قبل أن يبدأ كل جولة جديدة من السوق الصاعدة الكبرى في قطاع العملات المشفرة، يبحث المشاركون في السوق عن إجابات لسؤالين محوريين.
أولًا، من أين تأتي الأموال الإضافية للدورة الصاعدة القادمة.
ثانيًا، ما هو نموذج التطبيق الجديد الذي يدعم استمرار ارتفاع السوق الصاعدة؟
خلال دورات متعددة سابقة، استفاد كثير من اللاعبين من عوائد بيتكوين وإيثريوم وDeFi، كما شارك عدد كبير من المساهمين في نهاية الدورة؛ وذلك لأن الأصول الأساسية لا تمتلك تدفقات نقدية حقيقية، مما يجعلها تتحمل خسائر كبيرة في دورات رفع أسعار الفائدة.
لقد أثبت التاريخ أن السوق التي تعتمد فقط على الأصول الرقمية الأصلية على السلسلة، وتعتمد بشكل كبير على بيئة سيولة شديدة التيسير، ستنهار بسرعة عندما يتجه النقد والسياسة إلى التشديد، لأن الأصول التي تفتقر إلى دعم عائد حقيقي لن تصمد. فهل توجد آلية يمكنها إدخال التدفقات النقدية من العالم الحقيقي إلى سلسلة الكتل، ومعالجة الوجع المزمن الذي يعاني منه قطاع العملات المشفرة بسبب نقص العائدات الحقيقية؟ اقترح فريق أبحاث بينانس أن الخط الرئيسي للدورة التشفيرية الخامسة هو RWA، أي تحويل الأصول الواقعية إلى رموز رقمية.
إن RWA ليست مجرد مفهوم للمضاربة قصيرة الأجل؛ فهي تحاول سد فجوة/الحواجز بين التمويل التقليدي وDeFi على السلسلة. لكن هل دخلت RWA مرحلة التطبيق والانطلاق؟ وإن تقدمها الفعلي وحالات التطبيق ومكامن الخير المحتملة ومخاطر الأساس، كلها تتطلب إثباتًا موضوعيًا وشاملًا. لا يقدم هذا المقال أي نصيحة استثمارية، بل يقوم فقط بتحليل موضوعي لوضع مسار RWA بناءً على معلومات منشورة.
أولًا، إعادة سرد تاريخي لدورات سوق العملات المشفرة الأربع: في كل دورة سوق صاعدة، نحتاج إلى تيسير السيولة + تزامن ابتكار النموذج. طرح فريق أبحاث بينانس في اجتماع خاص النقطة الجوهرية: لا بد لسوق العملات المشفرة من سوق صاعدة كبيرة أن تحقق الشرطين معًا: تيسير السياسة النقدية وابتكار النموذج؛ فحالات الاستخدام الجديدة هي ما يحدد نطاق انتشار حركة السعر في هذه الدورة. حتى اليوم، مرت الصناعة بأربعة دورات كاملة.
الدورة الأولى هي من 2011 إلى 2015، دورة تخزين القيمة.
تمثل الأصول: البيتكوين واللايتكوين. في هذه المرحلة، تتموضع البلوكتشين كـ“ذهب رقمي” و“نقد إلكتروني من شخص إلى شخص”. والهدف الصناعي هو إثبات أن الأصول الرقمية يمكن استخدامها لتخزين القيمة، وأن حالات الاستخدام محدودة ومتمحورة حول تخزين القيمة فقط.
الدورة الثانية هي من 2016 إلى 2018، وهي دورة البنية التحتية لسلاسل عامة (Public Chains).
تقترح مشاريع مثل إيثيريوم وEOS “جهاز كمبيوتر عالمي” بهدف بناء بنية تحتية لطبقة العقود الذكية. في هذه المرحلة، تتقدم البنية التحتية بسرعة، لكن التطبيقات الناضجة على السلسلة قليلة جدًا. تعتمد أعداد كبيرة من المشاريع على التمويل والترويج، بلا تدفق نقدي مستقر، وفي النهاية ينفجر فقاعة المضاربة في نهاية الدورة.
الدورة الثالثة هي من 2019 إلى 2022، وهي دورة التمويل اللامركزي (DeFi). شهدت انفجارًا مركزًا قويًا في ظهور التداول اللامركزي والإقراض ومنتجات السيولة القائمة على الخوارزميات.
