالة بلومبرغ أشار إلى ظهور مؤشرات غير مألوفة وراء هذا التمويل: إذ تواجه نماذج التمويل التي تعتمدها شركات خزائن البيتكوين المدرجة في الولايات المتحدة رياحًا معاكسة.
ما دلالة عائد يبلغ 17%؟ بالمقارنة مع أسعار الفائدة على سندات الخزانة الأمريكية التي تنشرها وزارة الخزانة يوميًا، يبلغ سعر الفائدة المرجعي الحالي لسندات الخزانة لأجل عام واحد نحو 4.2%. وهذا يعني أن هامش الائتمان الذي تعرضه Strive يقترب من 1,300 نقطة أساس. وفي أسواق الدخل الثابت التقليدية، يقترب هذا الهامش المرتفع من مستويات ديون الشركات المتعثرة عالية المخاطر.
كما تواجه شركة MicroStrategy، أكبر شركة في العالم من حيث حيازات البيتكوين، عقبات في عملياتها الرأسمالية. وكانت الشركة قد أصدرت سابقًا أسهمًا ممتازة من فئة STRC بفائدة سنوية قدرها 12%، لكنها أوقفت جمع الأموال بعد أن هبط سعرها في السوق الثانوية دون سعر الإصدار في يونيو.
وبعد تعثر إصدار الأسهم الممتازة، لم يكن أمام MicroStrategy سوى اللجوء إلى السوق العامة، ومواصلة جمع الأموال لشراء العملات عبر إصدار أسهم عادية جديدة من خلال برنامج الطرح في السوق (ATM). وقد أدى ذلك مباشرة إلى استمرار تخفيف حصص المساهمين في الأسهم العادية.
على مدى العامين الماضيين، كانت خزائن الشركات أحد مصادر الطلب القوية التي دفعت أسعار البيتكوين إلى الارتفاع.
يعتمد دوران هذه العجلة الرأسمالية على انخفاض تكلفة الاقتراض إلى مستويات شديدة التدني. فعندما تتمكن MicroStrategy من إصدار سندات قابلة للتحويل بفائدة تتراوح بين 0% و1%، يكفي أن تحقق البيتكوين ارتفاعًا طفيفًا سنويًا حتى تتضخم الميزانية العمومية بسرعة.
لكن المعادلة تتغير تمامًا عندما تطالب الأموال الجديدة بعائد ثابت وملزم يتراوح بين 15% و17%.
لا تولّد البيتكوين تدفقات نقدية بحد ذاتها. وإذا بلغت تكلفة الاقتراض 17%، فلا بد أن يتجاوز نموها السنوي على المدى الطويل نفقات الفائدة ذات الرقمين باستمرار. وإذا دخلت البيتكوين في فترة ركود عند مستويات مرتفعة أو تراجعت، فستواجه شركات الخزائن التي تفتقر إلى تدفقات نقدية تشغيلية ضغوطًا ناجمة عن استنزاف الفوائد المستمر لسيولتها.
ورغم تأكيد مسؤول إدارة المخاطر في Strive أن الشركة لا تملك حاليًا ديونًا مستحقة تحمل فوائد، فإن أعباء توزيعات الأرباح المحتملة، التي تقارب 100 مليون دولار سنويًا، ستحد حتمًا من قدرتها على زيادة الرافعة المالية لاحقًا.
وذكرت Strive في إفصاحها المقدم إلى SEC أن استخدام الأموال سيشمل أغراضًا عامة مثل شراء البيتكوين ورأس المال العامل وإعادة شراء الأسهم. ولم تتعهد الشركة بتخصيص الأموال كلها لشراء البيتكوين. وهذا يعكس احتفاظ الإدارة بمرونة دفاعية لإدارة الأموال في ظل ارتفاع أعباء توزيعات الأرباح.
