بواسطة أليكس شو، شريك أبحاث Mint Ventures

تقرير البيانات اعتبارًا من: 24 أغسطس 2025

1. ملخص البحث

كونها واحدة من أبرز منصات تبادل الأصول المشفرة وخدماتها على مستوى العالم، تستفيد Coinbase من ثقة علامتها التجارية، وقاعدة مستخدميها الواسعة، وتنوع عروض منتجاتها، ومبادرات الامتثال المبكر لتكون لاعبًا أساسيًا يلتقط إمكانيات النمو على المدى الطويل لصناعة التشفير.

على وجه التحديد:

• تمتلك سجلًا طويل الأمد من العمليات المتوافقة والاعتراف بالعلامة التجارية في تقديم خدمات آمنة وموثوقة، مع العديد من الشركاء المؤسسيين، مما يساعد على جذب العملاء المؤسسيين وتجار التجزئة على حد سواء.

• تتزايد الإيرادات من الاشتراكات والفوائد والمصادر الأخرى بشكل جيد، مما يجعل نموذج العمل أكثر تنوعًا وأقل اعتمادًا على رسوم المعاملات، وبالتالي يعزز قدرته على الصمود أمام دورات السوق.

• تتمتع الشركة بميزانية قوية، مع انخفاض نسبة المديونية ووفرة النقد المتاح، مما يوفر للشركة كلاً من الاحتياطي والقوة اللازمة للابتكار التكنولوجي والتوسع الدولي والتغلب على ظروف السوق الصعبة.

• في دول ذات سيادة كالولايات المتحدة، تميل قوانين العملات الرقمية عمومًا إلى أن تكون متساهلة نسبيًا ومُشجعة للابتكار. ولا يزال اتجاه القطاع على المدى الطويل يُشير إلى النمو، مع توقع ازدياد اندماج تقنية البلوك تشين والأصول الرقمية في النظام المالي السائد. وقد رسّخت منصة Coinbase مكانتها الاستراتيجية في قطاعات رئيسية من هذا القطاع.

مع ذلك، ورغم انخفاض تقلبات إيرادات وأرباح Coinbase نوعًا ما مقارنةً بالدورة السابقة، إلا أنها لا تزال تشهد تقلبات كبيرة (انظر القسم 6: العمليات والأداء المالي). وقد برز هذا الأمر بشكل خاص في الربعين الأخيرين.

إضافة إلى ذلك، تعمل منصة Coinbase في بيئة تنافسية للغاية. ففي الولايات المتحدة، تواجه منافسة مباشرة من Robinhood وKraken، بينما على الصعيد الدولي، تتنافس مع العديد من منصات تداول العملات الرقمية الخارجية مثل Binance، ومنصات التداول اللامركزية سريعة النمو مثل Uniswap، ومنصات التداول على البلوك تشين مثل Hyperliquid، وكلها تتحدى حصة السوق لمنصات التداول المركزية التقليدية.

والجدير بالذكر أنه خلال دورة السوق الصاعدة هذه، ارتفع سعر Coinbase بأكثر من 11 ضعفًا من أدنى مستوى له في عام 2022، متجاوزًا بكثير مكاسب Bitcoin خلال نفس الفترة ومتفوقًا على غالبية أصول العملات المشفرة.

من الإنصاف القول إن منصة Coinbase تواجه في الوقت نفسه تحديات تنافسية كبيرة وفرصاً تاريخية. هذا هو التقرير الأول لشركة Mint Ventures عن Coinbase، وسنواصل مراقبة الشركة على المدى الطويل.

تنويه: يعكس هذا التقرير آراء الكاتب حتى تاريخ النشر. قد تتغير الآراء بمرور الوقت، وهي آراء شخصية للغاية. قد توجد أخطاء في الحقائق أو البيانات أو الاستدلالات. لا يُعدّ أي شيء في هذا التقرير نصيحة استثمارية. نرحب بالتعليقات والمناقشات من الزملاء والقراء.

2. نبذة عن الشركة

2.1 تاريخ التطوير والمعالم الرئيسية

تأسست شركة Coinbase في عام 2012 على يد برايان أرمسترونغ وفريد ​​إيرسام، ويقع مقرها الرئيسي في سان فرانسيسكو. في بداياتها، ركزت الشركة على خدمات الوساطة في تداول البيتكوين، وفي عام 2014، حصلت على واحدة من أوائل تراخيص BitLicense الصادرة عن ولاية نيويورك.

منذ ذلك الحين، واصلت Coinbase توسيع نطاق منتجاتها: ففي عام 2015، أطلقت منصة التداول "Coinbase Exchange" (التي أعيد تسميتها لاحقًا إلى Coinbase Pro)؛ وفي عام 2016، بدأت بدعم تداول العديد من الأصول الرقمية، بما في ذلك الإيثيريوم. وفي عام 2018، دخلت الشركة مجال تطبيقات البلوك تشين من خلال عمليات استحواذ مثل Earn.com، واستقطبت إيميلي تشوي، المديرة التنفيذية السابقة في LinkedIn، لقيادة استراتيجية عمليات الاندماج والاستحواذ. وفي عام 2019، استحوذت Coinbase على أعمال Xapo المؤسسية، مما عزز مكانتها الرائدة في خدمات الحفظ. وفي العام نفسه، تجاوزت قيمتها السوقية 8 مليارات دولار. وفي 14 أبريل 2021، طرحت Coinbase أسهمها بنجاح للاكتتاب العام في بورصة ناسداك، لتصبح أول بورصة عملات رقمية رئيسية تُدرج أسهمها (ولا تزال الوحيدة حتى الآن)، حيث تجاوزت قيمتها السوقية 85 مليار دولار في وقت من الأوقات. بعد طرح أسهمها للاكتتاب العام، واصلت الشركة توسعها عالميًا وتنويع منتجاتها: ففي عام 2022، استحوذت على بورصة العقود الآجلة FairX ودخلت سوق مشتقات العملات الرقمية، كما أطلقت سوقًا للرموز غير القابلة للاستبدال (NFT) (مع أن حجم التداول ظل منخفضًا لاحقًا). وفي عام 2023، أطلقت Coinbase منصة Base، وهي شبكة من الطبقة الثانية لشبكة إيثيريوم، لتعزيز نظامها البيئي على سلسلة الكتل. وسعت الشركة جاهدةً للحصول على الموافقات التنظيمية، فحصلت على تراخيص في عدة دول، منها سنغافورة والاتحاد الأوروبي (أيرلندا) والبرازيل، وفي عام 2025، أكملت استحواذها على منصة Deribit الرائدة في تداول الخيارات.

بعد أكثر من عقد من التطوير، نمت منصة Coinbase من وسيط واحد للبيتكوين إلى منصة مالية شاملة للعملات المشفرة تقدم خدمات التداول والحفظ والمدفوعات والمزيد.

2.2 تحديد الموقع والعملاء المستهدفون

تتمثل مهمة Coinbase في "تعزيز الحرية الاقتصادية في العالم"، برؤية تهدف إلى تحديث النظام المالي العريق وتمكين الجميع من المشاركة في اقتصاد العملات الرقمية بطريقة عادلة ومتاحة للجميع. وتُقدّم الشركة نفسها كمنصة شاملة وآمنة وموثوقة لأصول العملات الرقمية، جاذبةً المستخدمين الأفراد من خلال منتجات بسيطة وسهلة الاستخدام، بينما تُقدّم خدمات بمستوى المؤسسات لتلبية احتياجات المستثمرين المحترفين.

يمكن تصنيف قاعدة عملاء Coinbase بشكل عام إلى ثلاث مجموعات:

• مستخدمو التجزئة: المستثمرون الأفراد المهتمون بالأصول الرقمية. بالإضافة إلى تداول العملات الرقمية الشائعة، توفر منصة Coinbase ميزات أخرى مثل التخزين لتوليد العائدات، والمدفوعات، وغيرها من الخدمات. بلغ عدد مستخدميها النشطين شهريًا ذروته عند 11.2 مليون مستخدم في الربع الأخير من عام 2021. وحتى خلال فترة تراجع السوق في عامي 2022 و2023، حافظت المنصة على قاعدة قوية تضم أكثر من 7 ملايين مستخدم نشط ربع سنويًا. في الربع الأول من عام 2025، وصل عدد المستخدمين النشطين شهريًا إلى حوالي 9.2 مليون مستخدم، قبل أن ينخفض ​​قليلًا إلى حوالي 9 ملايين مستخدم في الربع الثاني من عام 2025.

• العملاء المؤسسيون: منذ عام 2017، توسعت Coinbase بقوة في السوق المؤسسي من خلال تقديم خدمات الوساطة عبر Coinbase Prime وحلول الحفظ عبر Coinbase Custody. يشمل عملاؤها صناديق التحوط، ومديري الأصول، وإدارات الخزينة في الشركات. وبحلول نهاية عام 2021، تجاوز عدد عملاء Coinbase المؤسسيين 9000 عميل، بما في ذلك 10% من أكبر 100 صندوق تحوط في العالم. وتستحوذ المؤسسات حاليًا على غالبية حجم التداول على المنصة (حوالي 81% في عام 2024). وعلى الرغم من أن رسومها أقل من رسوم المستخدمين الأفراد، إلا أن هذا القطاع يساهم في تدفقات إيرادات ثابتة من خلال رسوم الحفظ ودخل التداول.

• المطورون وشركاء النظام البيئي: تتعامل Coinbase مع المطورين ومشاريع البلوك تشين كعملاء للنظام البيئي. من خلال "Coinbase Cloud"، توفر الشركة خدمات البنية التحتية، مثل استضافة العُقد والوصول إلى واجهة برمجة التطبيقات (API)، لدعم تطوير شبكات البلوك تشين. إضافةً إلى ذلك، تتعاون Coinbase مع مشاريع جديدة عبر الإدراجات والاستثمارات. والجدير بالذكر أن عملة USDC المستقرة أُطلقت بالاشتراك بين Coinbase وCircle. وتضطلع Coinbase بدور مزدوج كشريك إصدار ومنصة توزيع رئيسية، محققةً إيرادات كبيرة من دخل الفوائد ورسوم القنوات التي تُشاركها مع Circle.

بشكل عام، تجمع منصة Coinbase بين سهولة الوصول إلى السوق الجماهيري والثقة المؤسسية، مما يربط بين أسواق التجزئة والأسواق المؤسسية. وفي النظام البيئي للعملات المشفرة، تعمل المنصة كبوابة حيوية بين عالمي العملات الورقية والعملات المشفرة.

2.3 هيكل حقوق الملكية والتصويت

تعتمد الشركة هيكل أسهم مزدوج الفئتين (الفئة أ والفئة ب). تُدرج أسهم الفئة أ العادية في بورصة ناسداك، ولكل سهم صوت واحد، بينما تحمل أسهم الفئة ب العادية - المملوكة للمؤسسين والمديرين التنفيذيين - 20 صوتًا لكل سهم. يمتلك المؤسس والرئيس التنفيذي، برايان أرمسترونغ، ما يقارب 23.48 مليون سهم من الفئة ب، ما يمنحه سيطرة على أكثر من 64% من إجمالي قوة التصويت، الأمر الذي يجعل Coinbase شركة تخضع لرقابة محكمة. كما يمتلك مستثمرون مبكرون، مثل Andreessen Horowitz، جزءًا صغيرًا من أسهم الفئة ب. في منتصف عام 2025، قام أرمسترونغ بتحويل وبيع عدد قليل من أسهمه من الفئة ب، لكنه احتفظ مع ذلك بما يقارب 469.6 مليون صوت، أي ما يعادل قوة التصويت لأسهم الفئة أ. ونظرًا لإمكانية تحويل أسهم الفئة ب إلى أسهم الفئة أ بنسبة 20:1 في أي وقت، فقد يتذبذب إجمالي عدد أسهم الشركة بشكل طفيف مع عمليات التحويل. يضمن هذا الهيكل المزدوج سيطرة الفريق المؤسس على التوجه الاستراتيجي لشركة Coinbase، ولكنه يحد أيضًا من تأثير المساهمين العاديين في حوكمة الشركة. بشكل عام، تتميز ملكية Coinbase بالتركيز الشديد، مع وجود سلطة اتخاذ القرار الكبيرة في يد المؤسس، مما يضمن التوافق في الرؤية والاستراتيجية على المدى الطويل.

3. تحليل الصناعة

3.1 تعريف السوق وتجزئته

تعمل منصة Coinbase في سوق تداول العملات المشفرة والخدمات المالية ذات الصلة. وتشمل قطاعاتها الرئيسية ما يلي:

• سوق التداول الفوري: يُمثل هذا السوق عملية شراء وبيع الأصول الرقمية عبر مطابقة الطلبات، وهو النشاط الأساسي لشركة Coinbase. ويمكن تقسيم السوق، بحسب أزواج التداول، إلى معاملات تحويل العملات الورقية إلى العملات الرقمية (التحويل المباشر) ومعاملات تحويل العملات الرقمية إلى عملات رقمية. أما بحسب نوع العميل، فيمكن تقسيمه إلى تداول الأفراد وتداول المؤسسات.

• سوق تداول المشتقات: يشمل المنتجات ذات الرافعة المالية مثل عقود العملات الرقمية الآجلة والخيارات. شهد هذا السوق نموًا سريعًا في السنوات الأخيرة، حيث شكلت مشتقات العملات الرقمية حوالي 75% من إجمالي حجم التداول في النصف الأول من عام 2025 (المصدر: كايكو). دخلت منصة كوين بيس مجال تداول المشتقات في وقت متأخر نسبيًا، وتعمل حاليًا من خلال بورصة عقود آجلة منظمة، بالإضافة إلى منصات دولية.

• خدمات الحفظ والمحافظ الرقمية: نوفر حلول تخزين آمنة للمؤسسات والأفراد الذين يمتلكون كميات كبيرة من الأصول الرقمية. يرتبط نشاط الحفظ ارتباطًا وثيقًا بالتداول، حيث غالبًا ما يحتاج العملاء الذين يُجرون معاملات كبيرة في منصات التداول إلى ترتيبات حفظ متوافقة مع القوانين واللوائح.

• البنية التحتية لتقنية البلوك تشين وخدمات أخرى: تشمل إصدار العملات المستقرة وتداولها، وعمليات البلوك تشين (مثل منصة Base)، والمدفوعات والتسويات، والتخزين. تُوسّع هذه الخدمات "المالية الرقمية" مصادر الإيرادات لتشمل مجالات أخرى غير التداول. فعلى سبيل المثال، تُحقق منصة Coinbase دخلاً من الفوائد والرسوم من عملة USDC المستقرة وعمليات التخزين.

3.2 النطاق التاريخي والنمو (السنوات الخمس الماضية)

شهد سوق العملات الرقمية عموماً تقلبات دورية ملحوظة. فمن حيث حجم التداول، نما سوق تداول العملات الرقمية العالمي من حوالي 22.9 تريليون دولار أمريكي في عام 2017 إلى 131.4 تريليون دولار أمريكي في عام 2021، مسجلاً بذلك معدل نمو سنوي مركب مرتفعاً للغاية. ثم انخفض حجم التداول إلى 82 تريليون دولار أمريكي في عام 2022 وسط تراجع السوق (-37% على أساس سنوي)، وتراجع أكثر إلى 75.6 تريليون دولار أمريكي في عام 2023. وفي عام 2024، مدفوعاً بموجة جديدة من الحماس في السوق، انتعش إجمالي حجم التداول السنوي إلى مستوى قياسي بلغ حوالي 150 تريليون دولار أمريكي، أي ما يقارب ضعف حجمه في عام 2023.

