أعادت مورغان ستانلي إدراج إنفيديا كالسهم المفضل في قطاع أشباه الموصلات: تحوّل عنق الزجاجة في الصناعة إلى البنية التحتية لمراكز البيانات، وتعزز الشراكات مع SpaceX وAmazon آفاق النمو

أصدرت مورغان ستانلي أحدث تقرير بحثي، وأعادت تصنيف شركة رقائق الحاسوب الكبرى $إنفيديا (NVDA.US)$ كخيارها الأول في قطاع أشباه الموصلات، مع الحفاظ على تصنيف “شراء/زيادة المراكز”، وحددت السعر المستهدف عند 300 دولار. وترى المؤسسة أن عنق الزجاجة في الصناعة ينتقل بسرعة من قيود الطاقة التصنيعية لأشباه الموصلات إلى وتيرة بناء مراكز البيانات الجديدة ونماذج التمويل، بينما تعتمد إنفيديا بشكل كامل على هيكل منتجاتها، ونظام عملاء عالمي، وقدراتها في توفير حلول التمويل المصاحبة لاقتناص فرص العائد/الرياح المواتية في الصناعة. كما يتوقع التقرير إمكانات النمو من “Muse” للوكيل/العميل الذكي، ومن الزيادات الناتجة عن التعاون مع عملاء جدد؛ وخلص إلى أن تقييم الشركة يوفر مساحة صعود. وشددت “ديم/دَمس” على أن نسبة السعر إلى الأرباح (مكرر الربح) المرتبطة بإنفيديا وفقًا لتوقعات أرباح السنة المالية 2028 تبلغ 15 مرة فقط، ما يجعل التقييم جذابًا جدًا؛ وحتى في حال عدم حدوث توسع في مكرر الربح، فإن الاعتماد على نمو الأرباح لا يزال قادرًا على توفير عائد استثماري قوي.

المنطق الأساسي لقطاع الأعمال: انتقال عنق الزجاجة، وكسر الحل عبر بنية حوسبة عالية الكثافة

أشارت مورغان ستانلي إلى أنه خلال العام الماضي ركّز السوق على قيود طاقة إنتاج شرائح أشباه الموصلات، لكن تعارض الصناعة الرئيسي في الوقت الحالي قد انتقل إلى سرعة بناء مراكز البيانات وقدرة التمويل على توفير رأس المال؛ وهذا يتماشى تمامًا مع ميزة منظومة إنفيديا. أصبحت الأرض والطاقة ومساحة غرف الخوادم أكبر قيود للتوسع. وبناءً على هذا الشرط، كلما زاد عدد التوكنز الناتج لكل جيجاواط من القدرة الحاسوبية، زادت القدرة التنافسية. وتُظهر الشرائح التوضيحية التي عرضتها إنفيديا أن معمارية Feynman الجديدة من إنفيديا (2028) ترفع إنتاج التوكنز الأعلى مقارنة بمعمارية Blackwell بمقدار 25 مرة. وسيؤدي ذلك إلى رفع كبير لإيراد كل جيجاواط: من 40 مليار دولار إلى أكثر من 50 مليار دولار تقريبًا لكل جيجاواط، ما يخفف من ضغوط ارتفاع تكلفة كل كيلوواط.