يُنشئ DeFi على السلسلة منظومة مالية، لكن معظم مشاريع DeFi تكون أصولها رموزًا أصلية على السلسلة، ولا يوجد تدفق نقدي واقعي في الأساس. عندما تدخل الاحتياطي الفيدرالي في دورة رفع الفائدة وتتشدد السيولة، تنقطع سلسلة التمويل لكثير من مشاريع DeFi التي تفتقر إلى عائد حقيقي، فتحدث انهيارات.
الدورة الرابعة هي من 2023 إلى 2025، وهي دورة دخول المؤسسات.
تم إطلاق صناديق ETF الفورية للبيتكوين، ما يسدّ الطريق لدخول أموال المؤسسات التقليدية إلى سوق العملات المشفرة. تشمل مواضيع تدوير السوق: عملات Meme وBTCFi وذكاء اصطناعي على السلسلة. ولكن هذه الدورة لا تحل سوى مشكلة “قناة” دخول الأموال؛ فلم تظهر نماذج تطبيقية جديدة واسعة النطاق وقابلة للاستمرار، وحالات استخدام الأصول الجديدة محدودة.
خلاصة القواسم المشتركة للأربع دورات: في الدورات الأربع الأولى، كانت قيمة الأصول محصورة تقريبًا في العالم الأصلي للعملات المشفرة.
يمكن لـDeFi أن يقوم بالإقراض والتداول، لكن أغلب الضمانات تكون رموزًا مشفرة، وقيمتها متقلبة بشدة.
بمجرد تشدد البيئة النقدية على المستوى الكلي، لا توجد تدفقات نقدية واقعية خارجية في النظام البيئي لإجراء التحوط. وهذا هو السبب الجذري لضعف استمرارية الأسواق الصاعدة في الدورات السابقة. وبناءً على التاريخ أعلاه، خلص فريق أبحاث بينانس إلى أنه بدءًا من 2026 ستبدأ الدورة الخامسة، والمحور الرئيسي هو RWA وDeFi3.0. الفكرة الجوهرية لـRWA هي ترميز الأصول في العالم الواقعي وجعل بروتوكولات DeFi تتصل بتدفقات نقدية مستقرة ناتجة عن الأصول الواقعية، لتحقيق نهضة/إحياء DeFi.
ثانيًا، تعريف RWA وحجم السوق ولماذا يعتقد القائمون على المؤسسات أن لدى RWA إمكانات لتجديد/ابتكار النموذج. RWA هو ترميز الأصول من العالم الواقعي.
ببساطة، يتم أخذ الأصول الواقعية مثل السندات والذهب والعقارات وائتمان الشركات والسلع الكبرى… ثم يتم “مَأسَتتها” كرموز على البلوكتشين عبر أطر قانونية متوافقة، مع الحفظ والتدقيق. تمثل الرموز جزءًا من الحقوق المرتبطة بالأصل الواقعي المعني. والأصل الأساسي بحد ذاته يستمر في توليد تدفقات نقدية، مثل فوائد السندات وإيجارات المنازل وفوائد القروض.
وفقًا للبيانات التي تم الإفصاح عنها في الموقع، فإن إجمالي حجم RWA على السلسلة حاليًا يقترب من 40 مليار دولار أمريكي، ويبلغ نطاق نمو الحجم داخل 2026 حوالي 50% إلى 60%. توجد ثلاث نقاط للمنطق الأساسي لنمو المسار.
أولًا، حل أكبر عيب في DeFi.
DeFi التقليدي يعتمد على أصول أصلية في عالم العملات المشفرة ولا يملك تدفقات نقدية خارجية. يُدخل RWA العوائد المستقرة للأصول الواقعية إلى السلسلة، وبذلك لم يعد DeFi مجرد لعبة دورانية بين الرموز؛ بل يمكنه استيعاب عوائد الأصول المالية التقليدية.
ثانيًا، تقليل عتبة التداول للأصول التقليدية.
