قال آرثر هايز في مقابلة أُجريت معه في 22 أغسطس إن الذكاء الاصطناعي يستنزف الأموال من سوق العملات المشفرة، وإن تريليونات الدولارات تتدفق إلى مراكز البيانات والرقائق، في مشهد يشبه كثيرًا فقاعة السكك الحديدية. وكان محقًا إلى النصف. فالخطر الحقيقي ليس أن يتضح في النهاية أن طلب الذكاء الاصطناعي غير صحيح — فهذه سلسلة منطقية طويلة جدًا — بل إن هيكل التمويل لهذه الدورة من البنية التحتية قد تحوّل بالكامل إلى تسعير قائم على الدين. سوق العملات المشفرة ينتظر صافي التدفقات الداخلة إلى صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وإيقاع خفض الفائدة، بينما سوق البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ينتظر مقدار EBITDA الذي يمكن لمايكروسوفت وميتا توليده باستمرار لتغطية الفوائد. والمشترون في السوقين هم في الأساس فئتان مختلفتان تمامًا من الناس. تبلغ القيمة السوقية الإجمالية للبيتكوين أقل من 2 تريليون، في حين أن الاحتياطي النقدي لشركة مايكروسوفت وحدها يتجاوز 120 مليار دولار، وشهية رأس المال للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي تمثل ضربة ساحقة أمام سوق العملات المشفرة. والاستنتاج الضمني لدى هايز يبدو في الحقيقة معقولًا: في بيئة يعاني فيها رأس المال من الندرة، فإن ما يمكنه الحصول على علاوة سعرية هو الحلقات غير القابلة للاستبدال داخل سلسلة الإمداد، وليس العملات التي صُنعت عبر تراكم السيولة. الأكثر تضررًا هي المشاريع ذات القيمة السوقية المخففة العالية والسيولة المنخفضة التي تعتمد على تمويل السوق الأولية؛ فتمويل مراكز البيانات سيبتلع كامل ورقة الشروط (term sheet) الخاصة بجولتهم التالية. ولا يوجد سوى اتجاه واحد مستفيد: الأصول ذات نمط التوزيعات التي تحجز بالفعل إيرادات حوسبة الذكاء الاصطناعي. لكن النماذج الاقتصادية لمعظم الأصول الحالية في السوق غير قابلة للاستمرار، وبالتالي لا يمكن الحديث عن تخصيص استثماري لها. ما ينبغي مراقبته الآن هو العائد الحقيقي على السندات الأمريكية طويلة الأجل وإرشادات الإنفاق الرأسمالي الفصلية (CapEx) لأكبر أربعة مزودي خدمات سحابية. وبدلًا من الجدال حول "هل الذكاء الاصطناعي فقاعة؟"، من الأفضل أن نفكر بجدية فيما إذا كان التوكن الذي نملكه هو الهدف التالي لمضخة رأس المال التي ستجففه بالكامل.