ذكرت المؤسسات أيضًا أن إجمالي الطلب على قدرة الحوسبة للذكاء الاصطناعي يتجاوز الحد الأقصى الذي يمكن للبنية التحتية القائمة تحمّله؛ وبالتالي لن تظهر في الأجل القصير مشكلة نقص في إمدادات الرقائق. إن ظهور الوكلاء الأذكياء (Agent) سيحفّز الطلب على CPU، لكن الغالبية العظمى من الإنفاق الرأسمالي الإضافي ستظل موجّهة إلى GPU. في سيناريوهات الوكلاء الأذكياء المشابهة لـMuse، يتم استخدام نواة وحدة CPU الواحدة لفترة قصيرة فقط لمعالجة الإطار/الهيكل؛ ويمكن لوحدة CPU متعددة المئات من الأنوية خدمة عدد ضخم من المستخدمين. وفي المقابل، يمكن للمستخدم الواحد للوكيل الذكي أن يولّد رموزًا (tokens) يوميًا تصل إلى عشر مرات تقريبًا مقارنة بالمستخدم العادي، ما سيؤدي إلى توليد احتياج ضخم للاستدلال على GPU. لدى إنفيديا ثقة كبيرة بخطط نمو شحن CPU، إذ تخطط لرفعها من 20 مليار دولار في 2026 إلى 40 مليار دولار في 2027، وتعتقد أن أكثر من 50% بقليل من هذا النمو سيأتي من وحدات النواة الرئيسية (main-node CPUs) داخل رفوف/حاملات الذكاء الاصطناعي، بينما يأتي بقية النمو من رفوف CPU مستقلة.

زيادة العملاء والأعمال: تعميق تعاون $SpaceX (SPCX.US)$ و$亚马逊 (AMZN.US)$، وتوسيع منظومة سحابة الجهات الخارجية

على مستوى العملاء، تستمر SpaceX وAmazon في تعميق تعاونها مع شركة إنفيديا، لتصبح محرك نمو مهم. تخطط SpaceX لإكمال سعة مراكز بيانات تبلغ نحو 2 جيجاواط بحلول نهاية 2026، ورفعها إلى 5-10 جيجاواط بحلول نهاية 2027؛ ويعتمد حسابنا على افتراض أنه ضمن الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي لدى SpaceX البالغ 132 مليار دولار في 2027، يتم توجيه 79% منه للتنفيذ الفعلي، مع بقاء هذه النسبة متوافقة مع الربع الأول من 2026. كلما تم تدشين 1 جيجاواط من سعة التثبيت لدى SpaceX، تساهم إنفيديا بحوالي 5% من الإيرادات في السنة المالية 2028. توسّع Amazon AWS التعاون، بإضافة 2 مليون وحدة GPU جديدة ومعالجات Vera بين 2027 و2028؛ ومن المتوقع طرح معالجات Vera في نهاية 2027. وتتوقع فرقة أبحاث الإنترنت لدى مورغان ستانلي (MِS) أن إنفاق Amazon على إنفيديا في 2026 و2027 يمكن أن يصل إلى 40 مليار دولار و78 مليار دولار على التوالي.

قاعدة عملاء إنفيديا واسعة؛ إذ تضم الصفحة الرسمية 80 شريكًا سحابيًا، منها 55 شركة خارج الولايات المتحدة، ما يتيح الاستفادة من الأسواق الخارجية التي يصعب على كبار مزودي السحابة التقليديين تغطيتها. وبفضل ذلك، تستفيد من البنية التحتية للحوسبة المحلية في مختلف الدول ومن أعمال الذكاء الاصطناعي المرتبطة بالسيادة؛ وتُبرم اتفاقيات لتقاسم الإيرادات عند التطبيق، ما يوسع إيرادات خدمات البرمجيات. كما تستدعي إنفيديا 5000 مليار دولار من استثمارات رأس المال غير التابعة لإنفيديا لتوجيهها إلى مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، وتقوم مسبقًا بتأمين الموارد المتعلقة بالمكوّنات الأساسية والطاقة. وتبني جدارًا تنافسيًا عبر الميزانية العمومية، وتفي بالتزامها بإرجاع 50% من النقد إلى المساهمين.