السندات التقليدية والعقارات التجارية والتمويل الخاص (الائتمان الخاص)؛ عتبة مشاركة عامة الناس مرتفعة جدًا، كما أن سيولة الأصول ضعيفة. بعد الترميز، يمكن تقسيم الأصول؛ ويمكن لحتى مبالغ صغيرة المشاركة. ويمكن تنفيذ تسوية الأصول وتوزيعات الأرباح عبر العقود الذكية تلقائيًا، ما يقلل تكاليف المعاملات الوسيطة.
ثالثًا، سدّ المدخلات التمويلية للمؤسسات المالية التقليدية.
حلّت صناديق الاستثمار المتداولة ETF مشكلة “قناة” شراء البيتكوين من قِبل المؤسسات. أما RWA فيسمح للبنوك وشركات إدارة الأصول بأن تقوم مباشرة بترميز الأصول المخزونة التي تديرها. وتمثل الأصول المخزونة بمقياس التمويل التقليدي (بمستوى تريليونات/تريليون تقريبًا) مساحة محتملة لترميز الأصول.
ثالثًا، أمثلة واقعية معروفة جيدًا لـRWA تم تطبيقها بالفعل ليست مجرد مفهوم نظري؛ فقد تم بالفعل طرح أنواع متعددة من الأصول للرواج. فيما يلي أبرز الحالات النموذجية الأكثر قبولًا في السوق والتي يمكن التحقق منها علنًا.
1. سندات خزانة أمريكية مُرمّزة (BlackRock BUIDL وOndo USYC). هذه هي حاليًا أكبر فئة من حيث الحجم، وأكثرها مشاركة من المؤسسات. باعتبار BlackRock أكبر شركة لإدارة الأصول عالميًا، فهي تطلق صندوق سندات الخزانة الأمريكية المُرمّزة BUIDL، حيث يتم ترميز السندات قصيرة الأجل الأمريكية على السلسلة، ويمكن لحاملي الرموز الحصول على عوائد فوائد السندات. منتج Ondo USYC هو أيضًا منتج لسندات أمريكية قصيرة الأجل مُرمّزة، وهو من أكبر منتجات RWA لسندات الخزانة على السلسلة. الأصل الأساسي هو سندات الخزانة الأمريكية، ومصدر العائد هو فوائد السندات، وتُنجز عملية الحفظ والتدقيق من خلال مؤسسات مالية تقليدية. تُعد هذه النوعية من المنتجات أيضًا المصدر الرئيسي لنمو حجم مسار RWA الحالي.
2. ذهب مُرمّز: PAXG وXAUtPaxos التي أصدرت PAXG، وTether التي أصدرت XAUt. كل رمز يقابل أونصة واحدة من الذهب المادي، والذهب محفوظ لدى طرف ثالث. يمتلك المستخدمون الرموز، وهو ما يعادل امتلاك حصص من الذهب المادي، ويمكنهم طلب استرداد الذهب المادي. هذا هو أول منتج طُبّق فعليًا، وعدد المستخدمين لديه هو الأكبر، وقد تم تشغيله لسنوات عديدة، ما يعني أن عدد حامليَه في السوق كبير.
3. مشروع الرمْيزة العقارية RealTRealT يحوّل العقارات الأمريكية إلى رموز (Tokens)، بحيث تمثّل الرموز أسهم شركة العقار. يمكن لحاملي الرموز استلام توزيعات أرباح بالدولار المستقر (ستابل كوين) من إيجارات العقار بحسب نسبة ما يملكونه. العقار نفسه هو أصلٌ مادي واقعي، والإيجار عبارة عن تدفق نقدي مستمر. لا يحتاج المستخدمون العاديون إلى شراء العقار بالكامل؛ يكفي شراء حصة صغيرة من العقار عبر امتلاك الرموز، ما يتيح فصل أصول العقار.
4. فئة ائتمان الشركات في RWA: Centrifiuge وGoldfinch. تركز Centrifiuge وGoldfinch على تمويل سلسلة التوريد وقامت بتوريق (ترميز) قروض الشركات الصغيرة والمتوسطة. في العالم الواقعي، يقوم اقتراض الشركات الصغيرة والمتوسطة بإجراء تحويل للديون (الدعوى/المطالبات) المطابقة إلى الرموز على السلسلة، ثم يقوم مستخدمو السلسلة بشراء الرموز، وهو ما يعادل تقديم قروض إلى شركات حقيقية. مصدر العائد هو فوائد القروض التي تسددها الشركات. الأصل الأساسي هو التزامات/ديون الشركات الواقعية، وهو ما ينتج تدفقات نقدية في العالم الواقعي.
