مات قانون CLARITY على أرض مجلس الشيوخ هذا الأسبوع. فشلت نتيجة تصويتٍ إجرائي بنسبة 49 إلى 50، أي أقل من الـ60 المطلوبة للمضي قدمًا. وقالت السيناتور سينثيا لوميس، وهي أشدّ مناصري مشروع القانون حماسةً، إنه أُسدل الستار عليه. وبالنسبة لأي شخص قضى العام الماضي وهو يأمل أن يقدّم الكونغرس أخيرًا دليلًا تنظيميًا شاملًا للأصول الرقمية، فإن النتيجة مؤلمة.
لكن هذه هي القصة عن واشنطن: عندما يُغلق بابٌ بإحكام، غالبًا ما يبقى بابٌ آخر مواربًا. وبالنسبة لحاملي العملات المستقرة، فإن تلك الفتحة واسعة بما يكفي للاستمرار في تحقيق العائد.
أشار تشانغبينغ تشاو، الرئيس السابق لبينانس، إلى الجانب المشرق سريعًا بعد فشل التصويت. كانت وجهة نظره بسيطة: تستمر التكنولوجيا في التقدم. يستمر تدفق العائد. وإذا كان هناك جانب مشرِق، يمكن أن تواصل العملات المستقرة امتلاك عائد، كتب تشاو (CZ). كان قانون CLARITY سيضيف قيودًا جديدة على مكافآت العملات المستقرة. لكنه لم يمر. ولم تدخل تلك القيود حيز التنفيذ.
دعني أمشي معك عبر ما تعنيه هذه الأمور، لأن التفاصيل أهم من العناوين.
كان قانون CLARITY مشروعًا كبيرًا. كان يهدف إلى تقسيم الإشراف على العملات المشفرة بين هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC). وتناول التمويل اللامركزي. كما أنشأ آلية «قاطع الدائرة» التي كانت ستتيح لوزارة الخزانة تقييد مكافآت العملات المستقرة لمدة تصل إلى 18 شهرًا إذا كانت تلك المكافآت تهدد بسحب الودائع من بنوك المجتمع التي تقل أصولها عن 10 مليارات دولار. وقد أعجب مجموعات القطاع المصرفي بهذا الحكم. أما منصات تداول العملات المشفرة فقد كرهته.
فشل مشروع القانون. اختفت تلك الحدود المقترحة على مكافآت العملات المستقرة على مستوى المنصة معه.
والآن، هذا هو الجزء الذي غالبًا ما يفوته الناس. تعمل العملات المستقرة بالفعل بموجب قانون منفصل اسمه GENIUS Act، وقد أقره الكونغرس ووقّعه الرئيس ترامب في يوليو 2025. يمنع هذا القانون مُصدري العملات المستقرة من دفع الفائدة أو العائد مباشرةً إلى حاملي الرموز. يحظر قانون GENIUS Act المادة 4(a)(11) على مُصدري العملات المستقرة دفع أي عائد للحاملين. لا تستطيع Circle دفع فائدة لك على USDC الخاص بك. ولا تستطيع Tether دفع فائدة لك على USDT الخاص بك. وهذا القيد لا يزال ساريا حتى اليوم.
لكن قانون GENIUS لم يفرض قيودًا على المنصات. يمكن لتبادلات العملات المشفرة ومحافظها وغيرها من الوسطاء ما زالوا دفع المكافآت على أرصدة العملات المستقرة التي يحتفظون بها نيابةً عن العملاء. يسمح قانون GENIUS للوسطاء مثل التبادلات بنقل العائد من احتياطيات الخزانة الأساسية إلى المستخدمين. ويمكن لبروتوكولات التمويل اللامركزي ما زالت توليد عوائد عبر الإقراض وتوفير السيولة وغيرها من الأنشطة على السلسلة.
هذه ليست مجرد تفصيلة. إنها جوهر كيفية عمل عائد العملات المستقرة فعليًا.
لنأخذ Coinbase. تدفع البورصة لحاملي USDC نسبة 3.5% من العائد السنوي (APY) على الأرصدة المحتفظ بها داخل تطبيقها. وتسمّي Coinbase ذلك «مكافأة ولاء». تأتي الأموال من ترتيب لتقاسم الإيرادات مع Circle، الشركة التي تُصدر USDC. Coinbase لا تُصدر USDC. Circle هي التي تفعل ذلك. تدفع Coinbase لحاملي USDC نسبة 3.5% APY، وتسمّي الدفعة مكافأة ولاء، ثم تُسجّل المتبقي ضمن تقاسم إيرادات بنسبة 50/50 من دخل الاحتياطيات مع Circle.
