شركة Micron Technology (ناسداك: MU) $MUB ستُصدر نتائج الربع الرابع المالي بعد إغلاق السوق في 30 سبتمبر، لتُسدل بذلك الستار على سنة مالية شهدت ارتفاع سهمها بشكل كبير. السؤال بالنسبة للمستثمرين لم يعد ما إذا كان مُصنّع الذاكرة يمكنه تجاوز التوقعات. بل ما إذا كانت النتائج، وبخاصة التوجيهات/الإرشادات، يمكنها تبرير تقييمٍ تسارع بعيدًا عن أداء القطاع.
بالنسبة لربع أغسطس، وجّهت شركة Micron إلى إيرادات تبلغ 1 مليار؛ وأرباح غير متوافقة مع مبادئ GAAP تبلغ 1؛ وأرباح مخففة وفقًا لمبادئ GAAP تبلغ 1؛ وهامش إجمالي يقارب 86%. يجلس وول ستريت عند منتصف هذا النطاق أو فوقه بقليل. ووفقًا لـTipRanks، يشير إجماع المحللين في جانب البيع إلى إيرادات تبلغ نحو 50.6 مليار وأرباحًا معدّلة تقترب من 31.16. قبل ربع واحد، في الربع الثالث المالي، حققت Micron أرباحًا قدرها 25.11 دولارًا للسهم، مع قفز الإيرادات بنحو 346% مقارنة بالعام السابق. تحقيق التوافق سيعني قفزة أخرى تقارب 24% على أساس تسلسلي في الأرباح—وهو ارتفاع حاد لأي شركة مصنّعة لرقائق السيليكون.
الأرباح تأتي من السعر لا من حجم المبيعات
يربط معظم المحللين تقلب أرباح هذا الربع بتشدد العرض وارتفاع الأسعار في الذاكرة عالية الحزمة (high-bandwidth) وذاكرة DRAM المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، وليس إلى طفرة في الوحدات المُشحنة.
المزيج في الربع المالي الثالث يوضح الفكرة. شكلت ذاكرة DRAM نحو 76% من الإيرادات، ورغم أن تلك الإيرادات ارتفعت بشكل حاد عن الربع السابق، فإن شحنات البِت ارتفعت فقط في حدود النسب الأحادية المنخفضة. جاءت المكاسب من ارتفاع متوسط أسعار البيع؛ وساهمت الزيادة في الحجم بشكل محدود جدًا.
ما يميز هذه الدورة عن الدورات السابقة هو دور اتفاقيات الإمداد طويلة الأجل. في مكالمة الأرباح، قالت الإدارة إن الطلب من بعض العملاء الرئيسيين بات الآن أعلى بنحو 50% من حجم المبيعات الذي تستطيع Micron الالتزام بتوريده. وحتى الربع الماضي، كانت الشركة قد وقّعت 16 اتفاقية مع عملاء استراتيجيين تغطي نحو 20% من بتات DRAM لديها وحوالي 30% من بتات NAND، مرتبطة بإيداعات نقدية من العملاء والتزامات تقارب 22 مليار دولار.
يميل المحللون إلى الصعود، لكن السعر المستهدف متباين جدًا
بيانات TipRanks اعتبارًا من 24 سبتمبر تُظهر أن 29 محللًا يُقيّمون السهم خلال الأشهر الثلاثة السابقة، مع إجماع Strong Buy—28 شراء، واحتفاظ واحد، ولا توجد مبيعات. متوسط السعر المستهدف يبلغ حوالي 2,200، مع أدنى مستوى عند 1,100 دولار. يعكس هذا التفاوت اختلافًا حقيقيًا حول مكان وقوف الدورة.
تُقيّم Stifel Micron على أساس شراء بسعر مستهدف 1,500 وتتوقع أن يتفوق كل من نتائج الربع الرابع والإرشاد على الإجماع، لكنها ترى أن الصعود سيكون أكثر اعتدالًا مما كان عليه في الأرباع الأخيرة، نظرًا لاتفاقيات التوريد مع تسعير مقسم وحدود قريبة على شحنات البِت. كما تتوقع الشركة أن يتضاعف تسعير HBM4 لكل بت تقريبًا، وأن تكون مفاوضات 2027 على وشك الإغلاق.
يحمل محلل TD Cowen كريش سانكار توصية بالشراء وسعرًا مستهدفًا قدره 1,600، ويعرض القضية على أنها إعادة تقييم أكثر من كونها قصة أرباح: إذ إن Micron قطعت نحو 80% من فترة تمتد 18 شهرًا من توسع الهامش، لكن ارتفاع الثقة في متانة الدورة قد يدفع المضاعف إلى أعلى أيضًا.
تتمتع Citi أيضًا بنبرة صعودية، إذ تجادل بأن طلب الذكاء الاصطناعي يمكن أن يحافظ على سوق الذاكرة غير مكتمل العرض حتى 2031.
يحافظ محلل Melius Research بن رايتزس على أعلى هدف في وول ستريت عند 2,200 دولار، مستشهدًا بسنوات من سعة HBM غير المتاحة تقريبًا للبيع والإيرادات التي يوفرها وضوح الرؤية الناتج عن عقود طويلة الأجل مُثبتة.
المعسكر الحذر قلق بشأن التطبيع والتقييم
الحجة المضادة، من عدة مؤسسات ومستثمرين مُسمّين، لا تتمحور بقدر أقل حول أي انهيار في طلب الذكاء الاصطناعي، بل حول عودة الهوامش إلى مستوياتها الطبيعية وسهمٍ تم تسعيره مسبقًا للكثير.