يرتبط حجم الصناعة ارتباطًا وثيقًا بأسعار الأصول المشفرة وتقلباتها. فعلى سبيل المثال، خلال السوق الصاعدة في عام 2021، ارتفعت أسعار الرموز وازدهر التداول المضاربي، مما أدى إلى زيادة سنوية في حجم التداول بلغت حوالي 196%. في المقابل، خلال السوق الهابطة في عام 2022، أدى انخفاض الأسعار إلى تراجع حاد في نشاط التداول بنسبة تقارب 40%. من منظور المستخدمين، تذبذبت قاعدة ملكية العملات المشفرة عالميًا مع دورات السوق، لكنها تُظهر اتجاهًا تصاعديًا طويل الأجل. ووفقًا لبحث أجرته Crypto.com، ارتفع عدد مستخدمي العملات المشفرة عالميًا من حوالي 50 مليونًا في عام 2018 إلى أكثر من 300 مليون في عام 2021، ثم انخفض قليلًا في عام 2022، قبل أن يتعافى ليصل إلى حوالي 400 مليون بنهاية عام 2023.

لقد واكب أداء منصة Coinbase ديناميكيات القطاع بشكل وثيق. فقد نما حجم التداول على المنصة من 32 مليار دولار أمريكي في عام 2019 إلى 1.67 تريليون دولار أمريكي في عام 2021، قبل أن ينخفض ​​إلى 830 مليار دولار أمريكي في عام 2022، ثم إلى 468 مليار دولار أمريكي في عام 2023. أما على صعيد المستخدمين، فقد ارتفع عدد مستخدمي Coinbase الذين يقومون بالتداول شهرياً من أقل من مليون مستخدم في عام 2019 إلى متوسط ​​سنوي قدره 9 ملايين مستخدم في عام 2021، ثم انخفض إلى نطاق يتراوح بين 7 و9 ملايين مستخدم لكل ربع سنة خلال الفترة 2022-2023.

باختصار، على مدى السنوات الخمس الماضية، أظهر القطاع نموًا كبيرًا على المدى المتوسط ​​إلى الطويل، وإن كان ذلك مصحوبًا بتقلبات دورية حادة.

3.3 المشهد التنافسي وحصة Coinbase في السوق (السنوات الخمس الماضية)

تتسم صناعة تبادل العملات المشفرة بمنافسة شديدة، حيث تتغير ديناميكيات السوق بالتوازي مع دورات الصناعة الأوسع.

على الصعيد العالمي، حققت منصة باينانس نموًا سريعًا منذ عام 2018 لتصبح أكبر منصة تداول من حيث حجم التداول. في ذروة ازدهارها، تجاوزت حصة باينانس في سوق التداول الفوري 50%؛ وبحلول أوائل عام 2025، حافظت على حوالي 38%، متصدرةً بذلك القائمة. ومن بين اللاعبين الرئيسيين الآخرين: OKX، وكوين بيس، وكراكن، وبيتفينكس، بالإضافة إلى منصات رائدة إقليميًا مثل أببيت في كوريا. وفي السنوات الأخيرة، حققت منصات ناشئة مثل بايبت وبيتجيت حصة سوقية كبيرة. تراوحت حصة كوين بيس في السوق العالمية عمومًا بين 5% و10%. فعلى سبيل المثال، في النصف الأول من عام 2025، استحوذت كوين بيس على ما يقارب 7% من إجمالي حجم التداول الفوري بين أكبر 10 منصات تداول عالمية، وهو ما يعادل حصة OKX وبايبت. وبالمقارنة، كانت حصة باينانس أعلى بعدة مرات. من المهم الإشارة إلى أن تركيز Coinbase على السوق الأمريكية الخاضعة للتنظيم، وقرارها بعدم الانخراط في إدراج مكثف للرموز المضاربة، قد حدّ من تصنيفها العالمي مقارنةً بمنافسيها الأكثر جرأةً أو عرضةً لعمليات التداول الوهمي. مع ذلك، تتمتع Coinbase بميزة واضحة في خدمات تحويل العملات الورقية إلى العملات الرقمية وفي السوق الأمريكية الخاضعة للتنظيم. فمنذ عام 2019، حافظت Coinbase على تصنيفها كأكبر منصة تداول من حيث حجم التداول في الولايات المتحدة، وعززت حصتها في سوق التداول الفوري والمشتقات في الولايات المتحدة عام 2024. وبعد انهيار FTX عام 2022، ازدادت هيمنة Coinbase في السوق الأمريكية.

ديناميكيات السوق خلال السنوات الخمس الماضية

حدثت عدة تحولات ملحوظة:

• تركيز حصة السوق متبوعًا بالتجزئة: بعد انهيار FTX في عام 2022، ارتفعت حصة Binance في السوق العالمية من 48.7% في الربع الأول إلى 66.7% في الربع الرابع. ومنذ ذلك الحين، تآكلت هيمنتها، حيث اكتسبت منصات مثل Bybit وOKX وBitget وغيرها حصة متزايدة بشكل مطرد، مما أدى إلى اشتداد المنافسة.

• يؤدي تزايد الضغوط التنظيمية إلى تباين إقليمي: ففي الولايات المتحدة، أدت متطلبات الامتثال المشددة إلى تقليص عدد منصات التداول الفعّالة (مما جعل منصتي Coinbase وKraken هما الأكثر استخدامًا). في المقابل، شهدت المنصات الآسيوية نموًا سريعًا، حيث هيمنت منصة Upbit على السوق الكورية الجنوبية، وتوسعت منصة Gate.io في جميع أنحاء جنوب شرق آسيا.

3.4 حجم الصناعة وتوقعات النمو (السنوات الخمس إلى السبع القادمة)

بالنظر إلى السنوات الخمس إلى السبع القادمة، من المتوقع أن يستمر قطاع تداول العملات المشفرة في التوسع، مع العلم أن وتيرة النمو ستعتمد على عوامل متعددة وافتراضات سيناريوهات مختلفة. وتشير تقارير أبحاث القطاع (من SkyQuest وResearchAndMarkets وFidelity وGrand View Research وغيرها) عمومًا إلى أن سوق العملات المشفرة سيحافظ على معدل نمو سنوي مركب من رقمين. في ظل السيناريو الأساسي - بافتراض استقرار الاقتصاد الكلي وعدم حدوث تدهور حاد في الظروف التنظيمية - قد ترتفع القيمة السوقية العالمية الإجمالية للعملات المشفرة من المستوى الحالي الذي يزيد قليلاً عن 3 تريليونات دولار أمريكي إلى حوالي 10 تريليونات دولار أمريكي بحلول عام 2030. ومن المتوقع أيضًا أن تزداد أحجام التداول بشكل ملحوظ؛ ومع ذلك، مع نضوج السوق، قد ينخفض ​​التقلب، مما يؤدي إلى تباطؤ طفيف في نمو حجم التداول مقارنةً بنمو القيمة السوقية. نتوقع معدل نمو سنوي متوسط ​​يبلغ حوالي 15% في نشاط التداول.

تشمل محركات النمو الرئيسية لهذه الصناعة ما يلي:

• اتجاهات أسعار الأصول: من شأن استمرار ارتفاع أسعار الأصول الرائدة، مثل البيتكوين، أن يدعم السوق بشكل عام. فارتفاع الأسعار وزيادة التقلبات عادةً ما يحفزان نشاط التداول، مما يزيد من حجم المعاملات.

• انتشار المشتقات المالية: مع استحواذ المشتقات المالية حاليًا على نحو 75% من إجمالي أحجام التداول، يُتوقع مزيد من التوسع. يُفضل المستثمرون المؤسسيون العقود الآجلة وأدوات التحوط الأخرى، بينما من المرجح أيضًا أن يزداد إقبال الأفراد على المنتجات ذات الرافعة المالية. وبافتراض ارتفاع حصة المشتقات المالية إلى 85% بحلول عام 2030، فقد يرتفع إجمالي حجم التداول بمقدار 1.2 ضعف أو أكثر.

• التبني المؤسسي: من شأن زيادة مشاركة المؤسسات المالية التقليدية (مديري الأصول، والبنوك، وغيرها) أن تضخ تريليونات الدولارات من رؤوس الأموال الجديدة. وتشمل الأمثلة على ذلك توسيع نطاق الموافقات على صناديق المؤشرات المتداولة، وتوفير قنوات وصول مؤسسية (إذ لا يزال العديد منها مقيدًا من امتلاك انكشاف مباشر على العملات المشفرة، حتى عبر صناديق المؤشرات المتداولة)، واحتمال تخصيصات من صناديق الثروة السيادية. من شأن هذه التدفقات أن تعزز سيولة السوق بشكل كبير وتزيد الطلب على كل من التداول والحفظ. فعلى سبيل المثال، تتوقع شركة فيديليتي أن تضيف تدفقات رأس المال المؤسسي مئات المليارات من الدولارات سنويًا إلى القيمة السوقية للعملات المشفرة خلال السنوات القادمة.

• الوضوح التنظيمي: من شأن الأطر التنظيمية الواضحة والمتسقة أن تقلل من مخاطر المشاركة وتجذب مشاركين جدد. في سيناريو متفائل، تُطبّق الاقتصادات الكبرى أنظمة ترخيص محددة جيدًا، وتُوسّع نطاق توفر صناديق المؤشرات المتداولة، وتُشرّع مشاركة المؤسسات على نطاق واسع، مما يؤدي إلى زيادة اعتماد المستخدمين ونشاطهم. أما في سيناريو متشائم، فقد تُعيق السياسات التقييدية (مثل قيود الوصول إلى الخدمات المصرفية، ومتطلبات رأس المال الصارمة) النمو أو تُوقفه. في الوقت الراهن، يبدو أن الوضوح التنظيمي آخذ في التحسن: فقد شكّل إقرار قانون العملات المستقرة "جينيوس" الأمريكي وقانون الوضوح في مجلس النواب سابقة إيجابية قد تؤثر على اقتصادات متقدمة أخرى. عمومًا، يُعدّ مسار السياسة العالمية نحو قواعد أكثر وضوحًا مُشجعًا.

تحليل السيناريوهات: توقعات الصناعة 2025-2030

• السيناريو الأساسي: بافتراض بيئة اقتصادية كلية مستقرة وتنظيم حذر وداعم في الاقتصادات الكبرى، تكتسب الأصول المشفرة قبولًا متزايدًا من المستثمرين. في ظل هذا السيناريو، ينمو رأس المال السوقي بمعدل سنوي يبلغ حوالي 15%، بينما تتوسع أحجام التداول بمعدل نمو سنوي مركب قدره 12%. بحلول عام 2030، قد يصل إجمالي حجم التداول العالمي السنوي إلى حوالي 300 تريليون دولار أمريكي، مع ارتفاع إيرادات القطاع (وخاصة رسوم التداول) تبعًا لذلك. من المتوقع أن تشهد المنصات الرائدة الخاضعة للتنظيم، مثل Coinbase، مكاسب مطردة في حصتها السوقية. يشهد القطاع نموًا صحيًا ومستدامًا دون فقاعات مفرطة.

• السيناريو المتفائل: بافتراض حدوث طفرة مماثلة لموجة التكنولوجيا المالية، تقوم الاقتصادات الكبرى (وخاصة الولايات المتحدة) بوضع أطر تنظيمية واضحة، وتدخل المؤسسات والشركات الكبيرة بقوة، وتحقق تقنيات العملات المشفرة انتشارًا واسعًا (مثل النمو السريع والانتشار الواسع للتمويل اللامركزي). ترتفع أسعار الأصول بشكل كبير (مع احتمال وصول سعر البيتكوين إلى مليون دولار أمريكي بحلول عام 2030، بما يتماشى مع التوقعات طويلة الأجل لشركة ARK Invest). ينمو رأس المال السوقي بمعدل نمو سنوي مركب يزيد عن 20%، وأحجام التداول بمعدل نمو سنوي مركب يزيد عن 25%. وفقًا لهذا التوقع، قد يرتفع حجم التداول السنوي إلى ما بين 600 و800 تريليون دولار أمريكي بحلول عام 2030. تحقق الشركات العملاقة الخاضعة للتنظيم، مثل Coinbase، أرباحًا طائلة في مرحلة النمو المتسارع هذه، مع رفع سقف القطاع بشكل كبير.

• السيناريو المتشائم: بافتراض ظروف اقتصادية كلية معاكسة أو ضغوط تنظيمية شديدة - كفرض قيود صارمة من دول كبرى - ستظل أصول العملات الرقمية في حالة ركود مطوّل. قد يصل حجم القطاع إلى مرحلة الاستقرار، أو ينمو بشكل طفيف فقط، أو حتى ينكمش في بعض السنوات. في أسوأ الأحوال، يتباطأ نمو حجم التداول إلى خانة الآحاد المنخفضة، أو يتوقف، أو يتحول إلى السالب، مما يجعل الأحجام السنوية عالقة عند 100-150 تريليون دولار أمريكي بحلول عام 2030. وبينما قد تكتسب منصة Coinbase وغيرها من منصات التداول الخاضعة للتنظيم حصة سوقية (مع خروج المنافسين غير الخاضعين للتنظيم من السوق)، سيظل نمو أعمالها المطلق محدودًا.

نظرة عامة: نميل إلى سيناريو يميل إلى التفاؤل قليلاً: من المرجح أن يستمر قطاع تداول العملات الرقمية في مساره الدوري التصاعدي خلال السنوات الخمس إلى السبع القادمة، مع ازدياد حجمه الإجمالي عامًا بعد عام. لقد أصبح مستخدمو العملات الرقمية وتحالفات القطاع قوة سياسية لا يمكن تجاهلها في العديد من البلدان، ولا سيما في انتخابات الولايات المتحدة لعام 2024، حيث حظي زخم الجمهوريين ضد الديمقراطيين بدعم قوي من مجتمع العملات الرقمية. ومنذ ذلك الحين، اتخذ الديمقراطيون موقفًا أكثر مرونة بشكل ملحوظ تجاه تشريعات العملات الرقمية التي تتطلب دعمًا من الحزبين. في الواقع، صوّت العديد من المشرعين الديمقراطيين لصالح كل من قانون العبقرية (الذي أقره كلا المجلسين) وقانون الوضوح (الذي أقره مجلس النواب)، مما يؤكد تحولًا هيكليًا نحو الاعتدال التنظيمي.

4. خطوط الأعمال والمنتجات

تعتمد منصة Coinbase حاليًا نموذج أعمال متنوعًا، حيث تستمد إيراداتها بشكل أساسي من قطاعين رئيسيين: التداول والاشتراكات والخدمات، ويدعم كل منهما خطوط إنتاج متعددة. فيما يلي، نوضح نموذج الأعمال، والمؤشرات الرئيسية، ومساهمة الإيرادات، والربحية، وخارطة الطريق المستقبلية لأعمالها الرئيسية.