يوجد هذا الترتيب خارج حظر العائد الذي تفرضه GENIUS على المُصدرين. يمنع القانون العائد الذي يدفعه المُصدر. ولا يمنع العائد الذي تدفعه جهة تابعة. لقد تم حظر العائد المدفوع من المُصدر. أما العائد المدفوع من جهة تابعة فلم تتم معالجته. لذا فإن المكافأة التي تدفعها Coinbase تقع بنيويًا خارج نطاق القانون كما سُنّ.
الأرقام هنا كبيرة. أفادت Coinbase بأنها حققت 305 ملايين دولار في الربع الأول من 2026 من إيرادات العملات المستقرة، وهو أكبر بند منفرد داخل أعمال الاشتراكات والخدمات التي تساهم الآن بنسبة 44% من إجمالي الإيرادات. تمتلك المنصة أكثر من ربع جميع USDC المتداولة، أي ما يقارب 19 مليار دولار ضمن أرصدتها داخل منتجاتها.
تقدم بروتوكولات التمويل اللامركزي قناة أخرى. Aave، أكبر بروتوكول إقراض لامركزي بحوالي 38.6 مليار دولار في TVL، يدفع معدلات إمداد USDT عادةً بين 4% و6% APY. على Aave، عادةً ما ترتبط معدلات إمداد USDC ارتباطًا وثيقًا بـ USDT عند 4% إلى 6% APY، فيما يقدم Compound عوائد USDC ضمن نطاق 4% إلى 7% APY. يضيف Morpho Blue علاوة تتراوح بين 50 و150 نقطة أساس فوق Aave بالنسبة للمخاطر المكافئة. وقد دفعت sUSDe التابعة لـ Ethena بين 5% و15% تاريخيًا، رغم أن تلك العوائد تتقلب مع ظروف السوق.
تأتي هذه العوائد من نشاط اقتصادي حقيقي. يدفع المقترضون الفائدة. يدفع المتداولون معدلات التمويل. يكسب مزودو السيولة الرسوم. العائد ليس مجرد حيلة تسويقية. بل يعكس طلبًا فعليًا على رأس المال.
لقد نما سوق العملات المستقرة نفسه بشكل هائل. وصل إجمالي القيمة السوقية للعملات المستقرة إلى نحو 316 مليار دولار اعتبارًا من 12 يونيو 2026، وفقًا لبيانات DefiLlama. وهذا يمثل قرابة 12 مرة من مبلغ 27 مليار دولار المسجل في نهاية عام 2020. تسيطر USDT على حوالي 59% من العرض وUSDC على حوالي 24%، أي معًا 83% من السوق. وتتوقع Citigroup أن يصل حجم السوق إلى 1.9 تريليون دولار بحلول 2030. وترى Standard Chartered أن 2 تريليون دولار بحلول نهاية 2028.
تفترض هذه التوقعات أن العملات المستقرة ستواصل تقديم عوائد تنافسية. فإذا قضى المنظمون على العائد بالكامل، تتغير الحسابات. الصناعة المصرفية تعرف ذلك. ولهذا خاضت «جمعية المصرفيين الأمريكيين» و7 مجموعات تجارية أخرى معركة شرسة من أجل قيود عائد قانون CLARITY. وقد حثّت جمعية المصرفيين الأمريكيين وغيرها المشرعين على استخدام قانون Clarity لإغلاق ثغرة قانونية تسمح لمقدمي خدمات الأصول الرقمية بتفادي الحظر القائم على فائدة وعائد العملات المستقرة.
حجتهم بسيطة. إذا دفعت العملات المستقرة عوائد جذابة، فسينقل المودعون الأموال من الحسابات المصرفية التقليدية إلى منصات العملات المستقرة. وستفقد بنوك المجتمع التمويل المخصص للقروض. وستعاني الشركات الصغيرة. قالت الجمعيات على مستوى الولايات إن العملات المستقرة ينبغي أن تعمل كأداة دفع، لا كمخزن للقيمة. ويحذرون من أن مثل هذه الحوافز قد تنقل الودائع بعيدًا عن المقرضين المحليين.
