لا أعتقد أن هذه الموجة ستدفع الأسعار إلى الارتفاع. لا أتوقع انهيارًا، لكن لا يوجد ما يضمن ارتفاعها. وعدم تسبب رفع الفائدة في هبوط الأسعار لا يعني سوى أن السوق استوعب الأخبار السلبية، ولا يعني أن هناك مجالًا لمزيد من الصعود.

ما زالت أسعار الفائدة ترتفع. رفع الاحتياطي الفيدرالي في سبتمبر سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى 3.75%–4.00%، وصوّت الأعضاء الاثنا عشر جميعًا لصالح القرار، في أول رفع للفائدة منذ ثلاث سنوات. ويشير مخطط النقاط إلى أن متوسط التوقعات لنهاية العام يبلغ نحو 4.1%، وأن 12 من أصل 18 عضوًا يتوقعون رفعًا آخر هذا العام. وحذف البيان عبارة «التضخم المرتفع ناجم عن صدمة في أسعار الطاقة»، واستعاض عنها بالتشديد على ضرورة العودة إلى 2% بوتيرة أسرع. هذا تشديد نقدي بقرار منهم، وليس مجرد انتظار لتراجع أسعار النفط. تراجح احتمال عدم رفع الفائدة في أكتوبر لاحقًا؛ ولم يكن ذلك سوى زوال مفاجأة سلبية واحدة على المدى القريب. أما رفع الفائدة مجددًا في ديسمبر، فما زال السيناريو الأساسي السائد. واليابان ترفع الفائدة أيضًا. لم يتحول أي من الطرفين إلى ضخ السيولة.

ميزانية الاحتياطي الفيدرالي تقول أكثر. في 30 سبتمبر، بلغ إجمالي أصول الاحتياطي الفيدرالي 6.743 تريليون دولار، بعدما بلغ ذروته في أبريل 2022 عند نحو 8.97 تريليون. توقف التشديد الكمي في ديسمبر 2025، وبعد ذلك أصبحت المشتريات تقتصر على أذون الخزانة قصيرة الأجل، بهدف الإبقاء على احتياطيات البنوك عند مستوى كافٍ يقارب 3 تريليونات، لا تنفيذ التيسير الكمي. وكادت تسهيلات إعادة الشراء العكسي لليلة واحدة أن تُستنفد بالكامل. أُوقف التشديد الكمي خشية تراجع الاحتياطيات مجددًا، لا لضخ الأموال في السوق. ولكي تدفع هذه الميزانية الأصول عالية المخاطر إلى الصعود، يجب أن نرى شراءً للسندات طويلة الأجل، وارتفاعًا مستمرًا في الاحتياطيات، وانخفاضًا في أسعار الفائدة الحقيقية. لم يحدث أي من ذلك.

ما تزال العوائد طويلة الأجل تشكل ضغطًا. يبلغ عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل عشر سنوات نحو 5.25%، وقد سُجل في تداولات الصباح عند 5.29%، وهو مستوى مرتفع لم يُشهد منذ سنوات. ويبلغ مؤشر الدولار نحو 102.5. لا يدرّ البيتكوين فائدة، لذا فإن كلفة الاحتفاظ به تتمثل في سعر الفائدة الحقيقي هذا. وما دامت هذه الكلفة لا تنخفض، فلن تتوسع مضاعفات التقييم. قد يسجل مؤشر Nasdaq مستوى قياسيًا جديدًا، من دون أن يضطر البيتكوين إلى اللحاق به. وقد رُفض ثلاث مرات عند مستوى 87 ألف دولار، فيما يتراوح سعره حاليًا بين 85 و86 ألفًا، أي إنه لا يزال أدنى بنحو 32% من ذروته التي بلغها في أكتوبر الماضي عند نحو 126 ألف دولار. ويشكّل نطاق 87 ألفًا إلى 87.5 ألفًا جدارًا أمامه، كما أن سعر افتتاح 2026، البالغ نحو 87570، يقع في المنطقة نفسها.