• التداول بالتجزئة (أعمال الوساطة):

  • خارطة الطريق المستقبلية: تعمل Coinbase على توسيع نطاق خدماتها للأفراد لتعزيز ولاء المستخدمين. تشمل هذه المبادرات خدمة الاشتراك Coinbase One (التي توفر رصيد تداول مجاني وميزات مميزة)، والتوسع المستمر في عدد العملات الرقمية القابلة للتداول (إدراج 48 أصلًا جديدًا في عام 2024، بما في ذلك عملات الميمات الشائعة لجذب المزيد من المستخدمين)، وتحسين تجربة المستخدم (واجهات مبسطة ومحتوى تعليمي). كما تدرس الشركة التداول الاجتماعي وأدوات الاستثمار الآلي. ومع تعافي السوق، سيظل التداول للأفراد حجر الزاوية في قاعدة إيرادات Coinbase، وسيعتمد النمو على توجهات السوق العامة وقدرة Coinbase على الاستحواذ على حصة سوقية أكبر.

• الوساطة الاحترافية والمؤسسية: يشمل هذا القطاع خدمات التداول للأفراد ذوي الملاءة المالية العالية والعملاء المؤسسيين، وذلك بشكل أساسي عبر منصة Coinbase Prime ومنصة Coinbase Pro المدمجة حاليًا. توفر هذه المنصات الاحترافية سيولة عالية، ورسومًا منخفضة، وإمكانية الوصول إلى واجهة برمجة التطبيقات (API) لجذب المتداولين ذوي الأحجام الكبيرة وصناع السوق. يُمثل التداول المؤسسي غالبية حجم التداول في Coinbase، بنسبة تتراوح بين 80% و90% من الإجمالي (على سبيل المثال، بلغ حجم التداول المؤسسي في عام 2024 نحو 941 مليار دولار أمريكي، أي ما يعادل 81% من الإجمالي). ومع ذلك، ونظرًا لأن معدلات الرسوم تتراوح عادةً بين بضع نقاط أساسية و0.1%، فإن مساهمة الإيرادات المباشرة متواضعة، حيث تبلغ حوالي 10% من إجمالي إيرادات التداول في عام 2024. ومع ذلك، فإن الفوائد غير المباشرة للأعمال المؤسسية كبيرة: غالبًا ما تترك المؤسسات أصولًا كبيرة تحت وصاية Coinbase وتشارك في برامج التخزين، مما يُولد رسوم حفظ، ودخلًا من الفوائد، وإيرادات تمويل. علاوة على ذلك، تُعزز المشاركة المؤسسية النشطة سيولة المنصة وتُحسّن اكتشاف الأسعار، مما يُفيد في نهاية المطاف تجربة التداول للمستخدمين الأفراد. تشمل المؤشرات الرئيسية عدد عملاء المؤسسات وإجمالي الأصول الخاضعة للحفظ. بلغ إجمالي الأصول الخاضعة للحفظ لدى Coinbase ذروته عند 278 مليار دولار أمريكي في الربع الأخير من عام 2021، ثم انخفض إلى 80.3 مليار دولار أمريكي بنهاية عام 2022 وسط تراجع السوق، قبل أن ينتعش إلى حوالي 145 مليار دولار أمريكي بنهاية عام 2023. ومع بداية عام 2025، ظل زخم الحفظ المؤسسي قويًا: حيث بلغ متوسط ​​إجمالي الأصول الخاضعة للحفظ في الربع الأول من عام 2025 نحو 212 مليار دولار أمريكي، بزيادة قدرها 25 مليار دولار أمريكي مقارنة بالربع السابق، وسجل الربع الثاني من عام 2025 رقمًا قياسيًا جديدًا بلغ 245.7 مليار دولار أمريكي. الربحية: في حين أن التداول المؤسسي بحد ذاته له مساهمة هامشية مباشرة محدودة، فإن خدمات الحفظ والتمويل والتخزين تُساهم بشكل كبير في توسيع مصادر الإيرادات.

  • خارطة الطريق المستقبلية: تعمل Coinbase على توسيع نطاق عروضها من المشتقات المالية لتلبية الطلب المؤسسي. ففي عام 2023، أطلقت الشركة عقودًا آجلة دائمة لعملائها في الخارج، وحصلت، عبر شركتها التابعة للوساطة في الولايات المتحدة، على موافقة لتقديم عقود بيتكوين وإيثيريوم الآجلة للمؤسسات الأمريكية. كما أسست Coinbase شركة Coinbase لإدارة الأصول (عبر استحواذها على شركة One River لإدارة الأصول وإعادة هيكلتها في عام 2023)، مع خطط لإطلاق منتجات استثمارية في العملات الرقمية مثل صناديق المؤشرات المتداولة وسلال المؤشرات لتوسيع نطاق المشاركة المؤسسية. وشهدت الشركة خطوةً بارزةً في أواخر عام 2024 عندما أعلنت عن استحواذها على Deribit، أكبر بورصة خيارات للعملات الرقمية في العالم، مقابل 2.9 مليار دولار (هيكل الصفقة: حوالي 700 مليون دولار نقدًا بالإضافة إلى 11 مليون سهم من أسهم Coinbase العادية من الفئة A). وقد مثّلت هذه الصفقة واحدةً من أكبر صفقات الاندماج والاستحواذ في تاريخ صناعة العملات الرقمية، بهدف تعزيز حضور Coinbase العالمي في مجال المشتقات المالية بشكلٍ سريع. عالجت منصة ديريبت حجم تداول خيارات بقيمة 1.2 تريليون دولار أمريكي في عام 2024، بزيادة قدرها 95% على أساس سنوي، وهي تهيمن على السوق بحصة تزيد عن 87% في خيارات البيتكوين. ومن خلال هذا الاندماج، اكتسبت كوين بيس ريادة فورية في أسواق خيارات البيتكوين والإيثيريوم. وبالإضافة إلى عقودها الآجلة والدائمة، يُوسّع هذا الاستحواذ بشكل كبير محفظة كوين بيس للمشتقات المؤسسية، مما يعزز مكانتها كمنصة رائدة للمؤسسات الراغبة في دخول عالم العملات الرقمية.

• خدمات الحفظ وإدارة المحافظ الإلكترونية:

  • خارطة الطريق المستقبلية: تخطط Coinbase لمواصلة الاستثمار في تقنيات الحفظ والأمن لتلبية المتطلبات التنظيمية (مثل ترخيص نيويورك الائتماني بموجب نظام الحفظ الائتماني المنظم). كما تهدف الشركة إلى توسيع خدمات الحفظ لتشمل فئات أصول ومناطق جغرافية إضافية، بما في ذلك التخزين المؤسسي وحفظ صناديق المؤشرات المتداولة. في عام 2024، تم اختيار Coinbase كجهة حفظ للعديد من صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين.

• إيرادات الاشتراكات والخدمات (التخزين، فوائد USDC، إلخ): ركزت Coinbase في السنوات الأخيرة على تطوير مصادر دخل متنوعة ضمن قطاع الاشتراكات والخدمات. وتشمل المكونات الرئيسية ما يلي:

  • خدمات التخزين: يُفوض المستخدمون ممتلكاتهم من العملات الرقمية عبر منصة Coinbase للمشاركة في تخزين البلوك تشين وكسب مكافآت الشبكة. تحصل Coinbase على عمولة (عادةً حوالي 15%) من هذه المكافآت. يوفر التخزين للمستخدمين دخلاً سلبياً، بينما يُدرّ في الوقت نفسه إيرادات للمنصة. ومنذ أن فُتحت أصول رئيسية مثل إيثيريوم للتخزين في عام 2021، نما هذا المصدر للدخل بسرعة.

  • دخل فوائد العملات المستقرة (USDC): أصبحت الفوائد المكتسبة على عملة USDC مصدرًا هامًا لإيرادات Coinbase في السنوات الأخيرة. ففي عام 2023، ومع ارتفاع أسعار الفائدة وتوسع احتياطيات USDC، حققت Coinbase ما يقارب 695 مليون دولار أمريكي من دخل فوائد USDC، ما يمثل حوالي 22% من إجمالي الإيرادات، وهو رقم أعلى بكثير من السنوات السابقة. وفي عام 2024، ومع استمرار ارتفاع أسعار تداول USDC، ارتفع دخل Coinbase السنوي من فوائد USDC إلى حوالي 910 ملايين دولار أمريكي، بزيادة قدرها 31% على أساس سنوي. وعلى الرغم من انخفاض حصتها من إجمالي الإيرادات إلى حوالي 14%، إلا أن المبلغ الإجمالي بلغ مستوى قياسيًا جديدًا. وبحلول الربع الثاني من عام 2025، سجلت Coinbase دخلًا من فوائد العملات المستقرة بقيمة 333 مليون دولار أمريكي، ما يمثل 22.2% من الإيرادات الفصلية. ويأتي هذا الدخل المستقر بشكل أساسي من اتفاقية تقاسم الإيرادات بين Coinbase وشركة Circle: حيث يتم تقسيم الفوائد الناتجة عن احتياطيات USDC بالتساوي، بينما تُضاف الفوائد من USDC المحتفظ بها على منصة Coinbase بالكامل إلى رصيد Coinbase. ونتيجة لذلك، أصبح الاهتمام بعملة USDC هو الأسرع نموًا والأكبر بين بنود الاشتراكات والخدمات في Coinbase، مما يوفر مصدر دخل متكرر يتجاوز رسوم المعاملات.

    • في عام 2023، عززت Coinbase تعاونها الاستراتيجي مع Circle، وأجرت تعديلات جوهرية على نموذج التشغيل المشترك تحت مظلة Centre، وهي الهيئة الإدارية التي أنشأها الطرفان في الأصل. وكجزء من هذه إعادة الهيكلة، استحوذت Coinbase على أسهم في Circle، لتصبح بذلك أحد مساهميها من الأقلية. تحديدًا، اشترت Circle الحصة المتبقية البالغة 50% في Centre Consortium التي كانت مملوكة لـ Coinbase مقابل ما يقارب 210 ملايين دولار أمريكي من أسهم Circle، في مقابل منح Coinbase حصة اقتصادية مماثلة ونفوذًا إداريًا معينًا. بعد إتمام الصفقة، تم حل Centre Consortium، وتولت Circle المسؤولية الكاملة عن إصدار عملة USDC وإدارتها. وعلى الرغم من تولي Circle الإدارة الكاملة، فقد ازداد نفوذ Coinbase في منظومة USDC، حيث يمنحها الاتفاق الجديد مشاركة جوهرية وحقوق نقض (فيتو) على استراتيجيات وشراكات USDC الرئيسية، بما في ذلك حق النقض بصوت واحد على أي اتفاقيات شراكة مقترحة، مما يضمن توافق مصالح Coinbase مع تطور USDC. علاوة على ذلك، عززت التعديلات التي أُدخلت على آلية تقاسم الإيرادات، ولا سيما تقسيم دخل الفوائد، حوافز الطرفين لتشجيع تبني عملة USDC. وقد شجعت هذه الإجراءات منصة Coinbase على دعم USDC بنشاط من خلال إدراجها على سلاسل كتل إضافية، وتقديم حوافز ومكافآت عبر منصات التداول الدولية ومنتجات المحافظ الرقمية التابعة لها، مثل عوائد أعلى على حيازات USDC. وبشكل عام، عزز استثمار الأسهم وإعادة هيكلة الاتفاقية في عام 2023 تحالف Coinbase مع Circle بشكل كبير، مما مكّن Coinbase من المشاركة بشكل أعمق في إدارة USDC، مع تشجيع تبنيها في الوقت نفسه، وتوسيع نطاق تأثيرها في السوق وزيادة قيمتها السوقية، باعتبارها عملة مستقرة خاضعة للتنظيم.

  • تشمل خدمات الاشتراك الأخرى Coinbase Earn، التي تكافئ المستخدمين على تفاعلهم مع المحتوى التعليمي، وCoinbase Card، التي تقدم استردادًا نقديًا على معاملات بطاقات الخصم، وCoinbase Cloud، التي توفر خدمات البنية التحتية لتقنية البلوك تشين. على الرغم من صغر حجمها حاليًا، إلا أن هذه الخدمات توفر تكاملًا تجاريًا وتتوافق مع استراتيجية Coinbase لبناء منصة شاملة للعملات الرقمية. على سبيل المثال، توفر Coinbase Cloud عُقدًا وواجهات برمجة تطبيقات (APIs) للتبادل للمؤسسات والمطورين، مما يدعم إطلاق العديد من شبكات البلوك تشين في عام 2024، ولديها القدرة على التطور لتصبح شركة رائدة في قطاع العملات الرقمية على غرار AWS على المدى الطويل.

  • شهد قطاع الاشتراكات والخدمات نموًا ملحوظًا، إذ ارتفع من أقل من 5% من إجمالي الإيرادات في عام 2019 إلى ما يقارب 40-50% اليوم، ليُشكّل مصدر دخل ثابتًا خلال فترات انخفاض نشاط التداول. وتتميز هوامش الربح الإجمالية بارتفاعها الكبير، حيث تقارب 90%، وذلك بفضل انخفاض التكاليف المرتبطة بالفوائد والرسوم. وتخطط Coinbase مستقبلًا لمواصلة توسيع هذا القطاع من خلال طرح المزيد من باقات الاشتراك للمستخدمين ذوي التداول المتكرر، ودعم نطاق أوسع من الأصول القابلة للتخزين، وتعزيز استخدام عملة USDC عالميًا، بما في ذلك ابتكارات مثل استخدامها كهامش لتداول العقود الآجلة الأمريكية. ومن المتوقع أن يُصبح هذا القطاع عامل استقرار هامًا في مواجهة تقلبات التداول.

• الأعمال اللامركزية: شبكة الطبقة الثانية الأساسية

  • الموقع والرؤية: Base هي شبكة من الطبقة الثانية على إيثيريوم، أطلقتها Coinbase في أغسطس 2023، مبنية على منصة Optimism OP Stack، بهدف دمج أكثر من 100 مليون مستخدم لـ Coinbase بسلاسة في النظام البيئي على سلسلة الكتل. ووفقًا لخارطة الطريق الرسمية الصادرة في يناير 2025، تخطط Base لتحقيق لامركزية التسلسل بحلول نهاية عام 2025، ومشاركة عائدات الشبكة من خلال حوكمة المجتمع.

  • المؤشرات التشغيلية الرئيسية: اعتبارًا من أغسطس 2025، بلغ إجمالي أصول Base على السلسلة حوالي 15.46 مليار دولار، مع 30.7 مليون عنوان نشط شهريًا، و9.24 مليون معاملة يومية، و204000 دولار من إيرادات الرسوم اليومية على السلسلة، مما يجعلها تحتل المرتبة الأولى بين جميع شبكات الطبقة الثانية.

  • مساهمة الإيرادات: تصنف منصة Coinbase رسوم تسلسل Base ضمن "إيرادات التداول الأخرى". في عام 2024، ساهمت Base بحوالي 84.8 مليون دولار أمريكي في إيرادات Coinbase (بيانات Tokenterminal؛ لم يتم الكشف عنها تحديدًا في البيانات المالية الرسمية)، مع وصول الإيرادات إلى 49.7 مليون دولار أمريكي حتى تاريخه في عام 2025. وقد أصبحت Base واحدة من أكثر محركات الإيرادات الواعدة على سلسلة الكتل لمنصة Coinbase، بالإضافة إلى رسوم التداول ودخل الفوائد.

