ارتفعت بين عشية وضحاها عملتا BTC وETH ارتفاعًا طفيفًا فقط، لكن الخبر الحقيقي الذي يستحق أن يُهضم مرارًا في السوق ليس في السعر، بل في أن هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) أخيرًا طرحت قواعدًا مخصصة لتمويل الرموز. إنها ليست “كل الرموز تلقائيًا أصبحت قانونية”، بل محاولة لتحويل تمويل الإصدارات الرمزية الغامض في الماضي إلى مسار امتثال واضح: بحدود تمويل، وإفصاحات، وعمليات تدقيق، وكذلك شروط للخروج.
في 18 أغسطس، قدمت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية رسميًا “Regulation Crypto Assets”. أول بند هو إعفاء المؤسسين: يمكن لجهة المشروع جمع تمويل لمرة واحدة لا يتجاوز 5 ملايين دولار ضمن مدة تصل إلى أربع سنوات كحد أقصى، مع تقديم مستندات علنية عند بدء التمويل وعند نهايته، والاستمرار في تقديم إفصاحات تتضمن سردًا إرشاديًا للمستثمرين، مع بقاء القيود ساريةً أيضًا وفقًا لأحكام مكافحة الاحتيال ومكافحة التلاعب.
إن البند الثاني يتضمن إعفاءات تمويل أكبر حجماً جزئياً، وقد استُوحيت بعض تصاميمه من Regulation A. يبلغ الحد الأعلى لجولة التمويل من المستوى الأول 20 مليون دولار خلال فترة 12 شهراً؛ بينما يبلغ الحد الأعلى لجولة المستوى الثاني 75 مليون دولار خلال فترة 12 شهراً. يتعين على المُصدِر الإعلان عن مواد الطرح وحالته المالية وبياناته المالية، على أن تكون بيانات التمويل من المستوى الثاني كذلك خاضعة للتدقيق، مع الالتزام بواجبات التقارير المستمرة. وبعبارة أخرى: تم فتح الباب، لكن ليس كأنها ممرٌّ يُعفى فيه من الفحص.
الأهم هو البند الثالث «ملاذٌ آمن لعقد الاستثمار». فإذا كان فريق المشروع قد أنهى بالفعل، أو أوقف بشكل دائم، الأعمال الإدارية الرئيسية التي كان قد وعد بها المستثمرين، ولا يقدّم بعد ذلك وعوداً جديدة من النوع نفسه، كما يقوم بتقديم وثائق التصديق والتحليل إلى العامة، يمكن اعتبار عقود الاستثمار ذات الصلة قد انتهت، ولا يُنظر بعد ذلك إلى أصول التشفير الأساسية على أنها أوراقاً مالية بسبب عقد الاستثمار هذا. والواقع أن هذا التصميم يجيب فعلاً عن سؤال: في المراحل المبكرة يعتمد المشروع على جمع الأموال وبناء الفريق، فهل يمكنه لاحقاً أن يخرج من منطق الرقابة على الأوراق المالية؟
لماذا هذا مهم؟ في الماضي فضّلت العديد من المشاريع إصدار عملات خارج الحدود، وليس فقط بهدف التحايل على القواعد، بل لأن الولايات المتحدة تفتقر إلى مسار تكون تكلفته قابلة للتوقع. إذا ما تم تطبيق الإطار الجديد، يمكن للمشاريع الصغيرة التحقق من المنتج أولاً عبر قناة بقيمة 5 ملايين دولار، بينما يمكن للمشاريع الناضجة اللجوء إلى تمويل أكبر حجماً. كما ستستفيد منصات التداول وجهات الحفظ ومقدمو خدمات التدقيق والامتثال. وبالنسبة للولايات المتحدة، فهذا يعني استخدام قواعد تنظيمية لإبقاء الابتكار والتمويل داخل البلاد عندما تتعطل بنية سوق الكونغرس.
لكن هذا ليس تخفيفاً شاملاً. طالما أن المشروع لا يزال يعتمد على استمرار تشغيل الفريق الأساسي، أو يروّج لعوائد، أو يعمل على دفع قيمة التوكن، فقد لا ينطبق الملاذ الآمن؛ كما أن مكافحة الاحتيال والإفصاح عن المعلومات والتدقيق والتقارير المستمرة لم تختفِ. كذلك، فإن قواعد هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) قد تكون أسهل للتعديل من تشريعات الكونغرس في عهد حكومة مستقبلية، لذلك يبقى أكثر ما يقلق الصناعة هو: «إلى متى يمكن تطبيق القواعد؟». حالياً يتعين على مشروع المسودة أيضاً المرور بفترة 60 يوماً لتلقي التعليقات بعد نشره في السجل الفيدرالي.
رد الفعل على الرسوم البيانية كان حذراً أيضاً، وهذا أمر منطقي. تُظهر بيانات CoinGecko أن سعر BTC نحو 64,7 ألف دولار، وسعر ETH نحو 1918 دولار، وأن الارتفاع خلال 24 ساعة يقترب من 0,5%، بينما ارتفع SOL بنحو 1,5%. وتشير بيانات Farside، بشكل مبدئي، إلى أن صافي التدفقات الداخلة لِـ BTC ETF في 18 أغسطس بلغ نحو 38,7 مليون دولار، ولـ ETH ETF نحو 5,6 مليون دولار، لكن لم تكن بيانات عدة صناديق مكتملة بعد. التحسن الذي يأتي عبر القواعد الجديدة يتعلق بالبنية التحتية للتمويل، ولا يخلق فوراً طلباً مباشراً على شراء BTC أو ETH.
اليوم ينبغي النظر في ثلاث نقاط: هل يدعم كل من طرف المشروع والبورصة شروط الملاذ الآمن؟ وهل ستمنع تكاليف التدقيق والتقارير المستمرة فرقاً بين الفرق الصغيرة والمتوسطة؟ وأخيراً، هل ستقوم محاضر اجتماع مجلس الاحتياطي الفيدرالي المقرر نشرها يوم 19 أغسطس بتوقيت شرق الولايات المتحدة بإعادة كبح شهية المخاطر؟
تنبيه بشأن المخاطر: ما يزال هذا الإطار مجرد قواعد مقترحة؛ وقد يتم تعديل الحدود والشروط وتاريخ النفاذ. إن المكاسب التنظيمية لا تعني أن أي إصدار جديد من التوكنات يستحق المشاركة، وقد يؤدي التمويل الأسهل أيضاً إلى زيادة المعروض من المشاريع منخفضة الجودة، ولا يزال يتعين على المستثمرين التحقق من الفريق وتوزيع التوكنات واستخدام النقد وخطط الإفراج/التحرير (الإلغاء التدريجي).