تصف صناعة العملات المشفرة تلك الحجة بأنها مناهضة للمنافسة. البنوك تدفع فائدة على الودائع. لماذا يجب أن تخضع منصات العملات المستقرة لمعيار مختلف؟
تقدم التاريخ نظيرًا مثيرًا للاهتمام. ففي عام 1980، حذّرت جمعية المصرفيين المستقلين من أن صناديق أسواق المال ستستنزف الودائع وتضعف الإقراض. قدمت رسالة أرسلتها جمعية المصرفيين المستقلين في أمريكا في جلسة استماع بمجلس الشيوخ عام 1980 عن صناديق أسواق المال حججًا شبه حرفية لما يقال اليوم تقريبًا: تهديد للودائع، وإضرار بالإقراض، وخطورة فريدة على البنوك الأصغر. نمت أرصدة صناديق أسواق المال بشكل شبه مكافئ حتى بلغت تريليونات، وما زالت البنوك غنية بالودائع. لم تختفِ الودائع البنكية. وبحلول 2022، وضعت بيانات الاحتياطي الفيدرالي إجمالي ودائع البنوك قرب 18 تريليون دولار.
إن فشل قانون CLARITY لا يُنهي هذا الجدل. إنه يؤجله فحسب.
اقترحت هيئة مراقبة العملة (Office of the Comptroller of the Currency) قاعدة تعامل بعض ترتيبات مشاركة الإيرادات بين المُصدر والمنصة كالتفاف على حظر قانون GENIUS. تتضمن إشعار القواعد المقترحة الصادر في 25 فبراير 2026 قرينة قابلة للدحض بأن أي ترتيب منسق بين مُصدر وكيان تابع له أو طرف ثالث ذي صلة لدفع حاملي العملات عائدًا يُعد بذاته ترتيب عائدًا محظورًا. أُغلق باب التعليقات في 1 مايو 2026. دفعت البنوك لقراءة أوسع من ذلك بكثير. ودفعت منصات التداول للخلف بقوة.
إذا نجحت قراءة OCC، فقد تواجه بنية مكافآت Coinbase-Circle تحديات جدية. وهذا سيلحق الضرر بإيرادات Coinbase. كما سيلحق الضرر بـ Circle، التي تعتمد على Coinbase كشريكها الأكبر في التوزيع. في 2024، دفعت Circle لـ Coinbase 908 ملايين دولار من أصل 1.01 مليار دولار من إجمالي تكاليف التوزيع لديها. تجاوز ذلك دفعةً أرباحها الصافية (الدخل الصافي) لدى Circle. كانت أرباح Circle الصافية 155 مليون دولار في 2024.
لكن حتى اليوم، لا يزال هذا القرار مجرد مقترح. لم يدخل حيز التنفيذ. ويستمر العائد.
نقطتي ليست أن التنظيم لا يهم. بل إن التكنولوجيا لا تنتظر السياسيين. يوجد عائد العملات المستقرة لأن الناس يريدونه. يريد المقترضون رأس المال. يريد المقرضون العوائد. يريد التبادليون الإيرادات. ويريد المستخدمون دخلًا سلبيًا على أصولهم الرقمية.
كان قانون CLARITY سيضيف طبقة من القيود إلى جانب قانون GENIUS. لكنه فشل. لم تظهر تلك الطبقة أبدًا. يمكن للمنصات ما زالت دفع المكافآت. يمكن لبروتوكولات التمويل اللامركزي ما زالت توليد عوائد. ولا يزال السوق يعمل.
هذه ليست حالة دائمة. قد يغيّر التشريع المستقبلي القواعد. يمكن لـ OCC أن تُنهي قاعدتها المقترحة. وقد تُغيّر إجراءات الإنفاذ المشهد. لكن في الوقت الحالي، الأمور واضحة: لم يصبح الحظر الإضافي على مستوى المنصة قانونًا. ويستمر عائد العملات المستقرة عبر القنوات القائمة.
بالنسبة لأي شخص يحتفظ بالعملات المستقرة ويتساءل عما إذا كان بإمكانه ما زال كسب عائد، فالإجابة هي نعم. لقد فشل قانون CLARITY. كل شيء مستمر. وهذا يستحق التنويه، حتى لو ظلت الصورة التنظيمية الأوسع غير مكتملة بشكل محبط.
المصدر: https://www.benzinga.com/Opinion/26/09/61816221/clarity-act-dies-stablecoin-yields-survive