• خطوط أعمال محتملة أخرى: تستكشف Coinbase أيضًا فرصًا جديدة، مثل سوق NFT الذي أُطلق عام 2022 (Coinbase NFT)، والذي شهد تفاعلًا ضعيفًا من المستخدمين، ما أدى إلى تقليص الاستثمار فيه عام 2023، بالإضافة إلى أدوات الدفع والتجارة مثل Coinbase Commerce، التي تتيح للتجار قبول مدفوعات العملات الرقمية، وتُعدّ في المقام الأول مبادرة استراتيجية. ورغم أن هذه الأعمال تُساهم حاليًا بشكل محدود في الجوانب المالية، إلا أنها ذات أهمية استراتيجية لاستكمال النظام البيئي وتعزيز اعتماد المستخدمين على منصة Coinbase.

يوضح الجدول أدناه تكوين إيرادات Coinbase لعام 2024 ومساهمات القطاعات.

ملخص خطوط الأعمال والمنتجات

توسّعت أعمال Coinbase من منصة تداول واحدة إلى نموذج متعدد المحركات يشمل التداول، والحفظ، والتخزين، والعملات المستقرة. وقد ساهم هذا التنوع في تقليل الاعتماد على رسوم التداول - حيث شكّلت الإيرادات غير المتعلقة بالتداول 40% من إجمالي الإيرادات في عام 2024 - مع تعزيز ولاء العملاء، إذ يحتفظ المستخدمون بأصولهم على المنصة لكسب مكافآت التخزين أو استخدام العملات المستقرة، مما يقلل من احتمالية انتقالهم إلى منصات أخرى. وتُحقق خطوط الأعمال المختلفة أوجه تآزر: فالتداول يُحفّز الاحتفاظ بالأصول، والأصول المحتفظ بها تُولّد دخلاً من التخزين والفوائد، مما يُشجع بدوره على المزيد من التداول. ويُعدّ هذا "التأثير المضاعف" عنصراً أساسياً في الميزة التنافسية التي تُرسّخها Coinbase. ومع ذلك، يجب على الشركة الموازنة بدقة بين الامتثال التنظيمي وتخصيص الموارد لضمان استدامة العمليات؛ فعلى سبيل المثال، يجب أن يتوافق التخزين والإقراض مع قوانين الأوراق المالية، وتتطلب العملات المستقرة احتياطيات شفافة. بشكل عام، تتميز مجموعة منتجات Coinbase بالشمولية، مما يجعلها واحدة من أوائل الشركات في هذا المجال التي تقوم ببناء منصة متكاملة للخدمات المالية للعملات المشفرة، مما يوفر هيكل إيرادات مستقر نسبيًا ومسار نمو في سوق شديدة التنافسية.

5. الإدارة والحوكمة

عند تقييم إدارة Coinbase، نركز على عدة أبعاد: خلفية واستقرار الفريق التنفيذي، وجودة القرارات الاستراتيجية السابقة.

5.1 خلفية فريق الإدارة الأساسي

• برايان أرمسترونغ – المؤسس المشارك، والرئيس التنفيذي، ورئيس مجلس الإدارة، ويملك أغلبية حقوق التصويت في الشركة. وُلد أرمسترونغ عام ١٩٨٣، وعمل سابقًا مهندس برمجيات في شركة Airbnb. أسس شركة Coinbase عام ٢٠١٢، ويُعدّ من أوائل رواد الأعمال في مجال العملات الرقمية. يُركّز أرمسترونغ على رسالة الشركة طويلة الأمد وبساطة منتجاتها، ويُعرف داخل الشركة بالتزامه بالمبادئ، مثل بيان "لا للسياسة" الثقافي الصادر عام ٢٠٢٠.

• فريد إيرسام – المؤسس المشارك وعضو مجلس الإدارة. عمل إيرسام سابقًا كمتداول عملات أجنبية في غولدمان ساكس، وشارك في تأسيس كوين بيس مع أرمسترونغ عام 2012، وشغل منصب أول رئيس لها. تنحى عن الإدارة اليومية عام 2017 لتأسيس صندوق بارادايم الاستثماري البارز في مجال العملات الرقمية، ولكنه لا يزال عضوًا في مجلس الإدارة، حيث يقدم التوجيه بشأن اتجاهات الصناعة واستراتيجية الشركة.

• أليسيا هاس - المديرة المالية. انضمت هاس إلى كوين بيس عام ٢٠١٨، بعد أن شغلت سابقًا منصب المديرة المالية في صندوق التحوط أوتش-زيف (الذي أصبح الآن سكلبتور كابيتال) ومنصبًا تنفيذيًا في بنك ون ويست، ما أكسبها خبرة واسعة في التمويل التقليدي وأسواق رأس المال. قادت هاس الشركة خلال مرحلة التحضير للاكتتاب العام، وشددت على الانضباط المالي، ونفذت جولتين من تسريح الموظفين عام ٢٠٢٢ لضبط التكاليف. كما تشرف هاس على شركة كوين بيس كريديت التابعة لكوين بيس، والتي تستكشف مبادرات إقراض العملات المشفرة.

• إيميلي تشوي - الرئيسة والمديرة التنفيذية للعمليات. انضمت تشوي إلى كوين بيس عام ٢٠١٨ كنائبة للرئيس لتطوير الأعمال، ورُقّيت إلى منصب الرئيسة والمديرة التنفيذية للعمليات عام ٢٠٢٠. قبل انضمامها إلى كوين بيس، قادت عمليات الاندماج والاستحواذ والاستثمار في لينكدإن، بما في ذلك الاستحواذ على سلايد شير، وهي معروفة بخبرتها في التوسع الاستراتيجي. في كوين بيس، قادت تشوي العديد من عمليات الاستحواذ (إيرن.كوم، وزابو كاستودي، وبايسون تريلز) والتوسع الدولي، مما جعلها واحدة من أكثر المديرين التنفيذيين تأثيرًا بعد أرمسترونغ. كما تشرف على العمليات اليومية وإدارة المواهب وتنفيذ المشاريع الاستراتيجية.

• بول غريوال – كبير المسؤولين القانونيين. انضم غريوال إلى الشركة عام 2020، وكان يشغل سابقًا منصب نائب المستشار العام في فيسبوك، كما شغل منصب قاضٍ فيدرالي. وهو مسؤول عن إدارة الشؤون القانونية والتنظيمية لشركة كوين بيس، بما في ذلك التقاضي مع هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية عام 2023. ويلعب فريقه دورًا محوريًا في الامتثال والدفاع عن السياسات.

• كبار المسؤولين التنفيذيين الآخرين: شغل سوروجيت تشاتيرجي (المسؤول التنفيذي السابق في جوجل) منصب رئيس قسم المنتجات من عام 2020 إلى عام 2022؛ وبعد رحيله في أوائل عام 2023، تولى إدارة قسم المنتجات عدد من رؤساء الأقسام. أما منصب رئيس قسم التكنولوجيا، فقد شغله جريج توسار وآخرون، حيث يتولى المسؤولون التنفيذيون في مجال الهندسة إدارة التكنولوجيا بشكل جماعي. ويتولى إل جيه بروك، رئيس قسم الموارد البشرية، قيادة مبادرات التوظيف والثقافة المؤسسية، بينما تُسهم كيت روش، رئيسة قسم التسويق (المديرة السابقة للتسويق في فيسبوك)، بخبرتها الواسعة في مختلف القطاعات.

بشكل عام، يجمع فريق القيادة بين مؤسسين شباب طموحين وخبراء متمرسين من قطاعات التمويل والتكنولوجيا التقليدية، مما يمكّن Coinbase من تحقيق التوازن بين الابتكار التكنولوجي والالتزام باللوائح التنظيمية. يمتلك جميع المديرين التنفيذيين حصصًا كبيرة في الشركة أو خيارات أسهم، ويستفيد أرمسترونغ من خطة أسهم خاصة بالأداء مصممة لتحفيز تحقيق أهداف القيمة السوقية طويلة الأجل على مدى عشر سنوات.

5.2 الأفراد والاستقرار الاستراتيجي

شهدت منصة Coinbase تقلبات في كل من الموظفين والاستراتيجية، لكنها تحافظ بشكل عام على الاتساق.

• التغييرات الإدارية: لا يزال معظم أعضاء الفريق المؤسس الأساسي في مناصبهم (أرمسترونغ وإيرسام عضوان في مجلس الإدارة). مع ذلك، غادر بعض المديرين التنفيذيين في السنوات الأخيرة؛ فعلى سبيل المثال، غادر سوروجيت تشاتيرجي، الرئيس التنفيذي السابق للمنتجات، في أوائل عام 2023، وشهدت مناصب الرئيس التنفيذي للتكنولوجيا ورئيس قسم الامتثال عدة تغييرات. كان بعض هذا التغيير مدفوعًا بظروف السوق، فخلال فترة الركود الاقتصادي وتراجع الأداء في عام 2022، تم تبسيط الإدارة. إضافةً إلى ذلك، بعد إعلان أرمسترونغ عن سياسة "عدم الخوض في السياسة" في عام 2020، تم تسريح حوالي 60 موظفًا، بمن فيهم الرئيس التنفيذي السابق لشؤون الموظفين. على الرغم من ذلك، ظلت القيادة العليا مستقرة إلى حد كبير: فقد شغل كل من الرئيس التنفيذي والمدير المالي والمدير التشغيلي مناصبهم لسنوات عديدة وقادوا الشركة خلال طرحها للاكتتاب العام، بينما حافظ رئيس الشؤون القانونية على استمراريته. يشير هذا إلى فريق إدارة ناضج نسبيًا، حيث شهدت المناصب الرئيسية الحد الأدنى من الاضطرابات.

• اتساق التوجه الاستراتيجي: منذ تأسيسها، ظلت مهمة Coinbase الأساسية ثابتة، وهي بناء نظام بيئي مالي موثوق للعملات الرقمية. تطورت الأولويات الاستراتيجية مع تطورات القطاع، لكنها حافظت على مسار واضح: التركيز المبكر على وساطة البيتكوين ونمو المستخدمين، ثم التوسع في الأصول المدعومة والأسواق الدولية. منذ عام 2020، انتهجت Coinbase استراتيجية مزدوجة المسار: خدمة عملاء التجزئة والمؤسسات على حد سواء، مع العمل على تنمية الإيرادات القائمة على الاشتراكات لتنويع نموذج أعمالها. حتى خلال فترات انكماش السوق (مثل عامي 2018 و2022)، واصلت الإدارة الاستثمار في منتجات جديدة، مثل إطلاق USDC في عام 2018 ودخول منصة NFT ومجال المشتقات في عام 2022، مما يدل على ثقتها في مستقبل العملات الرقمية على المدى الطويل. تم إجراء التعديلات اللازمة، على سبيل المثال، تقليص مبادرة NFT في عام 2023 بعد ضعف الإقبال عليها، وتنفيذ جولتين من تسريح الموظفين بلغ مجموعهما حوالي 2100 موظف (حوالي 35% من إجمالي الموظفين) في السنة المالية 2022 بعد التوظيف الزائد، مما حسّن الكفاءة التشغيلية. وبشكل عام، تُظهر Coinbase تنفيذًا استراتيجيًا قويًا، دون أخطاء جسيمة أو تحولات جذرية، حيث تُواءم قراراتها مع تطورات القطاع.

• التوافق الاستراتيجي: يُظهر قياس الاتساق الاستراتيجي، مثل تتبع التموضع المبكر في التقنيات والأسواق الرئيسية، أن منصة Coinbase قد استبقت عمومًا اتجاهات الصناعة الرئيسية: دعم إيثيريوم في وقت مبكر من عام 2015 (بالرهان على العقود الذكية)، وإطلاق العملة المستقرة USDC في عام 2018 (التموضع للعملات المستقرة المتوافقة مع القوانين)، والتقدم بطلب للحصول على تراخيص العقود الآجلة في عام 2021 (التطلع إلى المشتقات المالية)، وتطوير شبكتها الخاصة من الطبقة الثانية لاحقًا. وقد توافقت هذه الخطوات إلى حد كبير مع تطور الصناعة، مما يعكس حكمة الإدارة. وقد حدثت بعض الأخطاء، مثل تفويت موجة التمويل اللامركزي (DeFi) ومنصات التداول اللامركزية (DEX) المبكرة في الفترة 2019-2020، والدخول إليها لاحقًا عبر منصة Base؛ ومع ذلك، ونظرًا لتركيز Coinbase على الامتثال، فقد يكون هذا خيارًا استراتيجيًا مدروسًا.

5.3 مراجعة القدرات الاستراتيجية

تشمل الأمثلة الرئيسية للنجاحات والأخطاء في عملية صنع القرار في إدارة Coinbase ما يلي:

• النجاحات الاستراتيجية: لطالما أولت Coinbase أهمية قصوى للامتثال. فمنذ تأسيسها، سارعت الشركة إلى التسجيل لدى شبكة مكافحة الجرائم المالية (FinCEN) والحصول على التراخيص الحكومية في عام 2013. وقد أثبت هذا التركيز المبكر على الالتزام باللوائح التنظيمية صوابه: فبينما اضطر المنافسون إلى الخروج من السوق الأمريكية بسبب مشاكل تتعلق بالامتثال، كانت Coinbase قد رسخت بالفعل مكانتها التنظيمية واكتسبت ثقة كبيرة من المستخدمين المحليين (إذ لم تشهد الشركة قط أي سرقة كبيرة لأموال العملاء)، مما ساهم في توسيع حصتها في السوق الأمريكية. ومن النجاحات الأخرى توقيت الاكتتاب العام الأولي، حيث استغلت الإدارة ذروة السوق الصاعدة في عام 2021 لطرح أسهمها للاكتتاب العام، موفرةً بذلك رأس مال وافر ومصداقية للعلامة التجارية، مع مكافأة المستثمرين الأوائل والموظفين، وبالتالي تعزيز الروح المعنوية. كما كانت استراتيجية الاستحواذ فعالة، مثل شراء أعمال الحفظ المؤسسي لشركة Xapo في عام 2019، مما وضع Coinbase سريعًا في مصاف أكبر شركات حفظ العملات المشفرة عالميًا، وضمن لها ميزة الريادة في السوق المؤسسي. تُظهر هذه الأمثلة الرؤية الاستراتيجية لفريق الإدارة وقدرته على التنفيذ.

• أخطاء استراتيجية: أدى التوسع السريع إلى تسريح العمال. خلال فترة ازدهار سوق العملات الرقمية عام 2021، ارتفع عدد موظفي Coinbase من حوالي 1700 إلى ما يقارب 6000 موظف بحلول أوائل عام 2022 (يبلغ حاليًا حوالي 3700 موظف)، مما أدى إلى زيادة عدد الموظفين في الأقسام. وقد أقرّ أرمسترونغ علنًا بأن التوظيف المكثف أدى إلى انخفاض الكفاءة. وعندما تراجع السوق في عام 2022، اضطرت الشركة إلى تنفيذ جولتين من عمليات التسريح واسعة النطاق، مما أثر سلبًا على الروح المعنوية. ومن النكسات الأخرى إطلاق منصة NFT Marketplace، حيث استثمرت Coinbase في هذه المنصة في أبريل 2022، بهدف تكرار نجاح OpenSea. ومع ذلك، أدى دخولها المتأخر، وعدم تميزها، وتراجع سوق NFT إلى انخفاض مستمر في حجم المعاملات الشهرية، وفي النهاية تخلت الشركة عن عملياتها إلى حد كبير. وعلى الرغم من أن المبادرات التجريبية للإدارة لم تحقق دائمًا التوقعات، وأن بعض أحكام السوق كانت خاطئة، إلا أن الخسائر الإجمالية كانت محدودة، وكانت الإجراءات التصحيحية في وقتها المناسب.

