أطلق Pendle نوعًا من الرموز يُسمى PT، يفصل العائد عن الأصل في أحد الأصول المُدرّة للعائد. لا يتلقى حاملو PT العائد تدريجيًا، بل يشترون هذا الرمز بسعر مخفّض وينتظرون حتى تاريخ الاستحقاق لاستبداله بالأصل بنسبة 1:1.
تكمن المشكلة في أن العديد من بروتوكولات الإقراض، ومنها Aave، تقبل PT كضمان. ويبدو المنطق معقولًا: فكلما اقترب PT من تاريخ الاستحقاق، اقتربت قيمته من نسبة 1:1، وانخفض خطر التسعير الخاطئ.
لكن مع اقتراب موعد الاستحقاق، يتوقف التداول عادةً على صانع السوق الآلي في Pendle الخاص بذلك الـPT قبل الموعد ببضعة أيام، لتجنب الانزلاق السعري غير المعتاد. تتراجع السيولة تدريجيًا وتتسع فروق الأسعار، بينما يحل موعد استحقاق العقد في وقته المحدد، سواء كان السوق مستعدًا أم لا.
حاليًا، هناك نحو 67,4 مليون دولار من الضمانات على Aave مودعة في PT-AUSD، الذي يستحق في 08/10/2026 — أي بعد يومين. يعتمد تقييم أوراكل لهذا الـPT على منحنى أسعار الفائدة الضمني، لا على سعر التداول الفعلي في صانع السوق الآلي.
عندما تنفد سيولة صانع السوق الآلي قبل موعد الاستحقاق، قد يتباعد سعر أوراكل عن السعر الفعلي دون أن يلاحظ أحد ذلك فورًا. وإذا سحب أحدهم ضماناته في تلك اللحظة أو احتاج النظام إلى تصفية مركز، فقد ينطوي أمر البيع على انزلاق سعري أكبر مما يعكسه أوراكل.
تظهر فجوة في الضمانات من دون أن يتسبب بها أي بروتوكول عمدًا، لمجرد أن آلية الاستحقاق وآلية السيولة لا تعملان بالسرعة نفسها.
والسيناريو المعاكس وارد أيضًا. فقد مرّت معظم حالات استحقاق PT السابقة على Aave بسلاسة، لأن فرق إدارة المخاطر، مثل LlamaRisk وChaos Labs، تخفّض عادةً سقف الاقتراض وترفع معامل الأمان قبل موعد الاستحقاق ببضعة أسابيع.
يرتبط PT-AUSD أيضًا بعملة مستقرة تتيح آلية مباشرة للسك والاسترداد، وليس بأصل شديد التقلب. وإذا ظهرت فجوة، فمن المرجح أن تكون بضع نقاط مئوية فحسب، لا انهيارًا متسلسلًا.
ما الذي سيثبت خطأ توقعي: إذا ظل معدل استخدام مجمع AUSD على Aave مستقرًا بعد 08/10، ولم تُصفَّ أي مراكز كبيرة على نحو غير معتاد قرب موعد الاستحقاق، فسيكون القلق المطروح في هذا المنشور مجرد سيناريو لم يتحقق.
الموعد الذي ينبغي الانتباه إليه: 08/10/2026، موعد استحقاق PT-AUSD على Aave. راقبوا معدل استخدام مجمع AUSD في الساعات السابقة للاستحقاق، وما إذا كانت ستُصفّى أي مراكز قرب ذلك الموعد.
سؤال أتركه لكم: عندما يقبل بروتوكول DeFi رمزًا له تاريخ انتهاء صلاحية كضمان، فمن يتحمل مخاطر السيولة عند لحظة الاستحقاق تحديدًا: البروتوكول نفسه، أم المودعون الذين يقفون في آخر الصف؟
ملاحظة شخصية، وليست نصيحة استثمارية