معادلة التقييم هذه لا يمكن فهمها بمسطرة واحدة فقط.
ما الفرق بين "مكرر السعر إلى الأرباح" و"معدل القيمة الدفترية المعدل بالأرباح"؟ يقوم الطريقتان بالأمر نفسه—إدخال الأرباح في عملية التقييم لتصحيح الانحراف، فلا تكتفِ بأن يكون مكرر الربحية منخفضًا وتظن أنه رخيص؛ فقد تكون القدرة على تحقيق الأرباح في أدنى مستوياتها، فيبدو السعر رخيصًا ظاهريًا وهو في الحقيقة غير ذلك. لكن التشعب يبدأ بعد إدخال الأرباح.
معدل السعر للأرباح إلى القيمة (P/E إلى ROE أو ما شابه) هو أداة للمقارنة الأفقية. قسمة مكرر الربحية على العائد على حقوق المساهمين (ROE)، فكلما كان الرقم أصغر كان أفضل: إذا كان مكرر الربحية 20 مرة وROE 15% فالناتج 1.33، وإذا كان مكرر الربحية 15 مرة وROE لنفس النسبة 15% فالناتج 1.0؛ في صف واحد سترى فورًا من أغلى ومن أرخص. مثال بيركشير هاثاواي لـ"شراء كوكاكولا بخصم 40 سنتًا مقابل دولار" مع هذه المعادلة يساعد المستثمرين الأفراد—فعليًا—على استخدامها بسهولة أكثر من حفظ عدد كبير من نماذج التقييم.
لكن لها ثلاث حدود لم تُؤخذ بعين الاعتبار. أولاً، ما قاله بيركشير "40 سنتًا مقابل دولار" هو خصم 40% على صافي الأصول، و"خصم الأربع" في معدل السعر مقابل الأرباح على القيمة الدفترية غالبًا لا يكون خصمًا بنسبة 40% على صافي الأصول، وقد يكون حتى علاوة؛ والنسخ الحرفي قد يؤدي إلى خطأ في الفهم. ثانيًا، أسهم الشركات الدورية هي الأكثر خطورة—ففي قمة ظروف السوق تكون ROE هي الأعلى ومعدل السعر مقابل القيمة الدفترية هو الأدنى، فتبدو رخيصة، لكنها غالبًا هي اللحظة التي يجب فيها البيع. ثالثًا، إذا لم تُخصم من مستويات السوق، ففي الأسواق الصاعدة ستبدو جميع الأصول أرخص مما هي عليه فعليًا، وفي الأسواق الهابطة ستبدو أغلى؛ هي تقرأ فقط "من الأرخص مقارنة بالآخرين" ولا تستطيع أن تقرأ "من الأرخص مقارنةً بماضيه".
الأكثر جدارة بالإعجاب هو تصحيحها عبر التوزيعات. كسب المال وتوزيع المال أمران مختلفان. بعض الشركات يكون ROE المحسوب مرتفعًا في دفاترها، لكن الأرباح كلها تبقى دون توزيع—وهذا "الربح" لا يصل إلى جيوب المساهمين. اقترح صاحب النموذج استخدام معدل توزيع 50% كمعيار، وأدخل معامل N: الشركات التي توزع أكثر لا تُعاقَب، والشركات التي توزع أقل تُعدل نحو كونه أغلى. وهذا البعد تحديدًا هو شيء لم يتعامل معه الطّريقة الأخرى بشكل صريح.
أما "معدل القيمة الدفترية المُعدل بالأرباح" فقد غيّر الاتجاه: لا يقارن بالآخرين، بل يقارن بماضيه. يأخذ القيم الدفترية عبر سنوات ويُعدلها بناءً على ROE، ثم يرى الجزء الذي لا يمكن تفسيره بالأرباح—هل هو أعلى أم أدنى مقارنةً بتاريخ الشركة نفسها. يسأل: "هل هذه الشركة أغلى أو أرخص مقارنةً بماضيها؟" وليس: "هل هذه الشركة أرخص من تلك؟". الأسهم التي تتراجع فيها ROE يمكن قراءتها أيضًا، طالما أن المحور الأساسي "كلما كسب أكثر كان السعر أعلى، وكلما كسب أقل كان السعر أقل" لم ينقطع.
بعد تجربة عدة دورات صعود وهبوط، كانت خلاصة تجربتي: مسطرتان ليستا بديلاً عن بعضهما؛ واحدة تعمل للفرز الأولي والأخرى للتأكيد، والأفضل استخدامهما معًا. بطيء بعض الشيء، لكنه أقل عرضة للوقوع في الفخ.