بشكل عام، تُظهر Coinbase قدرة إدارية متينة. فأعضاء الفريق الأساسيون مستقرون، والقرارات الاستراتيجية تتوافق عمومًا مع توجهات السوق، ولم تُفوّت الشركة أي فرص مهمة. ورغم وجود بعض المشاكل المتعلقة بضبط التكاليف وإخفاقات استكشاف المنتجات، إلا أن ذلك لا يُؤثر على فعالية الفريق الإجمالية.

6. العمليات والأداء المالي

يركز هذا القسم على إيرادات شركة Coinbase وربحيتها وتكاليفها وميزانيتها العمومية لتقييم جودة أرباح الشركة واستقرارها المالي.

6.1 نظرة عامة على بيان الدخل (5 سنوات)

يعتمد أداء إيرادات وأرباح Coinbase بشكل كبير على ظروف سوق العملات المشفرة، مما يؤدي إلى تقلبات "متقلبة".

• الإيرادات: في عام 2019، بلغ إجمالي الإيرادات 534 مليون دولار فقط. وارتفع إلى 1.28 مليار دولار في عام 2020، مدفوعًا بارتفاع طفيف في سوق البيتكوين (+140%). وشهد عام 2021 ارتفاعًا ملحوظًا في الإيرادات لتصل إلى 7.84 مليار دولار (+513% على أساس سنوي). وخلال فترة انخفاض السوق في عام 2022، انخفضت الإيرادات بشكل حاد إلى 3.15 مليار دولار (-60%)، ثم انخفضت أكثر إلى 2.92 مليار دولار في عام 2023. ومع تعافي السوق في عام 2024، انتعشت الإيرادات بقوة لتصل إلى 6.564 مليار دولار، أي ما يقارب ضعف ما كانت عليه في عام 2023. وفي الربع الأول من عام 2025، واصلت Coinbase زخمها القوي الذي بدأته في أواخر عام 2024، محققةً إجمالي إيرادات بلغ حوالي 2.03 مليار دولار، بزيادة قدرها 24% على أساس سنوي. في الربع الثاني من عام 2025، انخفضت الإيرادات بشكل متتابع إلى حوالي 1.5 مليار دولار، بانخفاض قدره 26% عن الربع الأول من العام نفسه، ويعود ذلك بشكل أساسي إلى انخفاض تقلبات سوق العملات الرقمية بنسبة 16%، مما أدى إلى تراجع نشاط التداول لدى المستثمرين. يُظهر هذا أن إيرادات Coinbase لا تزال شديدة التأثر بتقلبات السوق، مع تقلبات ملحوظة على المدى القصير. ومع ذلك، بالمقارنة مع الفترة نفسها من العام الماضي، نما إجمالي الإيرادات للنصف الأول من عام 2025 بنحو 14%. إجمالاً، على مدى السنوات الخمس الماضية، أظهرت إيرادات الشركة تقلبات حادة ودورية شديدة: فمن عام 2019 إلى عام 2024، بلغ معدل النمو السنوي المركب حوالي 40%، لكن التقلبات السنوية تجاوزت ±50%، مما يعكس ارتفاعات السوق الصاعدة وانخفاضات السوق الهابطة، وهي اتجاهات لا تزال واضحة في النصف الأول من عام 2025.

اتجاه إيرادات منصة Coinbase (آخر 12 شهرًا)، سبتمبر 2020 - يونيو 2025، المصدر: Seeking Alpha

إيرادات Coinbase السنوية (بما في ذلك التوقعات)، 2020-2026، المصدر: Seeking Alpha

• تكوين الإيرادات: لطالما كانت رسوم التداول المصدر الرئيسي لإيرادات Coinbase، لكن حصتها انخفضت تدريجياً. في عام 2021، بلغت إيرادات التداول 6.9 مليار دولار، ما يمثل حوالي 87% من إجمالي الإيرادات؛ وفي عام 2022، انخفضت إلى 2.4 مليار دولار (77%)؛ وفي عام 2023، انخفضت إيرادات التداول أكثر إلى 1.5 مليار دولار (52%)؛ وفي عام 2024، انتعشت إلى حوالي 4.0 مليار دولار (حوالي 61%). وبالمثل، ارتفعت إيرادات الاشتراكات والخدمات - التي تشمل التخزين والفوائد والحفظ، وما إلى ذلك - من أقل من 5% في عام 2019 إلى 48% في عام 2023، قبل أن تنخفض قليلاً إلى حوالي 35% في عام 2024 (بقيمة مطلقة قدرها 2.3 مليار دولار). وفي الربع الأول من عام 2025، بلغت إيرادات رسوم التداول حوالي 1.26 مليار دولار (+17.3% على أساس سنوي)، وهو ما يمثل أكثر من 60% من الإيرادات الفصلية، بينما بلغت إيرادات الاشتراكات والخدمات 698 مليون دولار (+37% على أساس سنوي)، مساهمةً بأكثر من 30% من الإيرادات، مدفوعةً بشكل رئيسي بارتفاع دخل فوائد عملة USDC المستقرة ونمو عدد مشتركي Coinbase One. في الربع الثاني من عام 2025، شهدت إيرادات التداول والاشتراكات تحولاً في اتجاهين متعاكسين: بلغت رسوم التداول حوالي 764.3 مليون دولار (ما يعادل 54% تقريبًا من إجمالي الإيرادات)، بينما ارتفعت إيرادات الاشتراكات والخدمات إلى 655.8 مليون دولار (بزيادة قدرها 9.5% على أساس سنوي)، لتصل إلى حوالي 46% من إجمالي الإيرادات، وهو ما يقارب إيرادات التداول. وقد كان نمو قطاع الاشتراكات مدفوعًا بشكل أساسي بخدمات الفائدة والحفظ لعملة USDC؛ حيث ارتفع متوسط ​​احتياطيات USDC في الربع الثاني بنسبة 13% عن الربع السابق ليصل إلى 13.8 مليار دولار، مما أدى إلى توليد دخل فائدة كبير ومستقر. في الوقت نفسه، واصلت خدمات التخزين ورسوم الحفظ المؤسسي نموها المطرد، مما ساعد إيرادات اشتراكات Coinbase على بلوغ مستويات قياسية. خلال النصف الأول من عام 2025، شكلت إيرادات الاشتراكات والخدمات حوالي 44% من إجمالي الإيرادات، بزيادة ملحوظة عن 35% للعام 2024 بأكمله، مما عزز تنويع أعمال Coinbase. هذا التحول في تركيبة الإيرادات يقلل الاعتماد على رسوم التداول، مما يساعد على تخفيف تأثير تقلبات السوق الحادة على إجمالي الإيرادات.

• الربحية: بفضل نموذج أعمالها ذي الهامش الربحي المرتفع، تتأثر ربحية Coinbase بشكل كبير بحجم التداول. في عام 2019، سجلت الشركة خسارة طفيفة بلغت 30 مليون دولار. وفي عام 2020، بلغ صافي الربح 322 مليون دولار (هامش ربح 25%)، وفي عام 2021، ارتفع صافي الربح إلى 3.624 مليار دولار (هامش ربح 46%)، متجاوزًا إجمالي أرباح جميع السنوات السابقة مجتمعة. مع ذلك، في عام 2022، تكبدت Coinbase خسارة صافية فادحة بلغت 2.625 مليار دولار (هامش ربح -83%)، مسجلةً بذلك أسوأ عام لها على الإطلاق. في عام 2023، عادت الشركة إلى تحقيق ربحية معتدلة بصافي دخل بلغ 95 مليون دولار (هامش ربح 3%)، وفي عام 2024، ارتفع صافي الربح إلى 2.579 مليار دولار (هامش ربح 39%)، ليحتل المرتبة الثانية بعد ذروة عام 2021. يُظهر هذا أن أرباح Coinbase تتقلب بشكل حاد بما يتماشى مع الإيرادات. في الربع الأول من عام 2025، بلغ صافي الربح 66 مليون دولار، وهو ما يبدو أقل بكثير من الربع السابق. ويعود ذلك بشكل رئيسي إلى انخفاض القيمة العادلة للأصول المشفرة، والتعويضات القائمة على الأسهم، ونفقات التقاضي. وبعد تعديل صافي الربح التشغيلي الأساسي للربع ليشمل تغيرات القيمة العادلة بعد الضريبة في استثمارات العملات المشفرة وبنود أخرى غير متكررة، بلغ 527 مليون دولار، وهو ما يعكس الأداء التشغيلي بدقة أكبر. في المقابل، شهد الربع الثاني من عام 2025 ارتفاعًا ملحوظًا: حيث بلغ صافي الربح وفقًا للمعايير المحاسبية المقبولة عمومًا 1.429 مليار دولار، بزيادة سنوية كبيرة (إذ بلغ صافي الربح في الربع الثاني من عام 2024 36 مليون دولار فقط)، بهامش ربح صافٍ يبلغ حوالي 95%. ومع ذلك، فإن هذا الربح المرتفع بشكل غير معتاد ناتج في المقام الأول عن مكاسب غير متكررة: 1.5 مليار دولار من إعادة التقييم الاستراتيجي لحصة Coinbase في Circle، و362 مليون دولار من مكاسب محفظة استثمارات العملات المشفرة. بعد استبعاد هذه البنود غير المتكررة، وبعد احتساب ما يقارب 438 مليون دولار من التعديلات الضريبية ذات الصلة، بلغ صافي الربح المعدل للربع الثاني حوالي 33 مليون دولار فقط، وهو أقل بكثير من 527 مليون دولار في الربع الأول، مما يعكس ضعف ربحية النشاط الأساسي نتيجة انخفاض حجم التداول. وبشكل عام، لا تزال ربحية Coinbase متقلبة للغاية: فخلال فترات ازدهار السوق، قد يتجاوز هامش الربح الصافي 30-40% من الإيرادات، بينما في فترات الانكماش، قد تحدث خسائر إذا لم يكن التحكم في التكاليف كافيًا.ومع ذلك، فإن قدرة الشركة على العودة بسرعة إلى نقطة التعادل في عام 2023 بعد الخسارة الهائلة في عام 2022 - من خلال تسريح العمال وخفض النفقات - تُظهر المرونة والقدرة على الصمود التشغيلي.

• هيكل المصروفات: من حيث التكاليف، تتكون مصروفات Coinbase بشكل أساسي من تكاليف التشغيل، بما في ذلك البحث والتطوير والمبيعات والمصروفات الإدارية العامة، بينما تُعد تكاليف التداول المباشر منخفضة نسبيًا. عادةً ما تمثل مصروفات المبيعات والتسويق أقل من 10% من الإيرادات، وبعد عام 2022، انخفضت إلى أقل من 5%، مما يعكس ترشيد الإنفاق التسويقي. تشكل مصروفات البحث والتطوير والمصروفات الإدارية العامة مجتمعةً ما يقارب 20-30% من الإيرادات، بما في ذلك تعويضات كبيرة قائمة على الأسهم للموظفين. على سبيل المثال، خلال الاكتتاب العام الأولي في عام 2021، تم تسجيل مصروف لمرة واحدة متعلق بالأسهم، ومن عام 2022 إلى عام 2023، ظلت مصروفات التعويضات السنوية القائمة على الأسهم تتراوح بين 300 و500 مليون دولار. تتسم نسبة المصروفات (مصاريف التشغيل كنسبة مئوية من الإيرادات) بتقلبات دورية كبيرة: فقد انخفضت بشكل ملحوظ خلال فترة ازدهار السوق (حوالي 22% في عام 2021) لكنها ارتفعت بشكل حاد في فترة ركود السوق (أكثر من 100% في عام 2022). بعد عمليات تسريح العمال وضبط التكاليف، انخفضت النسبة إلى 70% في عام 2023. ومنذ عام 2024، واصلت Coinbase إدارة نفقاتها بصرامة، حيث قامت بمواءمة التوظيف والاستثمار في المشاريع مع احتياجات العمل. والجدير بالذكر أنه في الربع الثاني من عام 2025، أدى اختراق بيانات كبير إلى تكاليف التقاضي والتعويضات التي بلغت حوالي 307 ملايين دولار، مما تسبب في ارتفاع إجمالي نفقات التشغيل بنسبة 15% مقارنة بالربع السابق لتصل إلى 1.52 مليار دولار. وباستثناء هذا الحدث الاستثنائي، واصلت تكاليف التشغيل الأساسية اتجاهها التنازلي. ولا تزال التعويضات القائمة على الأسهم تشكل جزءًا كبيرًا من النفقات وتستدعي اهتمامًا مستمرًا: فقد بلغت تكاليف التعويضات القائمة على الأسهم في الربع الثاني من عام 2025 مبلغ 196 مليون دولار، بزيادة قدرها 3% عن الربع الأول، مما يشير إلى أن نفقات التعويضات القائمة على الأسهم السنوية قد تتجاوز 700 مليون دولار. وبشكل عام، يتميز هيكل نفقات Coinbase بمرونة نسبية، حيث يمكن تعديل الإنفاق على الموظفين والمشاريع وفقًا لظروف السوق، على الرغم من ضرورة مراقبة تأثير التعويضات القائمة على الأسهم على تخفيف قيمة الأسهم.

6.2 الربحية والكفاءة (نظرة عامة على مدى 5 سنوات)

دمج مقاييس نسب متعددة لتقييم جودة ربحية Coinbase وكفاءتها التشغيلية:

• هامش الربح الإجمالي: حافظت Coinbase على هامش ربح إجمالي مرتفع يتراوح بين 80% و90% على المدى الطويل، مما يعكس ربحية أعمالها في مجال رسوم المعاملات. فعلى سبيل المثال، بلغ هامش الربح الإجمالي حوالي 88% في عام 2021، و81% في عام 2022، وارتفع إلى 84% في عام 2023 على الرغم من انخفاض الإيرادات (نتيجة لارتفاع نسبة دخل الفوائد، الذي يتميز بتكاليف منخفضة)، ليصل إلى 85% في عام 2024. وحتى في الربع الثاني من عام 2025، مع انخفاض أحجام التداول، ظل هامش الربح الإجمالي عند حوالي 83%. وهذا يدل على أنه بغض النظر عن ظروف السوق، يتحول معظم كل دولار من الإيرادات إلى ربح إجمالي، مما يضع Coinbase في طليعة الشركات المنافسة (حيث تتراوح هوامش الربح الإجمالية لشركات الوساطة المالية التقليدية عادةً بين 50% و60%).