5. حالات تطبيق لترميز الأصول المادية المتوافقة محليًا (تجربة RWA في هونغ كونغ): تعاون شركة Langxin Technology وشركة协鑫能科 مع منصة Ant Chain لإطلاق مشروع RWA لأصول الطاقة الشمسية الكهروضوئية. الأصل الأساسي هو أصول توليد الكهرباء من محطات الطاقة الشمسية، وتنتمي إلى ترميز أصول الطاقة المادية. وبإشراف سلطة النقد في هونغ كونغ تم إجراء التجربة. الأصل الأساسي هو أصول محطات طاقة شمسية مادية داخل الصين/داخلية، وتنتج تدفقات نقدية من توليد الكهرباء. إضافة إلى ذلك، توجد تجارب أخرى، مثل قيام مزارع في البرازيل باستخدام الأبقار/الثيران كضمان لترميزها على السلسلة، كما قامت SWIFT بالتعاون مع عدة بنوك كبيرة حول العالم لإجراء تجارب لتسوية مدفوعات الودائع المُرمّزة عبر الحدود.
رابعًا، مجموعة الأخبار الإيجابية المتعددة لمسار RWA وتحليل المنطق المقابل.
1: دخول مستمر لمؤسسات مالية تقليدية كبيرة على مستوى العالم. بنوك إدارة أصول عالمية كبيرة مثل BlackRock وFranklin Templeton وCitigroup… تنشر تباعًا منتجات مرتبطة بـRWA أو تقارير بحثية. كما قامت SWIFT بالاتحاد مع 17 بنكًا عالميًا لتنفيذ تجربة مدفوعات عبر الحدود لودائع مُرمّزة. دخول المؤسسات المالية التقليدية يعني أن RWA لم يعد مشروعًا قائمًا فقط على مفهوم لدى فرق أصلية في عالم العملات المشفرة؛ بل بدأت المنظومة المالية التقليدية تعترف بقيمة ترميز الأصول. المؤسسات المالية التقليدية تمتلك كميات كبيرة من الأصول الأساسية، ومؤهلات الحفظ، وقواعد عملاء. ويسهم دخول المؤسسات في حل أهم مشكلتين لـRWA: تحديد ملكية الأصل الأساسي، وحفظ الأصول وإجراء التدقيق. كما أن مشاركة المؤسسات ستجذب المزيد من الأموال التقليدية للتركيز على المسار.
2: أطلقت جهات تنظيمية في دول متعددة تجارب تجريبية وأطرًا تنظيمية، فأصبح بيئة التنظيم أوضح تدريجيًا. وافقت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) على إعفاء مبتكر لتداول الأسهم المُرمّزة، ما يسمح لمنصات ملتزمة بتنفيذ تداول الأسهم المُرمّزة ضمن حدود. وفي تقرير سياسة الحكومة في هونغ كونغ، تم تحديد دفع أصول الذهب من نوع RWA للتداول في منصات مرخّصة، كما تم إجراء تجارب لتوريق (ترميز) سندات صندوق النقد الأجنبي. كما أصدرت أوروبا وسنغافورة والمملكة المتحدة تباعًا قواعد تنظيمية مرتبطة بـRWA والأصول المُرمّزة. من بين أكبر عوائق RWA الامتثال القانوني. إذا لم توجد أطر تنظيمية مقابلة، فلن تحصل الحقوق بعد “تسجيل الأصول على السلسلة” على ضمان قانوني. ويعني تطبيق قواعد التجارب في عدة دول أن الإطار القانوني لـRWA يجري تحسينه تدريجيًا، وأن عقود ترميز الأصول والحقوق المرتبطة بها أصبحت تستند إلى أساس قانوني.
3: يستمر نمو حجم أصول RWA بسرعة. وتتوسع أعداد الحائزين بالتوازي. إجمالي حجم RWA على السلسلة يقترب من 40 مليار دولار أمريكي، وتسجل الزيادة السنوية خلال العام معدل 50%-60%، وتزداد أعداد حاملي الأصول بشكل كبير باستمرار. تُعد سندات الخزانة المُرمّزة قوة النمو الرئيسية، كما يتم دفع الائتمان الخاص والسلع كبيرة الحجم وترميز العقارات بالتوازي.