ما الفرق بين "مكرر السعر إلى الأرباح" و"معدل القيمة الدفترية المعدل بالأرباح"؟ يقوم الطريقتان بالأمر نفسه—إدخال الأرباح في عملية التقييم لتصحيح الانحراف، فلا تكتفِ بأن يكون مكرر الربحية منخفضًا وتظن أنه رخيص؛ فقد تكون القدرة على تحقيق الأرباح في أدنى مستوياتها، فيبدو السعر رخيصًا ظاهريًا وهو في الحقيقة غير ذلك. لكن التشعب يبدأ بعد إدخال الأرباح.
معدل السعر للأرباح إلى القيمة (P/E إلى ROE أو ما شابه) هو أداة للمقارنة الأفقية. قسمة مكرر الربحية على العائد على حقوق المساهمين (ROE)، فكلما كان الرقم أصغر كان أفضل: إذا كان مكرر الربحية 20 مرة وROE 15% فالناتج 1.33، وإذا كان مكرر الربحية 15 مرة وROE لنفس النسبة 15% فالناتج 1.0؛ في صف واحد سترى فورًا من أغلى ومن أرخص. مثال بيركشير هاثاواي لـ"شراء كوكاكولا بخصم 40 سنتًا مقابل دولار" مع هذه المعادلة يساعد المستثمرين الأفراد—فعليًا—على استخدامها بسهولة أكثر من حفظ عدد كبير من نماذج التقييم.
لكن لها ثلاث حدود لم تُؤخذ بعين الاعتبار. أولاً، ما قاله بيركشير "40 سنتًا مقابل دولار" هو خصم 40% على صافي الأصول، و"خصم الأربع" في معدل السعر مقابل الأرباح على القيمة الدفترية غالبًا لا يكون خصمًا بنسبة 40% على صافي الأصول، وقد يكون حتى علاوة؛ والنسخ الحرفي قد يؤدي إلى خطأ في الفهم. ثانيًا، أسهم الشركات الدورية هي الأكثر خطورة—ففي قمة ظروف السوق تكون ROE هي الأعلى ومعدل السعر مقابل القيمة الدفترية هو الأدنى، فتبدو رخيصة، لكنها غالبًا هي اللحظة التي يجب فيها البيع. ثالثًا، إذا لم تُخصم من مستويات السوق، ففي الأسواق الصاعدة ستبدو جميع الأصول أرخص مما هي عليه فعليًا، وفي الأسواق الهابطة ستبدو أغلى؛ هي تقرأ فقط "من الأرخص مقارنة بالآخرين" ولا تستطيع أن تقرأ "من الأرخص مقارنةً بماضيه".
الأكثر جدارة بالإعجاب هو تصحيحها عبر التوزيعات. كسب المال وتوزيع المال أمران مختلفان. بعض الشركات يكون ROE المحسوب مرتفعًا في دفاترها، لكن الأرباح كلها تبقى دون توزيع—وهذا "الربح" لا يصل إلى جيوب المساهمين. اقترح صاحب النموذج استخدام معدل توزيع 50% كمعيار، وأدخل معامل N: الشركات التي توزع أكثر لا تُعاقَب، والشركات التي توزع أقل تُعدل نحو كونه أغلى. وهذا البعد تحديدًا هو شيء لم يتعامل معه الطّريقة الأخرى بشكل صريح.
أما "معدل القيمة الدفترية المُعدل بالأرباح" فقد غيّر الاتجاه: لا يقارن بالآخرين، بل يقارن بماضيه. يأخذ القيم الدفترية عبر سنوات ويُعدلها بناءً على ROE، ثم يرى الجزء الذي لا يمكن تفسيره بالأرباح—هل هو أعلى أم أدنى مقارنةً بتاريخ الشركة نفسها. يسأل: "هل هذه الشركة أغلى أو أرخص مقارنةً بماضيها؟" وليس: "هل هذه الشركة أرخص من تلك؟". الأسهم التي تتراجع فيها ROE يمكن قراءتها أيضًا، طالما أن المحور الأساسي "كلما كسب أكثر كان السعر أعلى، وكلما كسب أقل كان السعر أقل" لم ينقطع.
بعد تجربة عدة دورات صعود وهبوط، كانت خلاصة تجربتي: مسطرتان ليستا بديلاً عن بعضهما؛ واحدة تعمل للفرز الأولي والأخرى للتأكيد، والأفضل استخدامهما معًا. بطيء بعض الشيء، لكنه أقل عرضة للوقوع في الفخ.