• هامش الربح الصافي: شهد هامش الربح الصافي تقلبات كبيرة. ففي عام 2021، بلغ 46%، وهو مستوى مماثل لأكثر شركات التكنولوجيا ربحية؛ ثم انخفض إلى -83% في عام 2022 نتيجة خسائر فادحة، قبل أن يتعافى إلى 3% في عام 2023، ويرتفع إلى 39% في عام 2024. وفي الربع الثاني من عام 2025، بلغ هامش الربح الصافي المعدل (باستثناء البنود غير المتكررة) حوالي 2% فقط. في المتوسط، وخلال الظروف العادية أو ظروف السوق الصاعدة، يتراوح هامش الربح الصافي لشركة Coinbase بين 30% و40%، مما يدل على قدرة عالية على تحقيق الأرباح، إلا أنها قد تتكبد خسائر في فترات الانكماش الاقتصادي ما لم تتخذ إجراءات لخفض التكاليف في الوقت المناسب.

• العائد على حقوق الملكية / العائد على الأصول: نظرًا لتقلبات الأرباح، يتذبذب كل من العائد على حقوق الملكية (ROE) والعائد على الأصول (ROA) بشكل ملحوظ. تجاوز العائد على حقوق الملكية 60% في عام 2021 (أرباح عالية مصحوبة بتوسع محدود في صافي الأصول بعد الاكتتاب العام)، ثم انخفض إلى -40% في عام 2022، وكان أقل من 2% في عام 2023، قبل أن ينتعش إلى حوالي 25% في عام 2024. أما العائد على الأصول فكان حوالي 20% في عام 2021 ونحو 15% في عام 2024، مما يعكس انخفاضًا طفيفًا في الكفاءة بعد توسع الميزانية العمومية. إجمالًا، يُعد العائد على حقوق الملكية لشركة Coinbase خلال السنوات المربحة أعلى بكثير من نظيره لدى الشركات المالية التقليدية، على الرغم من أن استقراره أقل.

• كفاءة الموظف الواحد: نظرًا للتقلبات الكبيرة في عدد الموظفين، يُستخدم الإيراد لكل موظف كمقياس للكفاءة. في سوق الأسهم الصاعدة عام 2021، بلغ الإيراد السنوي لكل موظف حوالي 1.9 مليون دولار أمريكي؛ ثم انخفض إلى أقل من 500 ألف دولار أمريكي في عام 2022، وبعد عمليات التسريح، انتعش ليتراوح بين 0.8 و1 مليون دولار أمريكي لكل موظف في عام 2023. ولا يزال هذا الرقم أعلى من معظم المؤسسات المالية التقليدية، مما يدل على وفورات الحجم التي يتميز بها نموذج منصة Coinbase الرقمية. مع قوة عاملة مناسبة (تبلغ حاليًا حوالي 3700 موظف)، من المتوقع أن يستقر الإيراد لكل موظف عند حوالي مليون دولار أمريكي، وقد يتجاوز هذا الرقم في سوق أسهم صاعدة أخرى قوية.

مقارنة الإيرادات لكل موظف في المؤسسات المالية التي تركز على التداول (2024)

6.3 التدفق النقدي والنفقات الرأسمالية (نظرة عامة لمدة 5 سنوات)

كما أن التدفق النقدي التشغيلي لشركة Coinbase دوري، ولكنه يظل إيجابياً بشكل عام.

• التدفق النقدي التشغيلي: في عام 2021، كان التدفق النقدي التشغيلي قويًا للغاية، حيث بلغ صافي التدفق النقدي الداخل من العمليات التشغيلية حوالي 10 مليارات دولار، ويعود ذلك بشكل رئيسي إلى الارتفاع الكبير في حجم تداولات العملاء وما نتج عنه من زيادة في ودائعهم. وكان التدفق النقدي الحر إيجابيًا بشكل ملحوظ في ذلك العام. في عام 2022، تحول التدفق النقدي التشغيلي إلى سلبي، مع تدفق نقدي خارج يبلغ حوالي ملياري دولار، مما يعكس الخسائر والتغيرات في رأس المال العامل. في عام 2023، وبفضل خفض التكاليف وإيرادات الفوائد، عاد التدفق النقدي التشغيلي إلى الإيجابية، ليصل إلى حوالي 520 مليون دولار. في عام 2024، شهد التدفق النقدي التشغيلي ارتفاعًا ملحوظًا، حيث بلغ صافي التدفق النقدي الداخل من العمليات التشغيلية 2.5 مليار دولار خلال العام، أي أكثر من ضعف قيمته في العام السابق، مدفوعًا باستعادة الربحية وزيادة أموال العملاء.

• التدفق النقدي الاستثماري: نظرًا لكونها شركة ذات أصول قليلة، فإن نفقات Coinbase الرأسمالية منخفضة نسبيًا، وتُخصص بشكل رئيسي للاستحواذات وأبحاث وتطوير المنصة. في الفترة من 2019 إلى 2021، بلغ متوسط ​​النفقات الرأسمالية السنوية عشرات الملايين من الدولارات فقط (للخوادم ومرافق المكاتب، وما إلى ذلك). في عام 2022، ارتفعت النفقات الرأسمالية إلى حوالي 150 مليون دولار (بما في ذلك شراء مبانٍ مكتبية وتوسيع مركز البيانات)، ثم انخفضت مرة أخرى إلى حوالي 50 مليون دولار في عام 2023. وفيما يتعلق بالاستحواذات، أنفقت الشركة مبالغ نقدية كبيرة في عام 2021 تقريبًا (على سبيل المثال، الاستحواذ على Bison Trails وSkew مقابل حوالي 100 مليون دولار). تباطأت عمليات الاستحواذ في الفترة 2022-2023. في عام 2024، قامت Coinbase بعمليات استحواذ أصغر، مثل One River Asset Management. بشكل عام، كان التدفق النقدي الاستثماري صافيًا خارجًا، ولكنه لم يكن كبيرًا بما يكفي للتأثير على العمليات الرئيسية للشركة. بالإضافة إلى ذلك، أعلنت Coinbase في الفترة من أواخر عام 2024 إلى أوائل عام 2025 عن استحواذ كبير على بورصة المشتقات Deribit، بقيمة إجمالية للصفقة تبلغ حوالي 2.9 مليار دولار، بما في ذلك 700 مليون دولار نقدًا وإصدار ما يقرب من 11 مليون سهم من أسهم Coinbase.

• التدفق النقدي الحر: عند النظر إلى التدفق النقدي التشغيلي مطروحًا منه النفقات الرأسمالية، تُحقق منصة Coinbase تدفقًا نقديًا حرًا كبيرًا في السنوات المربحة: 9.7 مليار دولار في عام 2021، وخسارة في عام 2022، ثم تعافيًا إلى حوالي 400 مليون دولار في عام 2023، ونحو 2.56 مليار دولار في عام 2024، مما يدل على قدرة قوية على توليد النقد. يُخصص الفائض النقدي في المقام الأول للأصول الآمنة (مثل سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل) أو يُحتفظ به في أصول العملات الرقمية.

• تمويل التدفقات النقدية: في عام 2021، جمعت Coinbase حوالي 3.25 مليار دولار أمريكي من خلال السندات القابلة للتحويل وسندات الشركات، بينما لم يُسفر إدراجها المباشر عن زيادة في رأس المال. لم تشهد الشركة أي أنشطة تمويلية كبيرة في عام 2022. وفي عام 2023، قامت Coinbase بشكل استباقي بإعادة شراء أو سداد جزء من ديونها، حيث اشترت ما يقارب 413 مليون دولار أمريكي بخصم لتقليل نفقات الفائدة. لا تملك الشركة خططًا لتوزيع الأرباح، واقتصرت عمليات إعادة شراء الأسهم على نطاق صغير في نهاية عام 2022 وفي عام 2023 للتحوط من حوافز الأسهم. وبشكل عام، تتسم السياسة المالية للشركة بالحذر والتحفظ.

• الاحتياطيات النقدية: في الربع الأول من عام 2025، بلغت قيمة النقد وما يعادله لدى منصة Coinbase حوالي 9.9 مليار دولار أمريكي. وبحلول الربع الثاني من عام 2025، انخفضت قيمة النقد وما يعادله إلى 7.539 مليار دولار أمريكي، وهو ما يمثل انخفاضًا ملحوظًا ولكنه لا يزال يحافظ على وضع سيولة جيد نسبيًا.

6.4 استقرار الميزانية العمومية (5 سنوات)

تتميز الميزانية العمومية لشركة Coinbase بقوة نسبية، وتتسم بسيولة عالية ورافعة مالية منخفضة.

• مستويات الديون: خلال فترة ازدهار سوق الأسهم عام 2021، أصدرت الشركة سندات دين مرتين: سندات قابلة للتحويل بقيمة 1.25 مليار دولار تستحق في عام 2026، وسندات ممتازة بقيمة إجمالية قدرها 2.0 مليار دولار تستحق في عامي 2028 و2031. وبذلك بلغ إجمالي ديونها طويلة الأجل ذروته عند حوالي 3.25 مليار دولار. لم تقم Coinbase بجمع أي ديون إضافية خلال عامي 2022 و2023، وبحلول نهاية عام 2023، انخفضت ديونها إلى حوالي 2.8 مليار دولار من خلال عمليات السداد وإعادة شراء الأسهم. ومع بلوغ الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك المعدلة حوالي 3.35 مليار دولار في عام 2024، كانت نسبة صافي الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك صفرًا فعليًا (صافي السيولة النقدية)، وكانت نسبة إجمالي الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك أقل من 0.9 مرة، مما يعكس مستوى منخفضًا جدًا من الرافعة المالية. وبشكل عام، ظلت التزامات الشركة منخفضة بعد طرحها للاكتتاب العام. والجدير بالذكر أنه حتى عام 2024، لم تكن Coinbase قد استخدمت أي قروض مصرفية. جميع الديون تكون على شكل سندات صادرة عن الدولة ذات آجال استحقاق طويلة، مما يقلل من ضغط السداد على المدى القصير ويزيل مخاطر إعادة التمويل.

• السيولة: تمتلك Coinbase سيولة نقدية كبيرة وما يعادلها، مما ينتج عنه نسبة سيولة سريعة مرتفعة للغاية. وباستثناء ودائع العملاء (المدعومة بأصول العملاء المقابلة)، فإن الأصول التشغيلية المتداولة الأساسية للشركة تتجاوز التزاماتها المتداولة بشكل ملحوظ. في تقرير النصف الأول من عام 2025، تجاوزت نسبة السيولة السريعة (باستثناء أرصدة العملاء) 3.19 ضعفًا، مما يعني أن النقد وحده يكفي لتغطية أكثر من ثلاثة أضعاف جميع الالتزامات قصيرة الأجل. وعلى وجه الخصوص، تتميز احتياطيات USDC بسيولة عالية وقابلية استردادها يوميًا بنسبة 1:1 مقابل الدولار الأمريكي. في عام 2023، وخلال حادثة قصيرة لفك ارتباط USDC، نفّذت Coinbase عمليات استرداد العملاء بسرعة ودون أي ضغط على السيولة.

• جودة الأصول: تتكون الأصول بشكل أساسي من النقد وما يعادله، والاستثمارات قصيرة الأجل (كالسندات عالية الجودة، وغيرها)، والتي تمثل أكثر من 60% من إجمالي الأصول. أما حيازات العملات الرقمية الخاصة فهي متواضعة نسبيًا؛ ففي الربع الثاني من عام 2025، بلغت القيمة العادلة للأصول الرقمية المحتفظ بها 1.839 مليار دولار أمريكي، موزعة على النحو التالي: 11,776 بيتكوين بقيمة 1.261 مليار دولار أمريكي (68.6%)، و136,782 إيثيريوم بقيمة 340 مليون دولار أمريكي (18.5%)، وأصول رقمية أخرى بقيمة 238 مليون دولار أمريكي (12.9%). وبالمقارنة مع صافي قاعدة أصول الشركة، فإن هذا التعرض قابل للإدارة، ومن غير المرجح أن تؤثر تقلبات الأسعار بشكل كبير على الملاءة المالية.

بشكل عام، تتمتع منصة Coinbase بمستوى عالٍ من الأمان المالي: انخفاض نسبة الرافعة المالية، وسيولة وفيرة، وميزانية عمومية اجتازت العديد من اختبارات الضغط. علاوة على ذلك، تُمكّن هذه الميزانية العمومية القوية من القيام باستثمارات معاكسة للدورة الاقتصادية خلال فترات انكماش السوق؛ فعلى سبيل المثال، خلال فترة الركود التي شهدها القطاع في عامي 2022 و2023، حافظت الشركة على استثماراتها في البحث والتطوير والتوسع الدولي، مما دعم مكانتها التنافسية على المدى الطويل.

6.5 مقارنة الأقران

نقارن منصة Coinbase مع منصات التداول الأخرى المدرجة في البورصة أو المماثلة لها، وذلك بناءً على المؤشرات المالية لعام 2024 والربع الثاني من عام 2025. وتشمل المنصات المختارة Robinhood وKraken وBinance.

• روبن هود (منصة وساطة أسهم وتداول عملات رقمية أمريكية): في عام 2024، حققت روبن هود إيرادات صافية بلغت حوالي 2.951 مليار دولار، بزيادة قدرها 58% على أساس سنوي، مسجلةً أول ربح سنوي كامل في تاريخها بصافي دخل قدره 1.411 مليار دولار (مقارنة بخسارة قدرها 541 مليون دولار في عام 2023). ويعود هذا الأداء القوي إلى زيادة دخل الفوائد نتيجة ارتفاع أسعار الفائدة وانتعاش نشاط التداول. وبلغ هامش الربح الإجمالي لروبن هود 94% في عام 2024، مع هامش ربح صافٍ يبلغ حوالي 48%. وفي الربع الأول من عام 2025، بلغت الإيرادات 927 مليون دولار (بزيادة قدرها 50% على أساس سنوي)، مع صافي دخل قدره 336 مليون دولار. ومع تحسن النتائج، ارتفع سعر سهم روبن هود بشكل ملحوظ منذ نهاية عام 2024 وحتى الآن، مما منحها قيمة سوقية تتجاوز 95 مليار دولار.

• كراكن (بورصة عملات رقمية راسخة مقرها الولايات المتحدة، شركة خاصة): في عام 2024، استفادت كراكن من ارتفاع أحجام التداول، محققةً إيرادات بلغت حوالي 1.5 مليار دولار، بزيادة قدرها 128% على أساس سنوي، وهو رقم قريب من أعلى مستوى تاريخي لها. وبلغت الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك حوالي 400 مليون دولار، بهامش ربح يتراوح بين 25% و30%. وبحلول نهاية عام 2024، بلغت قيمة أصول منصة كراكن 42.8 مليار دولار، مع 2.5 مليون مستخدم نشط يدفعون اشتراكاتهم شهريًا، ومتوسط ​​إيرادات سنوية لكل مستخدم يتجاوز 700 دولار. وفي الربع الأول من عام 2025، حققت كراكن إيرادات بلغت 472 مليون دولار (بزيادة قدرها 19% على أساس سنوي، وانخفاض طفيف بنسبة 7% على أساس ربع سنوي)، بينما بلغت إيرادات الربع الثاني حوالي 411.6 مليون دولار، بانخفاض قدره 13% على أساس ربع سنوي. وباعتبارها شركة خاصة، فإن أحدث تقييم لشركة كراكن غير معلن. مع ذلك، تشير التقارير الإعلامية إلى أنها سعت للحصول على تمويل يزيد عن 10 مليارات دولار في عام 2021. وبناءً على سعر سهم شركة Hiive في سوق الأسهم الخاصة البالغ 42.8 دولارًا، فإن قيمتها الضمنية تُقدّر بنحو 9.1 مليار دولار. ويشير نمو الإيرادات المتوقع في عام 2024 إلى توسع كبير في نطاق أعمالها، على الرغم من أن مضاعفات تقييمها نسبةً إلى إيراداتها قد تكون أقل من تلك الخاصة بشركتي Coinbase وRobinhood المدرجتين في البورصة.