المنطق: الحجم ونمو عدد المستخدمين يثبتان أن الطلب في السوق موجود فعليًا. الأموال التقليدية بدأت في تخصيص جزء من أموالها للأصول الواقعية المرمّزة؛ وليست مجرد أموال داخل دائرة التشفير تتبادل المضاربة فيما بينها.
4: DeFi البيئي يدمج RWA بشكل فعّال، وبنية تحتية على السلسلة متوافقة بشكل كامل. بروتوكولات DeFi الرائدة مثل Aave وMaple أطلقت أسواق إقراض RWA على السلسلة. كما توفر Chainlink لـRWA إمكانية نقل موثوق للبيانات الخاصة بالأصول خارج السلسلة إلى السلسلة. وتستمر في التحسن البنية التحتية للعقود الذكية وتقنيات الربط عبر السلاسل وأدوات إثبات الأصول. المنطق: يحتاج RWA إلى DeFi كحامل للتطبيقات. عندما تفتح بروتوكولات DeFi سوق إقراض RWA، فهذا يعني أن الأصول الواقعية يمكن إجراؤها كضمان/تسليف وتحديد تسوية الفوائد مباشرة على السلسلة، لتشكيل حلقة عمل كاملة، ما يدفع DeFi3.0 إلى التطبيق.
خامسًا، أنواع المخاطر التي يواجهها مسار RWA. يمكن القول إن RWA يحمل إمكانات ابتكار نموذجي، لكنّه ليس مسارًا بلا مخاطر؛ توجد عدة مخاطر لا يمكن تجاهلها. الجذر المشترك لكل المخاطر هو أن قيمة رموز RWA تعتمد على الأصول الواقعية خارج السلسلة، وبالتالي تمتد المخاطر إلى النظامين معًا: البلوكتشين والتمويل التقليدي.
أولًا، مخاطر الأصل الأساسي والطرف المقابل. رموز RWA ليست سوى إيصالات/شهادات على الأصول الواقعية. فإذا تعثّر مصدر الأصل الأساسي أو جهة الحفظ، أو أُعلنت إفلاسها، أو حدث تزوير في تقييم الأصل الأساسي أو تبين أن الأصل غير موجود، فقد يواجه حاملو الرموز خسارة الأصول. بعض المشاريع قد تخترع أصولًا أساسية لتتخذ من RWA ذريعة، بهدف جمع أموال بشكل غير قانوني، وهذه مخاطرة يركّز عليها التنظيم كتحذير. إن “ترميز” الأصول لا يغيّر مخاطر الائتمان للأصل الأساسي نفسه؛ فالسندات/الديون “القمامة” المُرمّزة تظل ديونًا قمامة عالية المخاطر.
ثانيًا، مخاطر القانون والتنظيم. تختلف طريقة تقييم الدول المختلفة قانونيًا لاعتبار “ترميز الأصول” اختلافًا كاملًا.
هل يمكن أن تحصل ملكية الأصول وحقوق العائدات وحقوق السداد على حماية قانونية في مختلف الولايات القضائية، توجد عنه درجة كبيرة من عدم اليقين. قد تتغير سياسات التنظيم في أي وقت. وإذا شدّ التنظيم الخناق، ستنحصر أعمال المشروع مباشرة. داخل الصين/الداخل، لا يُسمح بإجراء تمويل بإصدار رموز مرتبطة بالعملات الرقمية من نوع RWA؛ وتعتبر الأنشطة ذات الصلة مشتبهة بأنها أنشطة مالية غير قانونية.
ثالثًا، مخاطر “آلة التنبؤ” (Oracle) وتقنية العقود الذكية. يحتاج RWA إلى Oracle لرفع حالة الأصل الموجود خارج السلسلة، والتقييم، وبيانات السداد إلى البلوكتشين.
يمكن أن يؤدي العبث ببيانات Oracle، أو ثغرات في كود العقود الذكية، إلى خسارة الأصول. وحتى بعد تدقيق العقود، قد تظل توجد ثغرات أمنية لم يتم اكتشافها.