تحليل تقدير النتائج وهامش الربح وتقييمات سيناريوهات متعددة

ترى مورغان ستانلي أن توجيه إيرادات إنفيديا للسنة المالية 2028 يتيح مجالًا للمراجعة إلى الأعلى. فالتوجيه السابق الذي يفترض نموًا سنويًا بنسبة 70% استند إلى فرضية تقييد العرض، بينما تقارب وتيرة نمو الطلب الحقيقي 100%. وتقدّر المؤسسات أن هامش الربح الإجمالي في السنة المالية 2028 عند 72%-73% سيكون قاعًا ثابتًا. ويمكن تعويض ضغوط ارتفاع تكاليف المواد الخام مثل DRAM بطريقتين: رفع أسعار المنتجات أو خفض مواصفات العتاد. وبالاعتماد على تحويل معمارية Rubin لبناء نموذج مبسط لهامش الربح الإجمالي، وبافتراض هامش 75% كمرجع، يمكن لإنفيديا رفع الأسعار بنسبة 15% بما يسمح باستيعاب 30% من الزيادة في تكاليف المبيعات؛ كما يمكن لخفض مواصفات HBM أن يستوعب 44% من الزيادة في تكاليف المبيعات.

قدمت المؤسسات ثلاث توقعات للسيناريوهات:

السيناريو المتفائل: تبلغ ربحية السهم للسنة المالية 2027 نحو 16 دولارًا، وسعر مستهدف 350 دولارًا. الدوافع تأتي من زيادة حجم مبيعات المنتجات الجديدة في وحدات المعالجة المركزية CPU وGroq، وتحقيق إيرادات مراكز البيانات أعلى من التوقعات، وتحسن أعمال برمجيات الذكاء الاصطناعي ذات هامش إجمالي مرتفع، وتطبيق تقسيم الإيرادات، وتوسيع مساحة سوق أجهزة AI PC.

السيناريو الأساسي: ربحية السهم للسنة المالية 2027 تبلغ 15.01 دولارًا، وسعر مستهدف 300 دولار، ما يعادل تقريبًا 20 مرة من مضاعف السعر إلى الأرباح (P/E). من المتوقع أن تنمو الإيرادات في 2026 و2027 بنسبة 88% و70% على التوالي.

سيناريو السوق الهابطة: ربحية السهم للسنة المالية 2027 تبلغ 13 دولارًا، وسعر مستهدف 160 دولارًا. تتمثل المخاطر في خفض توقعات النمو، والتحرر/الإفراج عن المعروض بسرعة كبيرة، وضعف طلب الاستدلال، واستحواذ المنافسين على الحصة، إضافة إلى صدمات سلبية مثل قيود التصدير والرسوم الجمركية.

وجهة نظر الاستثمار

عادت مورغان ستانلي إلى اعتبار إنفيديا الخيار المفضل. حاليًا إنفيديا في المراحل المبكرة من دورة المنتجات الجديدة، والطلب على قدرة الحوسبة يتماشى بشكل كبير مع ميزتها التنافسية، ويُتوقع أن تسرّع منتجات Vera عملية التطبيق. بالنسبة للسنة المالية 2028، فإن مضاعف السعر إلى الأرباح (P/E) لا يتجاوز 15 مرة، ما يعني أن التقييم منخفض. ويمكن أن يؤدي عودة حماسة الاستثمار في مجال الذكاء الاصطناعي إلى توسيع نطاق التقييم؛ وحتى إذا لم يرتفع التقييم، فبفضل استمرار النمو في الأداء، ما زالت السهم لديه فرصة لتحقيق نتائج جيدة. رغم أن السوق يشهد في الآونة الأخيرة عددًا كبيرًا من التقارير المتعلقة بـMuse وحماس الأجهزة الاستهلاكية، ما انعكس بضعف نسبي في أداء إنفيديا على المدى القصير، تعتقد مورغان ستانلي أن الأجهزة الموجهة للمستهلك ستظل توفر دافعًا طويل الأجل لتطبيقات الذكاء الاصطناعي وطلب التوكنز، ومن ثم تتوقع أن تتمكن إنفيديا من التفوق على أداء السوق الأوسع لاحقًا.