• بينانس (أكبر منصة تداول عملات رقمية عالمية، شركة خاصة): تتفوق بينانس، بصفتها رائدة في هذا المجال، على منافسيها بشكل كبير من حيث حجم التداول وقاعدة المستخدمين. لا تُفصح الشركة عن بياناتها المالية بانتظام، لكن تشير تقديرات القطاع إلى أن إيراداتها في عام 2023 بلغت حوالي 16.8 مليار دولار، بزيادة قدرها 40% على أساس سنوي، أي ما يعادل 2.7 ضعف إيرادات كوين بيس لنفس الفترة. وتشير التقارير إلى أن بينانس حققت إيرادات تجاوزت 12 مليار دولار وأرباحًا تقارب 10 مليارات دولار في عام 2022، مما يعكس ربحية وحجمًا استثنائيين (هامش ربح يبلغ حوالي 80%). وباعتبارها شركة خاصة، لا تُفصح بينانس علنًا عن قيمتها السوقية أو مضاعف تقييمها؛ ومع ذلك، واستنادًا إلى إيراداتها وأرباحها، قد تصل قيمتها السوقية الضمنية إلى مئات المليارات من الدولارات حتى في ظل تقديرات متحفظة. وتُضيف الضغوط التنظيمية في الولايات المتحدة وأوروبا ومناطق أخرى مزيدًا من عدم اليقين إلى نموها المستقبلي وتقييمها المحتمل قبل طرحها للاكتتاب العام. بشكل عام، تتصدر منصة Binance الصناعة من حيث الحجم المطلق، بينما تتمتع المنصات المنظمة والمدرجة مثل Coinbase بثقة سوقية أعلى كما يتضح من مقاييس التقييم مثل نسبة السعر إلى المبيعات ومضاعفات EV/EBITDA، مما يعكس الاختلافات في الشفافية التنظيمية ونموذج الأعمال.

نقارن الآن بيانات الربع الثاني من عام 2025 لمنصتي Coinbase وRobinhood:

بشكل عام، تتشابه الشركتان في حجم الإيرادات والمؤشرات المالية الأخرى. تبلغ القيمة السوقية الحالية لشركة Coinbase 79.8 مليار دولار، بينما تبلغ القيمة السوقية لشركة Robinhood 101.8 مليار دولار. مع ذلك، تختلف هياكل إيراداتهما اختلافًا كبيرًا. تأتي إيرادات Coinbase من التداول والاشتراكات/الحفظ/العملات المستقرة/المشتقات، بينما تأتي إيرادات Robinhood من رسوم الوساطة، ودخل الفوائد (الناتج عن ودائع المستخدمين في البنوك والإقراض بالهامش)، والاشتراكات/الخيارات/تداول العملات المشفرة. في السنوات الأخيرة، نمت أصول منصة Robinhood وقاعدة مستخدميها بسرعة، وقد ساهم استحواذها على Bitstamp في تسريع توسعها الدولي، مما جعلها منافسًا مباشرًا لشركة Coinbase في الولايات المتحدة وعلى مستوى العالم.

باختصار، يعكس الأداء المالي لشركة Coinbase خصائص النمو السريع والتقلبات الحادة التي تميز صناعة العملات الرقمية. ومع ذلك، وبفضل التحكم الفعال في التكاليف وقوة الميزانية العمومية، حافظت الشركة على مرونتها خلال فترات انكماش السوق وحققت ربحية استثنائية في ذروة السوق. تُعد مرونة الأداء هذه ميزة استثمارية بارزة وعامل خطر في الوقت نفسه: فإذا استمر أداء سوق العملات الرقمية جيدًا، فمن المحتمل أن تصل Coinbase إلى ذروة أرباح مماثلة لتلك التي حققتها في عام 2021. في المقابل، في حالة انكماش السوق، ستكون إدارة النفقات بشكل أكثر صرامة ضرورية لتجنب تكرار خسائر عام 2022. حاليًا، حتى في حال ظهور سوق صاعدة جديدة، تحافظ الشركة على قوة عاملة صغيرة ونفقات مضبوطة. في المستقبل، ينبغي إيلاء اهتمام دقيق لما إذا كان توسيع نطاق أعمال الاشتراكات سيساهم في تخفيف الآثار الدورية، مما يجعل الأداء المالي لشركة Coinbase أكثر استقرارًا.

7. المزايا التنافسية والخندق

إن قدرة منصة Coinbase على الحفاظ على مكانة رائدة في صناعة العملات المشفرة شديدة التنافسية ترتبط ارتباطًا وثيقًا بالمزايا التنافسية المتعددة التي بنتها:

ميزة ثقة العلامة التجارية والامتثال التنظيمي

باعتبارها من أوائل منصات التداول التي دخلت المجال الخاضع للتنظيم، اكتسبت Coinbase مصداقية قوية لعلامتها التجارية. وهي من بين منصات التداول القليلة في الولايات المتحدة الحاصلة على تراخيص في عدة ولايات (منذ عام 2013، حصلت تدريجيًا على تراخيص تحويل الأموال في 46 ولاية/إقليم، مما يسمح لها بالعمل بشكل قانوني في جميع الولايات الخمسين)، بالإضافة إلى تسجيلها لدى شبكة مكافحة الجرائم المالية (FinCEN) ورخصة نيويورك الائتمانية. ومنذ تأسيسها، لم تشهد Coinbase أي خسارة كبيرة في أصول المستخدمين. وقد رسّخ هذا سمعة طيبة في مجال الأمان والموثوقية بين المستخدمين، وهي ميزة ازدادت وضوحًا بعد حوادث مثل انهيار منصات Mt. Gox وFTX وغيرها من منصات التداول واختراقاتها. بالنسبة للمؤسسات الكبيرة والمستخدمين العاديين، غالبًا ما تكون Coinbase الخيار المفضل، أو حتى الخيار الوحيد. على سبيل المثال، في الولايات المتحدة، لا تستطيع العديد من الصناديق التقليدية استخدام سوى منصات التداول المرخصة بسبب القيود التنظيمية، مما يمنح Coinbase حصة سوقية طبيعية. علاوة على ذلك، تتعاون Coinbase بشكل استباقي مع الجهات التنظيمية (الامتثال لمتطلبات اعرف عميلك/مكافحة غسل الأموال، وغيرها)، مما أكسبها سمعة طيبة لدى صانعي السياسات، وساهم في الضغط من أجل وضع لوائح تنظيمية مواتية. إن الحواجز التي تخلقها ثقة العلامة التجارية والامتثال يصعب على الشركات الجديدة محاكاتها بسرعة أو بتكلفة منخفضة. تستغرق طلبات التراخيص عادةً من 12 إلى 18 شهرًا، وتتطلب كفاية رأس مال مستمرة، ومكافحة غسل الأموال، وعمليات تدقيق للأمن السيبراني، ومراجعات سنوية أخرى؛ وقد يتطلب حصول منصة جديدة على تراخيص في جميع الولايات مئات الملايين من الدولارات كتكاليف امتثال. حتى لو كانت الشركة الجديدة قادرة على المنافسة تقنيًا، فإنه بدون دعم تنظيمي وسنوات من التشغيل الخالي من الحوادث، يصعب عليها منافسة مكانة Coinbase بين الصناديق المحافظة والمستخدمين الجدد على المدى القصير. كما تتيح ميزة الثقة هذه لـ Coinbase فرض سعر أعلى: فالمستخدمون على استعداد لدفع رسوم أعلى نسبيًا مقابل منصة آمنة وموثوقة.

تأثيرات الشبكة والسيولة

تُظهر منصات تداول العملات الرقمية تأثيرات شبكية واضحة: فزيادة عدد المستخدمين وحجم التداول يُولّد سيولة أكبر وتجربة تداول أفضل، ما يجذب بدوره المزيد من المستخدمين. بعد سنوات من العمل، راكمت منصة Coinbase قاعدة مستخدمين عالمية ضخمة وحجم تداول هائل. تُشير الإحصائيات إلى أن 67% من حاملي العملات الرقمية في الولايات المتحدة استخدموا Coinbase. هذه التغطية الواسعة تجعل Coinbase منصةً محورية في عالم العملات الرقمية؛ حيث تسعى العملات والمشاريع الجديدة غالبًا إلى الإدراج على Coinbase للوصول إلى جمهور واسع. كما تضمن قاعدة المستخدمين الكبيرة وفرة في أوامر التداول وفروق أسعار ضيقة بين العرض والطلب، وهما عاملان حاسمان لتجربة تداول مميزة. خاصةً خلال فترات تقلبات الأسعار الحادة، تستطيع المنصات ذات السيولة العالية التعامل مع الصفقات الكبيرة بكفاءة أكبر دون انزلاق سعري كبير، ما يُعزز اعتماد المتداولين المحترفين على Coinbase. وتتعزز التأثيرات الشبكية أيضًا من خلال التوصيات الشفهية: فكلما زاد عدد المستخدمين، زادت قوة تأثير الإحالة، ويميل المبتدئون إلى اختيار المنصات التي يستخدمها أصدقاؤهم، ما يُنشئ حلقة تغذية راجعة إيجابية. يصعب على المنافسين كسر هذه الحلقة المفرغة ما لم يقدموا خدمات متميزة للغاية في سوق متخصصة (مثل عدم وجود رسوم أو دعم أصول فريدة). حاليًا، تتمتع منصة Coinbase بحضور قوي نسبيًا في أسواق الولايات المتحدة وأوروبا.

وفورات الحجم وولاء العملاء للمنتجات المتعددة

لا تقتصر مزايا حجم منصة Coinbase على سيولة الشبكة فحسب، بل تشمل أيضًا كفاءة التكلفة وتنويع الأعمال. وبصفتها شركة مدرجة في البورصة، تستطيع Coinbase جمع رأس مال كافٍ للاستثمار في أمن النظام، وتطوير المنتجات، وفرق الامتثال، مما يُخفض تكلفة كل معاملة. غالبًا ما تعجز المنصات الأصغر عن تحمل تكاليف هذه الاستثمارات الباهظة في مجالي الامتثال والأمن. تتحسن الكفاءة التشغيلية لـ Coinbase مع نمو قاعدة مستخدميها، مما يُعزز وفورات الحجم. في الوقت نفسه، تُعزز قطاعات أعمال Coinbase المتنوعة - كالتداول، والحفظ، والتخزين، والعملات المستقرة، وغيرها - ولاء المستخدمين. لا يقتصر استخدام Coinbase على التداول فقط، بل يشمل أيضًا الاحتفاظ بالعملات لكسب الفوائد، والمشاركة في التخزين لكسب المكافآت، واستخدام USDC للدفع. إن تلبية احتياجات متعددة على منصة واحدة يزيد من تكاليف التحويل، مما يُعزز ولاء المستخدمين.

خندق التكنولوجيا والأمن

على الرغم من أن الحواجز التقنية في مجال التداول ليست مرتفعة كما هو الحال في بعض الصناعات التقنية المتقدمة، إلا أن منصة Coinbase قد رسّخت مكانتها التقنية المتميزة على مر السنين في مجالات مثل محركات مطابقة العملات المتعددة، وأمان المحافظ الرقمية، ودعم سلاسل الكتل المتعددة. وقد تم اختبار محرك التداول الخاص بها خلال ذروة الأسواق الصاعدة (على سبيل المثال، أحجام التداول اليومية التي بلغت مئات المليارات في عام 2021) وأظهر استقرارًا ملحوظًا في ظل تقلبات التداول الحادة. أما فيما يتعلق بأمان المحافظ الرقمية، فلم تتعرض Coinbase لأي اختراق كبير، وهو سجل لا يستطيع العديد من المنافسين تحقيقه - حتى منصة Binance تكبدت خسائر بمئات الملايين. بالإضافة إلى ذلك، طورت Coinbase العديد من الأنظمة الداخلية الخاصة بها، بما في ذلك أدوات لمراقبة المعاملات المشبوهة، ومنع التلاعب بالسوق، وتوفير واجهات برمجة تطبيقات احترافية للعملاء والشركاء المؤسسيين. يصعب استنساخ هذه الأنظمة على المدى القصير. ففي مجال الأمن وإدارة المخاطر تحديدًا، قد تؤدي ثغرة أمنية واحدة خطيرة إلى الإضرار بسمعة أي منصة جديدة، بينما ساهمت سنوات استثمار Coinbase في مجال الأمن في بناء ثقة المستخدمين القوية كحاجز أمام دخول منافسين جدد.

استدامة الخندق: هل يمكن الحفاظ على هذه الخنادق على المدى الطويل؟ دعونا نقيم كل منها:

العلامة التجارية والامتثال: مع دخول المزيد من المؤسسات الكبرى إلى عالم العملات الرقمية وتزايد وضوح الأطر التنظيمية، ستزداد قيمة التراخيص المتراكمة لدى Coinbase. ومن المرجح أن تتسع ميزتها التنافسية، إذ رسخت سمعة يصعب منافستها، وتتمتع بخبرة واسعة ومزايا الحجم في مجال الترخيص والامتثال. مع ذلك، يبقى عدم اليقين التنظيمي خطرًا محتملاً، فعلى سبيل المثال، قد تؤدي التغييرات في الحكومة أو الكونغرس إلى تغيير لوائح العملات الرقمية في الولايات المتحدة، مما قد يحد من السوق الأساسية لـ Coinbase.

تأثيرات الشبكة: من المرجح أن تبقى هذه التأثيرات مستقرة طالما تتجنب Coinbase أزمات الثقة أو الأعطال التقنية المطولة. ومن غير المرجح أن ينتقل المستخدمون بسهولة. مع ذلك، قد يؤدي صعود التمويل اللامركزي (DeFi) إلى إضعاف تأثيرات الشبكة لدى بعض المستخدمين المحترفين (مثل الانتقال إلى Uniswap أو منصات البلوك تشين مثل Hyperliquid). حاليًا، لا تكفي تجربة المستخدم والسيولة في التمويل اللامركزي لتحدي Coinbase بشكل كبير. علاوة على ذلك، يُسهم تطوير Coinbase لمنصة Base ومحافظ العملات الرقمية الذكية في التحوط ضد هذا التوجه.

وفورات الحجم وولاء العملاء لمنتجات متعددة: تبرز هذه المزايا بشكل أكبر مع نمو الشركة. فالتوسع يُحسّن هيكل التكاليف ويرفع متوسط ​​إيرادات المستخدم لكل مستخدم، مما يخلق حلقة تغذية راجعة إيجابية. مع ذلك، توجد مخاطر: فقد يؤدي توسيع خطوط الأعمال إلى تشتيت تركيز الإدارة، كما أن المتطلبات التنظيمية عبر المنتجات معقدة، وتتطلب إشرافًا دقيقًا.