وللتحقق مستقبلًا مما إذا كانت عجلة البيتكوين لدى الشركات قد بدأت تفقد زخمها فعلًا، يمكن متابعة مؤشرين محددين:
أولًا، متابعة تحديثات الحيازات والإفصاحات التي ستنشرها Strive لدى SEC خلال الشهر المقبل. فإذا كانت النسبة التي حُوّلت فعليًا إلى بيتكوين من صافي الأموال المجمعة، البالغ 608 ملايين دولار، أقل من 80%، فسيعني ذلك أن الإدارة اضطرت، تحت ضغط مدفوعات الفائدة المرتفعة، إلى توزيع الأموال على أصول أخرى مدرّة للدخل كإجراء دفاعي.
ثانيًا، متابعة علاوة سعر سهم MicroStrategy العادي مقارنة بصافي أصولها. فإذا انخفضت نسبة السعر إلى القيمة الدفترية للسهم دون 1.2 مرة، فستتباطأ أيضًا بوضوح قدرتها على إصدار كميات كبيرة من الأسهم العادية في السوق العامة لشراء البيتكوين.
لن تؤدي الأسهم الممتازة ذات الفائدة المرتفعة إلى موجة بيع فورية، لكنها تعلن بوضوح أن مرحلة الحمى للاقتراض بلا تكلفة وشراء البيتكوين بكميات هائلة قد انتهت رسميًا.
هذا تحليل شخصي بحت. يُرجى إجراء بحثكم الخاص قبل الاستثمار (DYOR).
$BTC #بيتكوين
في 20 أكتوبر، أكملت شركة خزينة البيتكوين Strive طرحًا عامًا أوليًا لأسهم ممتازة بقيمة 630 مليون دولار.
وفقًا لملف 8-K الذي قدمته Strive إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، أصدرت الشركة 7 ملايين سهم ممتاز من فئة SATS. وحدد سعر الطرح عند 90 دولارًا للسهم، بقيمة اسمية تبلغ 100 دولار.
ورغم أن الاكتتاب تجاوز حجم الطرح بنحو 25%، فإن تكلفة التمويل مرتفعة للغاية. إذ يبلغ معدل الفائدة السنوي الاسمي لهذه الأسهم الممتازة 15%. وبسبب إصدارها بخصم، يصل العائد السنوي الفعلي في السوق الثانوية إلى 16.67%، مقتربًا من 17%.
وبحسب بيانات منصة BitcoinTreasuries المتخصصة في رصد حيازات المؤسسات، يبلغ صافي الأموال التي جمعتها Strive نحو 608 ملايين دولار بعد خصم الرسوم ذات الصلة.
واستنادًا إلى أحدث سعر فوري على منصة Binance، والبالغ نحو 83,100 دولار، يمكن لهذا المبلغ أن يشتري نحو 7,300 بيتكوين. وتملك Strive حاليًا نحو 36,818 بيتكوين. وإذا أنفقت المبلغ كله على الشراء، فسترتفع حيازاتها إلى 44 ألف بيتكوين، متجاوزة بذلك حيازات شركة Metaplanet اليابانية.
لكن تقريرًا حديثًا لوكالة بلومبرغ أشار إلى ظهور مؤشرات غير مألوفة وراء هذا التمويل: إذ تواجه نماذج التمويل التي تعتمدها شركات خزائن البيتكوين المدرجة في الولايات المتحدة رياحًا معاكسة.
ما دلالة عائد يبلغ 17%؟ بالمقارنة مع أسعار الفائدة على سندات الخزانة الأمريكية التي تنشرها وزارة الخزانة يوميًا، يبلغ سعر الفائدة المرجعي الحالي لسندات الخزانة لأجل عام واحد نحو 4.2%. وهذا يعني أن هامش الائتمان الذي تعرضه Strive يقترب من 1,300 نقطة أساس. وفي أسواق الدخل الثابت التقليدية، يقترب هذا الهامش المرتفع من مستويات ديون الشركات المتعثرة عالية المخاطر.
كما تواجه شركة MicroStrategy، أكبر شركة في العالم من حيث حيازات البيتكوين، عقبات في عملياتها الرأسمالية. وكانت الشركة قد أصدرت سابقًا أسهمًا ممتازة من فئة STRC بفائدة سنوية قدرها 12%، لكنها أوقفت جمع الأموال بعد أن هبط سعرها في السوق الثانوية دون سعر الإصدار في يونيو.
