عندما دخلت لائحة الأسواق الخاصة بالأصول المشفرة (MiCA) حيز النفاذ، فعلت شيئًا كان قد أفلت قطاع الأصول الرقمية في أوروبا لسنوات: فقد أنشأت مجموعة قواعد واحدة ومتماسكة.
لأول مرة، يمكن لمزود خدمة أصول التشفير (CASP) المُرخّص في دولة عضو واحدة أن يباشر خدمة خدماته عبر الاتحاد الأوروبي والمنطقة الاقتصادية الأوروبية بأكملها، ويمكن للعملاء في جميع أنحاء الكتلة الاختيار من بين مجموعة متزايدة من مقدمي الخدمات المرخّصين والمُشرف عليهم. إن هذا إنجاز حقيقي ينبغي للصناعة ألا تعتبره أمرًا مسلمًا به.
مع اقتراب انتهاء المشاورات حول مراجعة MiCA، ينبغي أن ينصب التركيز الآن على المعايرة: الحفاظ على ما ينجح، والانتباه بصدق إلى أين نمت أعباء الامتثال أسرع من المخاطر التي يُفترض أن تعالجها.
قيمة سوق موحّد
ابدأ بما أصابت فيه MiCA. قبل ذلك، كان يتعين على أي شركة ترغب في العمل عبر أوروبا أن تواجه فسيفساء من الأنظمة الوطنية، ومتطلبات تسجيل متباينة، وفي بعض الأسواق، عدم وجود نظام مخصص على الإطلاق.
إن السوق الموحدة تغيّر اقتصاديات بناء عمل جاد. فهي تتيح للمقدّمين الاستثمار في ترخيص واحد وبنية امتثال واحدة بدلًا من 30، كما تمنح العملاء شيئًا يستفيدون منه حقًا: خيارًا بين عدة مقدّمين يتنافسون على الجودة والسعر والخدمة والأمان، وكلهم يخضعون لمعيار موحّد.
التجسير/الترخيص عبر جواز السفر هو الآلية التي تحوّل 30 سوقًا متجزئة إلى سوق واحدة قابلة للاستهداف تضم نحو 450 مليون شخص، وهو السبب الأقوى الوحيد لقطاع عالمي شديد الحركة ليبني في أوروبا بدلًا من غيرها.
تنتهي مشاورات مراجعة MiCA في 30 سبتمبر. المصدر: المفوضية الأوروبية
رفعت تنظيمات الأسواق في الأصول المشفرة (MiCA) حاجز الدخول عبر فرض إطار ترخيص وامتثال أكثر تطلبًا. ومع ذلك، يمنح إطار CASP المُرخّص وصولًا ليس إلى دولة عضو واحدة فحسب، بل إلى السوق الموحدة الأوروبية بأكملها.
وعليه، تتمثل المسألة ذات الصلة في ما إذا كانت الالتزامات المفروضة على الوصول إلى السوق تظل متناسبة مع حجم السوق التي تتيحها.
ظَهِّر الخطر، لا النشاط
المبدأ الذي ينبغي أن يوجّه عملية المراجعة مباشر: ينبغي أن تنطبق التنظيمات حيث توجد مخاطر حقيقية على المشاركين في السوق أو على استقرار السوق، وأن تكون متناسبة مع تلك المخاطر.
عندما تمس الخدمة أموال العملاء، أو حفظ الأصول، أو سلامة السوق، أو الاستقرار المالي، فإن القواعد الصارمة ليست مقبولة فقط بل ضرورية. هناك ينبغي أن تتركز الرقابة الإشرافية، وهناك لا يملك القطاع سوى القليل ليشتكي منه.
ينبغي في نهاية المطاف تقييم أطر الامتثال بمعيار واحد فقط: هل تقلل المخاطر بشكل ملموس؟
مع مرور الوقت، تميل الأطر إلى تراكم القواعد ومتطلبات الإبلاغ والتزامات التوثيق، وغالبًا ما تضيف تعقيدًا وتكلفة دون فائدة مقابلة في تقليل المخاطر.
لذلك ينبغي أن تراجع المراجعة كل متطلب وتحتفظ فقط بتلك التي تعالج خطرًا واضحًا وذا أثر مادي. القواعد التي تجتاز هذا الاختبار ينبغي أن تبقى. القواعد التي لا تجتازه ينبغي تبسيطها أو جعلها أكثر انسيابية أو إزالتها. التناسب ليس ثغرة؛ بل هو الانضباط الذي يجعل دليل القواعد جديرًا بالتصديق.
