ورقة عمل صادرة عن بنك التسويات الدولية (BIS) تضعف السردية القائلة إن نمو العملات المستقرة يعني تبنّيها كوسيلة للدفع. فباستخدام بيانات أسبوعية أمريكية من يناير 2019 إلى يونيو 2025، وجدت الورقة أن ارتفاع متوسط أسعار الفائدة على الودائع بمقدار نقطة أساس واحدة خلال أسبوع واحد يتبعه انخفاض معدل النمو التراكمي للقيمة السوقية للعملات المستقرة على مدى الأسابيع العشرة التالية من متوسط يقارب 15% إلى نحو 12%. انتبهوا: الحديث عن تباطؤ النمو، لا عن انخفاض القيمة السوقية. وهذا فرق جوهري.
في رأيي، تكمن أهمية هذه النتائج لا في أنها تتنبأ ببلوغ العملات المستقرة ذروتها، بل في أنها تشير إلى أن جزءًا من نموها يأتي من أموال تتنافس مباشرة مع الودائع المصرفية. فارق أسعار الفائدة هو مرتكز هذه الأموال: فارتفاع أسعار الفائدة على الودائع يزيد تكلفة الفرصة البديلة للاحتفاظ بالعملات المستقرة، ما يبطئ وتيرة دخول الأموال الجديدة. وتُظهر الورقة أيضًا أن استجابة USDC لأسعار الفائدة أقوى من استجابة USDT، لكن المؤلفين لم يقدموا تفسيرًا سببيًا لذلك. واستنادًا إلى هذا، أستنتج أن الأمر قد يرتبط بكيفية توزيع عوائد الاحتياطيات وبهيكل حيازة المؤسسات، لكن هذا مجرد استنتاج لم تثبته الورقة، ويظل نقطة تحتاج إلى التحقق.
بالنسبة إلى القراء، يعني ذلك أن النظر إلى القيمة السوقية للعملات المستقرة لا ينبغي أن يقتصر على سردية المدفوعات على السلسلة. والأجدر متابعة ثلاثة عوامل: أولًا، مسار أسعار الفائدة على الودائع في الولايات المتحدة؛ فإذا واصلت أسعار الفائدة انخفاضها، فستضعف آلية الكبح التي تصفها الورقة. ثانيًا، ما إذا كان التباين في معدلات نمو القيمة السوقية بين USDC وUSDT سيستمر؛ فإذا اختفى التباين، فسيكون من الضروري إعادة النظر في تفسير حساسية أسعار الفائدة. ثالثًا، ما إذا كانت حصة التحويلات المرتبطة بالمدفوعات على السلسلة ستزداد بمعزل عن تغيرات أسعار الفائدة؛ فإذا حدث ذلك، فسيكون أقرب إلى توسع الاستخدام الفعلي.
ومن الواضح أيضًا أن حدود الأدلة التي ينبغي مراعاتها: فعينة الورقة تغطي دورة واحدة فقط من ارتفاع أسعار الفائدة، ويصرح المؤلفون بوضوح بأنه لا يمكن الاستناد إليها للقول إن إجمالي الودائع المصرفية أو الإقراض قد انخفض. لذا، فالأمر أقرب إلى خيط يقود إلى فهم آلية ما، وليس إلى نتيجة نهائية.
المصادر:
PANews (نُشر أصلًا في 10-17، الساعة 20:12 بتوقيت بكين)
https://www.panewslab.com/zh/articles/01a149c7-597f-720f-8236-768daacf0fdb
CoinDesk (نُشر أصلًا في 10-17، الساعة 20:00 بتوقيت بكين)
https://www.coindesk.com/business/2026/10/14/banks-could-slow-stablecoin-growth-by-paying-savers-more-bis-paper-finds
في رأيي، تكمن أهمية هذه النتائج لا في أنها تتنبأ ببلوغ العملات المستقرة ذروتها، بل في أنها تشير إلى أن جزءًا من نموها يأتي من أموال تتنافس مباشرة مع الودائع المصرفية. فارق أسعار الفائدة هو مرتكز هذه الأموال: فارتفاع أسعار الفائدة على الودائع يزيد تكلفة الفرصة البديلة للاحتفاظ بالعملات المستقرة، ما يبطئ وتيرة دخول الأموال الجديدة. وتُظهر الورقة أيضًا أن استجابة USDC لأسعار الفائدة أقوى من استجابة USDT، لكن المؤلفين لم يقدموا تفسيرًا سببيًا لذلك. واستنادًا إلى هذا، أستنتج أن الأمر قد يرتبط بكيفية توزيع عوائد الاحتياطيات وبهيكل حيازة المؤسسات، لكن هذا مجرد استنتاج لم تثبته الورقة، ويظل نقطة تحتاج إلى التحقق.
بالنسبة إلى القراء، يعني ذلك أن النظر إلى القيمة السوقية للعملات المستقرة لا ينبغي أن يقتصر على سردية المدفوعات على السلسلة. والأجدر متابعة ثلاثة عوامل: أولًا، مسار أسعار الفائدة على الودائع في الولايات المتحدة؛ فإذا واصلت أسعار الفائدة انخفاضها، فستضعف آلية الكبح التي تصفها الورقة. ثانيًا، ما إذا كان التباين في معدلات نمو القيمة السوقية بين USDC وUSDT سيستمر؛ فإذا اختفى التباين، فسيكون من الضروري إعادة النظر في تفسير حساسية أسعار الفائدة. ثالثًا، ما إذا كانت حصة التحويلات المرتبطة بالمدفوعات على السلسلة ستزداد بمعزل عن تغيرات أسعار الفائدة؛ فإذا حدث ذلك، فسيكون أقرب إلى توسع الاستخدام الفعلي.
ومن الواضح أيضًا أن حدود الأدلة التي ينبغي مراعاتها: فعينة الورقة تغطي دورة واحدة فقط من ارتفاع أسعار الفائدة، ويصرح المؤلفون بوضوح بأنه لا يمكن الاستناد إليها للقول إن إجمالي الودائع المصرفية أو الإقراض قد انخفض. لذا، فالأمر أقرب إلى خيط يقود إلى فهم آلية ما، وليس إلى نتيجة نهائية.
المصادر:
PANews (نُشر أصلًا في 10-17، الساعة 20:12 بتوقيت بكين)
https://www.panewslab.com/zh/articles/01a149c7-597f-720f-8236-768daacf0fdb
CoinDesk (نُشر أصلًا في 10-17، الساعة 20:00 بتوقيت بكين)
https://www.coindesk.com/business/2026/10/14/banks-could-slow-stablecoin-growth-by-paying-savers-more-bis-paper-finds