ذهبت الأموال إلى الذكاء الاصطناعي، لا إلى غيره. تبلغ النفقات الرأسمالية لشركات Microsoft وGoogle وAmazon وMeta هذا العام نحو 730 مليار دولار، مقابل نحو 410 مليارات العام الماضي. أما الإيرادات المباشرة من الذكاء الاصطناعي فتبلغ نحو 25 مليار دولار فقط، أي ما يعادل 4% من الإنفاق. ويُعاد استثمار أكثر من 90% من التدفقات النقدية التشغيلية، فيما توجد التزامات خارج الميزانية بنحو 1.65 تريليون دولار. بناء مراكز البيانات يستحوذ على التمويل والكهرباء والرقائق، دافعًا الإسكان والمصانع والسيارات والحواسيب إلى مؤخرة الصف. وكل من ينافسهم على الأموال ترتفع عليه كلفة الفائدة. أما الدولار الهامشي فلم يعد من أرباحهم، بل يأتي من الديون والائتمان الخاص وصناديق التقاعد.

الثروة تتكوّن في أيدي قلة، لذا تصعد المؤشرات بينما يزداد السوق فقرًا. فمنذ ظهور ChatGPT، جاء نحو ثلاثة أرباع مكاسب مؤشر S&P 500 من 20 شركة، وكانت حصة Nvidia وحدها نحو 16%. وتشير بعض طرق الحساب إلى أن الأسهم المرتبطة بالذكاء الاصطناعي تمثل قرابة نصف القيمة السوقية لمؤشر S&P 500، في تركّز يفوق ما كان عليه عند ذروة فقاعة الإنترنت. أما المؤشر المتساوي الأوزان فقد تراجع سبعة أسابيع متتالية، وهي سلسلة لم تحدث من قبل منذ 2022، وقبلها منذ 2002. ولم يعد أكثر من ربع الأسهم المكوّنة للمؤشر فوق متوسطها المتحرك لـ50 يومًا. ويتأخر قطاع السلع الاستهلاكية الكمالية، إذ خسر بعض أسهم الملابس نحو نصف قيمته خلال العام الماضي. ومن لم يمتلك تلك الشركات العشرَات، لم ينل نصيبه من هذه الثروة.

والأمر نفسه واضح في سوق العملات المشفرة. فقد سجلت صناديق ETF الفورية للبيتكوين صافي تدفقات خارجة بنحو 90 مليون دولار، بعد أن شهدت تدفقات داخلة سابقًا، ومع ذلك ظل السعر محصورًا في نطاقه. التدفقات الداخلة تعني تبديل حائزي الأصول، لا اتساع مضاعفات التقييم. ويبلغ مؤشر الخوف والطمع 73، أي إنه لا يزال في منطقة الطمع. أما من يصرخون بأن أكتوبر سيشهد ارتفاعًا حتميًا، فيستندون إلى إحصاءات السنوات الثلاث عشرة الماضية: عشرة أشهر صعودًا وثلاثة هبوطًا، بمتوسط عائد شهري يقارب 17%. لكن الإحصاءات ليست أوامر شراء لهذا الشهر. وعندما يفوق عدد المتفائلين عدد المشترين، يصبح الشراء عند الحد الأعلى للنطاق أسهل ما يكون.

لذلك لا أرى أن الصعود مرجح. فالسيولة موجودة، لكنها لا تغادر الذكاء الاصطناعي ولا السندات طويلة الأجل. ولن أغيّر رأيي إلا إذا تحقق أحد أمرين: هبوط واضح في عائد سندات الخزانة لأجل عشر سنوات، أو إغلاق البيتكوين على الرسم اليومي فوق 87 ألفًا، مع تسجيل صناديق ETF صافي تدفقات داخلة لعدة أسابيع متتالية. إن غاب أحد الشرطين، فحكاية أكتوبر التاريخية تظل مجرد تاريخ. وإذا لم يصمد نطاق 84 إلى 85 ألفًا، فسوف يتبدد ما تبقى من الثقة التي تراكمت بعد رفع أسعار الفائدة.#币安推出BinanceIntelligence #比特币三度受阻8.7万美元 #sol #ETH