رابعًا، مخاطر السيولة. كثير من رموز RWA تكون سيولتها ضعيفة جدًا.
حتى لو لم توجد مشكلة في الأصل الأساسي، فقد لا تتوفر خصوم/طرف مقابِل عند الحاجة إلى البيع، ما يعني تعذّر التحويل إلى سيولة في الوقت المناسب. بعض منتجات RWA لديها فترة قفل طويلة، وتكون قناة الخروج مقيدة.
خامسًا، مخاطر سعر الفائدة على المستوى الكلي. حاليًا، أسرع فئة من حيث النمو هي سندات الخزانة الأمريكية المُرمّزة، إذ تعتمد عوائدها بشكل كبير على بيئة أسعار الفائدة.
إذا اتجهت السياسات النقدية العالمية نحو رفع الفائدة، وهبطت أسعار السندات، فإن قيمة أصول سندات الخزانة الأمريكية المُرمّزة ستنخفض بالتوازي. عائد أصول RWA يتبع التقلبات الدورية على مستوى الاقتصاد الكلي للأصول التقليدية الأساسية.
السادس، المخاطر المركزية. تعتمد الغالبية العظمى من مشاريع RWA على جهة حفظ مركزية ومؤسسات تدقيق.
إثبات حقيقة الأصول وتسوية/سداد الأصول تعتمد كلها على جهات مركزية. فإذا لم تقم الجهة المركزية بدورها أو تم التزوير، فلن يستطيع البلوكتشين بحد ذاته ضمان الحقوق تلقائيًا.
سادسًا، الاستنتاج الشامل: هل انطلق RWA بالفعل؟ وكيف ينبغي النظر إلى تقدير الدورة الخامسة؟ عند جمع كل الحقائق والأمثلة، يمكن الوصول إلى استنتاج موضوعي. لقد انتقل RWA من مرحلة “مجرد فكرة” إلى مرحلة تجارب تطبيقية صغيرة النطاق. كما أن حجم المسار ونسبة مشاركة المؤسسات وعدد حالات التطبيق يتزايدان باستمرار، ويمكن اعتبار المسار في مرحلة مبكرة من الانطلاق. لكن ما زال يبتعد طويلًا عن الانتشار الواسع ليصبح الخط الرئيسي المطلق في السوق.
فريق أبحاث بينانس اقترح حكمًا على الدورات يقوم على منطق طبقي صحيح. في الدورات الأربع السابقة من السوق الصاعدة للعملات المشفرة، كان ينقصها تدفق نقدي مستقر يأتي من العالم الواقعي.
قيمة RWA هي محاولة إدخال أصول مالية تقليدية بمئات مليارات/تريليونات الدولارات إلى السلسلة، وجلب تمويل إضافي إلى سوق العملات المشفرة مع تقديم سيناريوهات تطبيق جديدة. هذا يلبي شروط ابتكار النموذج المطلوبة لسوق صاعدة جديدة. لكن ابتكار النموذج يحتاج أيضًا إلى بيئة تيسير نقدي. فإذا تحقق ابتكار النموذج وحده دون تيسير نقدي، فلن تتشكل الأسواق الصاعدة. لا بد من تزامن الاثنين.
مسار RWA حاليًا في مرحلة مبكرة. عوامل الإيجاب: دخول المؤسسات، تطبيق التجارب، ونمو حجم الأصول. أما عوامل القيود: عدم اليقين التنظيمي، مخاطر الطرف المقابل، نقص السيولة، ووجود عدد كبير من قِصص الاحتيال من فئة “RWA المزيّف” مختلطًا داخل المسار.
يشير RWA إلى اتجاه تقني، وليس هدف استثمار مضمون العائد. مجرد ترميز الأصول لا يغير تسجيل الأصول وتسويتها فحسب؛ بل لا يلغي مخاطر الائتمان ومخاطر سعر الفائدة والقانون للأصل الأساسي نفسه. بالنسبة للمشاركين في السوق، يجب تمييز مشاريع RWA التي طُبّقت فعليًا من المشاريع الوهمية التي “تركب الموجة”؛ ولا يمكن ببساطة اعتبار أن أي شيء يسمى RWA هو أصل جيد ضمن دورة صاعدة مقبلة.
#تشفير #btc #rwa #牛市进行中…