كن صريحًا بشأن منحنى التكلفة
ينبغي القول بصراحة إن تكاليف الامتثال الخاصة بشركات CASPs قد ارتفعت بشكل ملحوظ تحت مظلة MiCA. وليس ذلك بحد ذاته انتقادًا. فجزءًا من هذه التكلفة هو ثمن الدخول إلى سوق كبيرة وقيمة، وينبغي لشركة مُدارة جيدًا أن تكون مستعدة لدفع ذلك. لكن التكلفة ليست حقيقة محايدة بالنسبة للسوق ككل.
ينخفض عبء الامتثال بشكل أشد على الشركات الأصغر والمشاركين الجدد، وهؤلاء هم أنفسهم الذين يدفعون المنافسة والابتكار. عندما ترتفع التكلفة الثابتة للحصول على الترخيص إلى حد كافٍ، فإنها تتوقف عن كونها ضمانًا وتتحول إلى عائق أمام الدخول، ما يعزّز المالكين/الراسخين ويقلّص الاختيار الذي كان من المفترض أن يوسعه السوق الموحدة.
وعليه، فإن المخاطر التي ينبغي مراقبتها ليست قاعدة بعينها بل الاتجاه التراكمي للتطور. فإذا أضافت المراجعة عبئًا تنظيميًا بشكل ملموس دون مبرر واضح قائم على المخاطر، فمن المرجح ألا تكون النتيجة سوقًا أكثر أمانًا بل سوقًا أصغر: ابتكار أقل وشركات أقل استعدادًا للبناء في أوروبا.
شركات الأصول الرقمية شديدة الحركة بشكل غير معتاد، وقد يوجّه بعضها تدريجيًا استثمارات جديدة إلى ولايات تمنح وصولًا مماثلًا إلى السوق مع احتكاك أقل. وإذا حدث ذلك، ينتهي الأمر بمستهلكي أوروبا إلى خيارات أقل، ويشرف المشرفون الأوروبيون على حصة أصغر من نشاط عالمي يستمر حتى في جميع الأحوال.
كيف تبدو المراجعة الجيدة؟
لا يبرر أي شيء من هذا الدعوة إلى إلغاء التنظيم. بل يدعو إلى مراجعة مبنية على مبدأ التناسب: استغل هذه الفرصة لفحص المتطلبات بعناية التي تولّد تكلفة دون فائدة مطابقة، ولإعطاء الشركات مساحة للابتكار والبناء، ولطرح السؤال في كل منعطف عمّا إذا كانت أي التزام بعينه يحمي السوق أو يفرض عليها مجرد ضريبة. توضح بضعة أمثلة هذه النقطة:
تنظيم متدرّج حسب الحجم والمخاطر: يجب ألا يواجه مشروع ناشئ صغير يضم عددًا محدودًا من العملاء نفس عبء الامتثال ومتطلبات الملاءة التي يواجهها كيان متعدد الجنسيات يدير مليارات من الأصول. إن إدخال شرائح متناسبة بناءً على حجم الأصول أو قاعدة العملاء أو الأهمية النظامية من شأنه أن يقلل عوائق الدخول أمام اللاعبين الناشئين مع الحفاظ على إشراف قوي حيث تكون الحاجة الأكبر.
ترخيص مزدوج لرموز الأموال الإلكترونية: قد يؤدي حفظ وتحويل EMTs إلى تنظيم إضافي، مثل توجيه خدمات الدفع (PSD2)، إلى جانب ترخيص MiCA. يخلق هذا التداخل تكاليف امتثال مكررة وعدم يقين قانوني دون فائدة واضحة لحماية المستهلك. إن تحديدًا أكثر وضوحًا — أو مسار ترخيص واحد — من شأنه تقليل الاحتكاك مع الحفاظ على التغطية الإشرافية.
توجيه خدمات الدفع. المصدر: البنك المركزي الأوروبي
متطلبات الاحتياطي الجامدة للـ stablecoins: يجب على المُصدرين الاحتفاظ بما لا يقل عن 30% من الاحتياطيات كودائع بنكية. وفي بيئة ترتفع فيها أسعار الفائدة، يحد ذلك من فرص العائد؛ وفي أزمة مصرفية، فإنه يركز مخاطر الطرف المقابل. ويمكن لإطار أكثر مرونة لتخصيص الاحتياطيات — يسمح بأصول سائلة عالية الجودة تتجاوز الودائع البنكية — أن يعزز القدرة على الصمود دون المساس بقدرة الاسترداد.
لقد بنَت أوروبا شيئًا نادرًا: سوقًا كبيرة وموحدة ومنظمة بشكل موثوق لأصول التشفير. أما الجائزة الآن فهي إبقاؤه جذابًا للشركات التي تجعل ذلك يعمل.
إن تحقيق التوازن الصحيح يصب في مصلحة الجميع، المنظمين والقطاع على حد سواء، والأشهر المقبلة هي الوقت المناسب لتحقيقه.