وبعد تعثر إصدار الأسهم الممتازة، لم يكن أمام MicroStrategy سوى اللجوء إلى السوق العامة، ومواصلة جمع الأموال لشراء العملات عبر إصدار أسهم عادية جديدة من خلال برنامج الطرح في السوق (ATM). وقد أدى ذلك مباشرة إلى استمرار تخفيف حصص المساهمين في الأسهم العادية.
على مدى العامين الماضيين، كانت خزائن الشركات أحد مصادر الطلب القوية التي دفعت أسعار البيتكوين إلى الارتفاع.
يعتمد دوران هذه العجلة الرأسمالية على انخفاض تكلفة الاقتراض إلى مستويات شديدة التدني. فعندما تتمكن MicroStrategy من إصدار سندات قابلة للتحويل بفائدة تتراوح بين 0% و1%، يكفي أن تحقق البيتكوين ارتفاعًا طفيفًا سنويًا حتى تتضخم الميزانية العمومية بسرعة.
لكن المعادلة تتغير تمامًا عندما تطالب الأموال الجديدة بعائد ثابت وملزم يتراوح بين 15% و17%.
لا تولّد البيتكوين تدفقات نقدية بحد ذاتها. وإذا بلغت تكلفة الاقتراض 17%، فلا بد أن يتجاوز نموها السنوي على المدى الطويل نفقات الفائدة ذات الرقمين باستمرار. وإذا دخلت البيتكوين في فترة ركود عند مستويات مرتفعة أو تراجعت، فستواجه شركات الخزائن التي تفتقر إلى تدفقات نقدية تشغيلية ضغوطًا ناجمة عن استنزاف الفوائد المستمر لسيولتها.
ورغم تأكيد مسؤول إدارة المخاطر في Strive أن الشركة لا تملك حاليًا ديونًا مستحقة تحمل فوائد، فإن أعباء توزيعات الأرباح المحتملة، التي تقارب 100 مليون دولار سنويًا، ستحد حتمًا من قدرتها على زيادة الرافعة المالية لاحقًا.
وذكرت Strive في إفصاحها المقدم إلى SEC أن استخدام الأموال سيشمل أغراضًا عامة مثل شراء البيتكوين ورأس المال العامل وإعادة شراء الأسهم. ولم تتعهد الشركة بتخصيص الأموال كلها لشراء البيتكوين. وهذا يعكس احتفاظ الإدارة بمرونة دفاعية لإدارة الأموال في ظل ارتفاع أعباء توزيعات الأرباح.
وللتحقق مستقبلًا مما إذا كانت عجلة البيتكوين لدى الشركات قد بدأت تفقد زخمها فعلًا، يمكن متابعة مؤشرين محددين:
أولًا، متابعة تحديثات الحيازات والإفصاحات التي ستنشرها Strive لدى SEC خلال الشهر المقبل. فإذا كانت النسبة التي حُوّلت فعليًا إلى بيتكوين من صافي الأموال المجمعة، البالغ 608 ملايين دولار، أقل من 80%، فسيعني ذلك أن الإدارة اضطرت، تحت ضغط مدفوعات الفائدة المرتفعة، إلى توزيع الأموال على أصول أخرى مدرّة للدخل كإجراء دفاعي.
ثانيًا، متابعة علاوة سعر سهم MicroStrategy العادي مقارنة بصافي أصولها. فإذا انخفضت نسبة السعر إلى القيمة الدفترية للسهم دون 1.2 مرة، فستتباطأ أيضًا بوضوح قدرتها على إصدار كميات كبيرة من الأسهم العادية في السوق العامة لشراء البيتكوين.
لن تؤدي الأسهم الممتازة ذات الفائدة المرتفعة إلى موجة بيع فورية، لكنها تعلن بوضوح أن مرحلة الحمى للاقتراض بلا تكلفة وشراء البيتكوين بكميات هائلة قد انتهت رسميًا.
هذا تحليل شخصي بحت. يُرجى إجراء بحثكم الخاص قبل الاستثمار (DYOR).
$BTC #بيتكوين