محلل جولدمان ساكس جيمس شنايدر هو الأكثر حذرًا بين البنوك الثلاثة الكبرى، بتصنيف محايد و62 في الأرباح. ومع ذلك، فإن توقع جولدمان الخاص للربع يأتي أعلى ببضعة في المئة من الإجماع—32.54—ويتوقع نموًا متسلسلًا للإيرادات منخفضًا من رقمين في الربع المالي الأول، مع الإشارة إلى إضافات طاقة على المدى الطويل من المنتجين الصينيين باعتبارها المخاطر الرئيسية. بعبارة أخرى، تستند النظرة المحايدة لدى جولدمان إلى التقييم، لا إلى أي شك بشأن الأساسيات.
يُقيّم محلل Morningstar ويليام كيروين السهم بنجمتين، ويصف العمل بأنه بلا "ميزة تنافسية" ويُسند له عدم يقين "مرتفع جدًا". بعد ربع يونيو رفع قيمته العادلة إلى 455، لكنه ما يزال يرى السهم باهظ الثمن. سبب تشاؤمه يعود إلى الدورية: يعتقد كيروين أن الذاكرة عملٌ دوريٌّ في جوهره ويتوقع موجة من طاقة جديدة في 2028 و2029 ستخلق فائضًا وتدفع الأسعار إلى الانخفاض. وبحسب رأيه، تخفف الاتفاقات طويلة الأجل من وقع ذلك، لكنها لا تمنع تراجع السوق، لأن الإيرادات التي تَعِد بها العقود المُبرمة بالفعل تغطي جزءًا صغيرًا فقط من الإجمالي.
قام مايكل بوري، مستثمر "Big Short" ومؤسس Scion Asset Management، بتعزيز رهاناته الهبوطية ضد Micron. ووفقًا لـ Yahoo Finance، فهو يقصر الأسهم إلى جانب iShares Semiconductor ETF. يعتمد جوهر قضيته على إشارات من الصناعة: إذ أشار إلى أن رئيس شركة Acer وصف سوق DDR4 بأنه يضم بائعين أكثر من المشترين، وهو يراقب شركة CXMT الصينية، إذ يمكن لتقدمها في عوائد إنتاج وعمليات إنتاج DDR5 أن يضيف عرضًا ويحد من أي ارتفاع مستدام في أسعار الذاكرة.
انقسام الصعود/الهبوط بشأن العرض في النهاية يتوقف على توقيت التنفيذ. يرى الصعوديون—ومن بينهم Stifel وCiti—أن النقص سيستمر حتى 2027 وحتى 2031. وتجادل Morningstar بأن الطاقة التي ستدخل الخدمة في 2028 و2029 ستعيد الذاكرة إلى جذورها كسلعة، ما سيجر الأسعار إلى أسفل.
متغيرات أخرى تستحق المتابعة
الرسوم الجمركية. يذكر Investing.com أن إدارة ترامب تدرس فرض رسوم جمركية أوسع على أشباه الموصلات قد تصل إلى الخوادم وأجهزة اللابتوب، وهي خطوة يخشى القطاع أن تبطئ وتيرة الإنفاق على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.
تقاضي براءات الاختراع. رفعت Netlist شكوى ضد ذاكرة DDR5 لدى Micron أمام لجنة التجارة الدولية الأمريكية، وخسرت Micron مؤخرًا استئنافًا على براءة ضد الشركة. يبدو أن أمرًا بالاستبعاد غير مرجح على المدى القريب، لكنه يشكل خطرًا جوهريًا.
عوائد رأس المال. وفقًا لـ CNBC، جاءت تمويلات Micron المباشرة من قانون CHIPS البالغة تقريبًا 6.165 مليار دولار، والتي مُنحت في ديسمبر 2024، مع ضوابط تحد من عمليات شراء الأسهم الكبيرة والأرباح للمستفيدين. تنتهي هذه القيود الخاصة بالشركة بعد 9 ديسمبر من هذا العام. وقال كبير مسؤولي التمويل Mark Murphy إن الشركة تعتزم زيادة عوائد رأس المال بعد ذلك التاريخ، بخطة طويلة الأجل لإعادة 100% من التدفق النقدي الفائض إلى المساهمين. ومع إعلان المنافسين مثل SK Hynix بالفعل عن عمليات شراء بقيمة مليارات الدولارات، سيستمع المستثمرون لأي التزام خلال المكالمة.
البحث والتطوير. تخطط Micron للاستثمار 10 مليارات دولار خلال العقد المقبل في مركز أبحاث في بواز، أيداهو يُسمى Micron Research Labs.
ما الأهم في 30 سبتمبر
الرؤية الإجماعية هي أن إرشادات الربع القادم ستُحسب أكثر من أرقام الربع الحالي.
إرشادات الربع المالي الأول هي القراءة الأهم لمعرفة أين يقف مسار الدورة. تضع TipRanks إجماع جانب البيع لتوقعات ربع نوفمبر عند حوالي 46.9 مليار إلى 31.49 في الأرباح (35.11)؛ أما نموذج جولدمان الخاص للربع فيمتد إلى نحو 57.7 مليار دولار، أي أعلى من رقم السوق الذي يشير إليه.
تقدم HBM4 وHBM4E، وما إذا كانت Micron قادرة على الحفاظ على حصتها البالغة تقريبًا 20% من سوق HBM أو زيادتها.
اتفاقيات عملاء استراتيجية جديدة، وشروط حجمها وتسعيرها—خصوصًا التقدم نحو تثبيت نصف الإيرادات.
ما إذا كان هامش الربح الإجمالي يبقى قريبًا من أعلى مستوى له عند 86%، وما إذا كانت وتيرة زيادات الأسعار بدأت بالتباطؤ.
لغة الإدارة حول متانة العرض والطلب. أي تليّن في تسعير HBM أو في الطلب قد يؤدي إلى رد فعل "بيع الخبر" حتى عند تحقيق مفاجأة إيجابية.
