شركة NVTS، دعني أطرح عليك رقماً يجعل شعرك يقف: إيرادات سنوية تبلغ 45.9 مليون دولار، القيمة السوقية 6 مليارات دولار، ومعدل السعر إلى المبيعات 131 مرة. بينما في قطاع أشباه الموصلات، المعدل الطبيعي هو من 4 إلى 6 مرات، وهذا يتجاوز 25 مرة، مما يجعلها واحدة من أكثر الشركات المبالغ في تقييمها التي قمت بتحليلها في مجال رقائق الطاقة.
لكن لماذا زادت قيمته 10 مرات في عام واحد؟ لأنه راهن على اتجاه واحد: مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي تستهلك طاقة بشكل جنوني.
استهلاك الطاقة لخزانة إنفيديا GB200 هو 120 كيلووات، يجب تحويل هذه الطاقة من التيار المتناوب عالي الجهد في الشبكة إلى تيار مباشر منخفض الجهد يمكن لوحدات معالجة الرسوميات استخدامه. خلال عملية التحويل، كل خسارة في الكفاءة بنسبة 1% تكلف مركز البيانات ملايين الدولارات في فواتير الكهرباء.
يمكن لشرائح GaN لدى NVTS رفع كفاءة التحويل إلى 97.5%، أي أعلى بـ3 إلى 5 نقاط مئوية من الحلول التقليدية القائمة على السيليكون. في مركز بيانات بمقياس مئة مليار دولار، فإن هذه الـ3 إلى 5 نقاط مئوية تعني أموالًا حقيقية.
ما الفرق بينه وبين Wolfspeed؟
طريقة اللعب مختلفة تمامًا: Wolfspeed هي شركة ذات أصول ثقيلة وتكامل رأسي من الركيزة إلى الجهاز نفسه؛ تكاليف بناء المصانع تصل إلى عشرات مليارات الدولارات. وهي بالكاد خرجت لتوها من الإفلاس.
NVTS شركة Fabless خفيفة الأصول: تقوم بتصميم الرقائق فقط، وتُسند التصنيع إلى TSMC وGlobalFoundries. لا تبني مصانع ولا تدير خطوط إنتاج. إنها مثل مهندس معماري يرسم المخططات فقط ولا يبني عمارة.
أكثر منتجها جوهريًا يُسمى GaNFast: أول شريحة في العالم تدمج بالكامل على شريحة واحدة كلًّا من GaN power FET ودائرة التحكم والحماية من الأعطال.
معظم المنافسين ما زالوا يعتمدون حلولًا منفصلة. أما الميزة في الحل المتكامل فهي أنه أصغر وأسرع وأكثر كفاءة وأقل في عدد المكونات الطرفية. في GTC من إنفيديا، تم عرض لوحة طاقة من 800V إلى 6V، وكفاءة القدرة 97.5% عند قدرة 20kW. وقد تم تسليم العينات إلى أغلب موردي إمدادات الطاقة لإجراء التقييمات.
يتم العمل كذلك في اتجاه SiC. يمكن لوحدة GeneSiC للسيليكون كاربيد عالي الضغط الوصول إلى 2.3kV و3.3kV. مستوى الجهد هذا مجال لم يطرقوه كثيرًا كلٌّ من Wolfspeed وON Semi بعد. يُستخدم في المحولات الثابتة والبنية التحتية للشبكات الكهربائية.
لكن المشكلة أن الإيرادات قليلة جدًا.
في الربع الأول كانت الإيرادات 8.6 مليون دولار، بانخفاض سنوي قدره 39%. صافي خسارة GAAP بلغ 33.8 مليون دولار، والخسارة أربعة أضعاف الإيرادات. ربع واحد يربح 8.6 مليون ويخسر 33.8 مليون—بصراحة المشهد يشبه أنك تدير محلًا لبيع الشاي الفقاعي وتحقق 10 آلاف في الشهر، لكن الإيجار والمرافق والعمالة معًا تصل إلى 40 ألف.
لماذا تتراجع الإيرادات؟
لأنها قامت بقطع أعمال الشحن السريع للهواتف ذات هامش الربح المنخفض بشكل نشط، واتجهت للتحول إلى مزودات الطاقة لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي. تمت تقليص الأعمال القديمة لكن الأعمال الجديدة لم تصل إلى حجم المبيعات بعد.
يقول الإداريون إن الوصول إلى نقطة التعادل يتطلب إيرادات ربع سنوية بين 35 و40 مليون. الآن هي 8.6 مليون، أي أقل بحوالي 4 مرات. وحتى لو افترضنا أن النمو لكل ربع هو 16% حاليًا، فسيستغرق الأمر قرابة سنتين للوصول إلى خط التعادل.
الخبر الجيد أنه خفيف جدًا: النقد 221 مليون دولار، ولا يوجد دين. وبحسب معدل حرق 15 مليون دولار لكل ربع، يمكنه الصمود لمدة 3.5 سنوات تقريبًا. نموذج Fabless لا يتطلب تمويل مصانع؛ لن يموت، لكنه لن يحقق أرباحًا أيضًا. إنها حالة "لن تجوع حتى الموت لكنك لن تشبع".
بالمقارنة مع أقرانها، ما حجمها؟
تستثمر Infineon أكثر من 5 مليارات دولار سنويًا في البحث والتطوير، وTI أكثر من 4 مليارات. بينما تستثمر NVTS 30 مليونًا فقط في البحث والتطوير—أي بفارق يتجاوز المئة مرة. كأنك تمتلك مسدس ماء وتتسابق على السيطرة على الأرض مع أشخاص يحملون قاذفات صواريخ؛ قد تكون أكثر مرونة تقنيًا، لكنهم يطغون عليك بالموارد.
ماذا يقول المحللون؟
توافق المحللين على السعر المستهدف: 14.46 دولار. الآن هو 25.86 دولار، أي بفارق يقارب الضعف. جميع أسعار المحللين المستهدفة أقل من السعر الحالي—وهذا إشارة خطيرة جدًا.
ارتفع خلال الأسبوع الماضي 42%، وخلال شهر 130%، وخلال سنة 994%. المحرك هو السردية والزخم تمامًا، بعيد جدًا عن الأساسيات.
سأذكر لك بعض المخاطر لكي تهدأ.
ليس P/S البالغ 131 مجرد "مرتفع"؛ بل إنه منفصل تمامًا عن جاذبية الواقع. أي خبر سلبي قد يؤدي إلى هبوط حاد بنسبة 30% إلى 50%،
الإيرادات ما زالت تتقلص: من 83.3 مليون إلى 45.9 مليون وما زالت في طريقها للأسفل. أي تبعد 4 أضعاف عن نقطة التعادل.
إذا قررت Infineon وTI القيام بـ all in في اتجاه GaN، فقد يتم تهميش NVTS مباشرة على الهامش.
تعتمد شركة Fabless على سعة الموردين وشركات التصنيع وعلى معدلات العائد (الـyield)، وكل ذلك ليس تحت سيطرتها. في الماضي حدثت بالفعل عدة مرات زيادات في رأس المال مع التخفيف (dilution)، ومن المرجح جدًا أن يحدث ذلك مستقبلًا أيضًا. تعد قيمة Beta البالغة 3.68 واحدة من أعلى القيم ضمن الأسهم التي حللتها.
الخندق الدفاعي 4.5 من 10، والمرونة درجة كاملة 10، واليقين 2، ونسبة 10 مرات الاحتمالية 4.
ترتيب مسار أشباه الموصلات للقدرة: Infineon > ON Semi > TI > Wolfspeed > NVTS. والمرتبة الأخيرة لأن الإيرادات صغيرة جدًا، والتقييم مرتفع جدًا، والمنافسون أقوى بكثير.
في جوهر الأمر هو مقامرة على شيئين:
هل يمكن لـ GaN أن يحل محل الحلول القائمة على السيليكون في مجال إمدادات الطاقة لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي؟ وهل يمكن لـ NVTS أن تصمد وتكبر رغم الضغط الساحق من الشركات الكبرى؟
الاثنان يتراوحان بين 6 مليارات و500 مليار: أي خيار مصيب قد يرفع القيمة من 6 مليارات إلى أكثر من 50 مليار. أما إذا كان أحدهما مخطئًا، فقد تعود القيمة إلى أقل من 3 مليارات.
يعني P/S البالغ 131 ضعفًا أنك تدفع سعر اليوم لقاء إيرادات عام 2030. تذكيرًا للجميع: السعر الآن 30 دولارًا أمريكيًا، والمخاطر مرتفعة نسبيًا. مناسب تمامًا لمن يقوم بمراكز صغيرة جدًا للمقامرة في اتجاه واحد فقط، ولا يناسب من لا يستطيع تحمل هبوط بنسبة 30% في يوم واحد أو من يريد الدخول بمراكز كبيرة!