حاجز التكنولوجيا: يتطلب الحفاظ على هذه الميزة التنافسية استثمارًا مستمرًا. تنفق Coinbase مبالغ طائلة على البحث والتطوير (على سبيل المثال، 1.2 مليار دولار في عام 2023، ما يعادل 40% من الإيرادات؛ و1.32 مليار دولار في عام 2024، بزيادة مطلقة قدرها 11%، وانخفاض نسبة الإيرادات إلى 22%). من شأن الحفاظ على هذا المستوى من الاستثمار أن يضمن الريادة التكنولوجية.

التقييم العام: رسّخت منصة Coinbase مكانتها التنافسية بقوة، لا سيما في الولايات المتحدة، بفضل تميّزها الفريد في مجال الثقة والامتثال. ومع نضوج القطاع، قد يؤدي تأثير "ازدياد قوة الأقوياء" إلى تركيز رؤوس الأموال والمستخدمين نحو المنصات الرائدة المتوافقة مع المعايير، مما يعزز مكانة Coinbase التنافسية. وما لم يحدث تحوّل جذريّ (مثل استبدال منصات التمويل اللامركزي (DeFi) لمنصات التداول المركزية بشكل كامل، أو تعرّض Coinbase لفشل ذريع)، فمن المتوقع أن تستمر مزاياها التنافسية في المستقبل المنظور.

8. المخاطر والتحديات الرئيسية

لا تزال منصة Coinbase تواجه العديد من عوامل الخطر الحرجة:

مخاطر الاقتصاد الكلي ودورة الصناعة: يتسم سوق العملات المشفرة بدورية عالية، ويعتمد أداء Coinbase بشكل كبير على حجم التداول وأسعار العملات. خلال فترات انخفاض السوق، كما حدث في عامي 2018 و2022، قد ينخفض ​​نشاط التداول بشكل حاد، مما يضغط على إيرادات الشركة وأرباحها، وقد يتسبب في خسائر جديدة. كما أن تشديدات الاقتصاد الكلي، مثل انخفاض السيولة أو ارتفاع أسعار الفائدة، قد تُضعف المضاربة في السوق وأسعار الأصول. بالإضافة إلى ذلك، لا يزال سوق العملات المشفرة غير ناضج وحساسًا للأحداث الفردية (مثل إفلاس منصات التداول، والاختراقات، وعمليات البيع المكثفة، وما إلى ذلك)، والتي قد تؤدي إلى تراجع واسع النطاق في الثقة. على سبيل المثال، تسبب انهيار منصة FTX في عام 2022 في انخفاض حاد في أحجام التداول على مستوى القطاع؛ ورغم أن Coinbase لم تتأثر بشكل مباشر، إلا أن أعمالها تأثرت بشكل عام.

عدم اليقين التنظيمي: لا تزال اللوائح التنظيمية تشكل أحد أكبر مصادر عدم اليقين لشركة Coinbase، لا سيما في الولايات المتحدة. فلم تُصدر هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) وغيرها من الهيئات توجيهات واضحة بشأن تصنيف الرموز الرقمية كأوراق مالية، أو ما إذا كانت منصات التداول تنتهك اللوائح بتقديمها خدمات معينة (مع أن الوضع قد تحسن مؤخرًا). علاوة على ذلك، لم تُسنّ الولايات المتحدة بعد قوانين شاملة لتداول الأصول الرقمية؛ ولا يزال إقرار قانون الوضوح هذا العام غير مؤكد، وإذا تأجل إلى العام المقبل، فقد تُضيف انتخابات التجديد النصفي مزيدًا من عدم اليقين. وعلى الصعيد الدولي، قد تؤثر التغييرات التنظيمية في دول أخرى أيضًا على خطط Coinbase للتوسع في الخارج.

مخاطر التكنولوجيا والأمن واستقرار النظام: تواجه منصة Coinbase، التي تدير أصولًا للمستخدمين تُقدّر بمئات المليارات من الدولارات، مخاطر كبيرة في مجال الأمن السيبراني والتشغيل. أي اختراق يؤدي إلى سرقة أصول العملاء سيُلحق ضررًا بالغًا بسمعتها ووضعها المالي. يشهد قطاع العملات الرقمية عمليات اختراق متكررة، وحتى مع سجل Coinbase الحافل، فإن اليقظة ضرورية. إضافةً إلى ذلك، تُشكّل أعطال النظام أو انقطاعه خلال فترات التداول ذات التزامن العالي مخاطر. تاريخيًا، شهدت Coinbase انقطاعات قصيرة خلال فترات تقلبات السوق، مما أثار شكاوى المستخدمين؛ فإذا لم تتمكن المنصة من تسهيل عمليات التداول في الأوقات الحرجة، فقد ينتقل المستخدمون إلى منصات أخرى. قد تحتوي المنتجات الجديدة (مثل العقود الذكية) على ثغرات أمنية في الشفرة، كما أن خدمات التخزين أو غيرها من الخدمات تنطوي على مخاطر بروتوكولية، وكلها تتطلب إدارة دقيقة.

تكاليف الامتثال والمخاطر القانونية: مع تعزيز الأنظمة وتوضيح المعايير، يصبح الطريق إلى عمليات متوافقة مع القوانين أكثر وضوحًا، ولكن قد ترتفع تكاليف الامتثال تبعًا لذلك. يمثل الحفاظ على التراخيص في ولايات قضائية متعددة، ومراقبة مكافحة غسل الأموال، والتحقق من الموظفين، وغيرها من الالتزامات، نفقات سنوية كبيرة. كما أن زيادة التدقيق التنظيمي قد يشتت انتباه الإدارة. إذا فرضت القوانين المستقبلية التزامات إضافية (مثل الإبلاغ عن التداولات، ومتطلبات رأس مال أصول المستخدم)، فقد تتأثر الأعباء التشغيلية والربحية. وباعتبارها معيارًا صناعيًا، تُعد Coinbase هدفًا محتملاً للتقاضي، بما في ذلك الدعاوى الجماعية ونزاعات المستخدمين. لا تقتصر الدعاوى القضائية على تكاليف التعويض فحسب، بل قد تضر أيضًا بالعلامة التجارية. على سبيل المثال، في عام 2022، رفع بعض المستخدمين دعوى قضائية ضد Coinbase بسبب عروض ترويجية زُعم أنها مضللة؛ وعلى الرغم من أن المبالغ كانت صغيرة، إلا أنها استنزفت موارد الشركة. قد تستمر النزاعات القانونية في الظهور، مما يتطلب فريقًا قانونيًا قويًا (يقوده حاليًا مسؤول قانوني رئيسي كفؤ)، ولكن لا يمكن القضاء تمامًا على المخاطر القانونية ومخاطر السمعة.

على الرغم من أن منصة Coinbase تتمتع حاليًا بمكانة قوية، إلا أن المشهد التنافسي يتطور بسرعة. ويواصل منافسون رئيسيون مثل Binance ممارسة ضغوطهم في أسواق معينة (برسوم أقل، وإصدار المزيد من الرموز). وإذا تمكنت Binance من حل التحديات التنظيمية، فقد تهدد قاعدة مستخدميها الكبيرة حصة Coinbase في السوق العالمية.

• قد تدخل المؤسسات المالية الكبرى التقليدية أيضاً إلى هذا المجال؛ فعلى سبيل المثال، استحوذت بورصة إنتركونتيننتال (ICE) على منصة تداول العملات الرقمية الأمريكية باكت، ولدى ناسداك مبادرات مماثلة. كما يمكن للبنوك الاستثمارية الكبرى أو شركات التكنولوجيا إطلاق منصات تداول العملات الرقمية الخاصة بها، مستفيدةً من مواردها ورؤوس أموالها لجذب العملاء.

• النماذج المبتكرة: يُشكّل صعود منصات التداول اللامركزية (DEX) والتمويل اللامركزي (DeFi) تحديات طويلة الأمد للمنصات المركزية. ورغم محدودية تجارب التداول اللامركزي حاليًا، إلا أن التقدم التقني مستمر، وقد تحوّل بعض المستخدمين المحترفين إلى التداول الذاتي. إذا تفوّقت منصات التداول اللامركزية على المنصات المركزية من حيث الأداء والسيولة خلال السنوات القليلة المقبلة، فقد تخسر منصة Coinbase شريحة من المستخدمين ذوي رأس المال الكبير. كما أن شركات الوساطة المالية التقنية (مثل Robinhood) التي توسّع دعمها للعملات الرقمية تستحوذ على جزء من تدفقات التداول الفردي.

مخاطر عمليات الاندماج والاستحواذ والتكامل: توسعت منصة Coinbase من خلال عمليات الاستحواذ ومشاريع تجارية جديدة، مثل منصة NFT والعديد من الشركات الناشئة. تشمل مخاطر التكامل التوافق الثقافي، والتوافق التقني، وعدم تلبية التوقعات. يُعدّ نشاط NFT مثالًا على فشل فرق الاستحواذ والموارد الداخلية في تحقيق التآزر الفعال. قد تنطوي عمليات الاستحواذ المستقبلية (مثل شركات الدفع، وشركات الحفظ) على مخاطر مماثلة، بما في ذلك ضعف الأداء أو تشتت التركيز على العمليات الأساسية. كما تنطوي عمليات الاندماج والاستحواذ واسعة النطاق على مخاطر الحصول على الموافقات التنظيمية؛ فبصفتها شركة رائدة في السوق، قد تواجه أي عملية استحواذ في القطاع تدقيقًا من قبل هيئات مكافحة الاحتكار (على سبيل المثال، قد يتم منع الاستحواذ على بورصة أمريكية أخرى).

المخاطر الجيوسياسية والقانونية العالمية: تواجه Coinbase، بصفتها شركة متعددة الجنسيات، مخاطر ناجمة عن التغيرات السياسية والاقتصادية في مختلف البلدان. ​​فقد تحظر بعض الدول فجأة تداول العملات المشفرة، أو قد تفرض عقوبات دولية (مثل القيود المفروضة على المستخدمين الروس خلال النزاع الروسي الأوكراني) متطلبات امتثال معقدة. كما قد تؤثر تغيرات أسعار الصرف والسياسات الضريبية على أرباح الأعمال الدولية. ورغم أنها ليست من المخاطر الأساسية، إلا أنها تتطلب من الشركة الحفاظ على قدرات طوارئ عالمية.

ملخص: من بين هذه المخاطر، يُعدّ عدم اليقين التنظيمي ودورات السوق من أهمها، وسيستمران في التأثير بشكل كبير على أداء Coinbase المستقبلي. وقد اتخذت الشركة تدابير لمواجهة هذه التحديات، لكن لا يزال هناك قدر كبير من عدم اليقين.

9. التقييم

نقوم بتقييم Coinbase باستخدام نهج التقييم النسبي ونأخذ في الاعتبار كلاً من سيناريوهات الصعود والهبوط لتقدير نطاق السعر المستهدف.

طريقة التقييم:

• نسبة السعر إلى المبيعات (P/S): نظرًا لتقلبات أداء Coinbase الشديدة، فإن استخدام المقاييس القائمة على الأرباح، مثل نسبة السعر إلى الأرباح (P/E)، غير مستقر، مما يجعل نسبة السعر إلى المبيعات (P/S) مقياسًا أكثر سهولة. تاريخيًا، تداول سهم Coinbase بنسبة سعر إلى مبيعات تقارب 20 ضعفًا خلال فترات الذروة، بينما انخفض إلى أقل من 3 أضعاف في فترات انخفاض السوق. حاليًا، يتوافق سعر السهم مع نسبة سعر إلى مبيعات للإيرادات خلال الاثني عشر شهرًا الماضية تبلغ حوالي 11.7 ضعفًا (يعكس هذا المضاعف المرتفع توقعات المستثمرين باستمرار النمو السريع في الإيرادات). بالمقارنة مع معظم شركات التكنولوجيا المالية الأخرى العاملة في مجال منصات التداول، يُعد هذا المضاعف معتدلًا، وهو أقل بكثير من مضاعف شركة Robinhood المنافسة. بالنظر إلى هامش الربح الإجمالي المرتفع لشركة Coinbase وقوة نموها، فإن نطاق سعر السهم إلى المبيعات الأساسي من 10 إلى 15 مرة معقول، مما يعني قيمة سوقية تتراوح بين 67.1 و100.7 مليار دولار وسعر سهم يتراوح بين 232 و348 دولارًا (استنادًا إلى عدد أسهم مخفف بالكامل يبلغ 2.89 مليار سهم، من باب التحفظ).

مقارنة Coinbase بشركات منصات التداول الأمريكية المماثلة: نسبة السعر إلى المبيعات

• نسبة قيمة المؤسسة إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EV/EBITDA): غالبًا ما تُقيّم منصات التداول التقليدية بناءً على الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك. تبلغ أرباح Coinbase الحالية قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (آخر 12 شهرًا) حوالي 3.18 مليار دولار أمريكي، ما يعادل نسبة EV/EBITDA تبلغ حوالي 24 ضعفًا. وهذا أعلى قليلًا من منصات تداول مثل بورصة شيكاغو التجارية (CME) وبورصة شيكاغو للخيارات (CBOE)، التي تتراوح نسبتها بين 18 و22 ضعفًا، ولكنه أقل بكثير من Robinhood التي تبلغ نسبتها 63 ضعفًا. بالمقارنة مع منصات التداول التقليدية، تتمتع Coinbase بإمكانات نمو أعلى، ولكنها أيضًا أكثر عرضة لتقلبات الأرباح، ما يؤدي إلى انخفاض قيمتها السوقية. في ظل افتراضات أساسية تتعلق بالبيئة التنظيمية وتطور القطاع، يمكن أن يتراوح نطاق نسبة EV/EBITDA المعقول لـ Coinbase بين 20 و30 ضعفًا، ما يعادل قيمة حقوق ملكية (EV) تتراوح بين 63.6 و95.4 مليار دولار أمريكي تقريبًا، وسعر سهم يتراوح بين 220 و330 دولارًا أمريكيًا. للحفاظ على هامش أمان كافٍ، يمكن تطبيق خصم بنسبة 20-30% على نطاق EV/EBITDA هذا كنطاق شراء محتمل (وبالمثل بالنسبة لنسبة السعر إلى المبيعات).

10. الخاتمة

ملخص: بصفتها منصة عالمية رائدة لتداول الأصول الرقمية وتقديم الخدمات، تتمتع Coinbase بإمكانات قوية لتحقيق نمو مستدام في مجال التمويل الرقمي، مدعومة بثقة علامتها التجارية، وقاعدة مستخدميها الواسعة، وعروض منتجاتها المتنوعة. شهدت الشركة نموًا سريعًا وتراجعات حادة في السنوات الأخيرة، إلا أن الإدارة استجابت بفعالية، وحافظت على استقرارها المالي وانضباطها الاستراتيجي. وتستند القيمة طويلة الأجل لـ Coinbase إلى العوامل التالية:

• سمعة قوية في مجال الامتثال والأمن: وهذا يساعد على جذب رؤوس الأموال الرئيسية والمؤسسية باستمرار.

• مصادر الإيرادات المتنوعة: يوفر النمو في الاشتراكات ودخل الفوائد والخدمات الأخرى نموذج أعمال متعدد الأرجل أكثر مرونة، مما يحسن قدرته على مواجهة التقلبات الدورية مقارنة بالدورات السابقة.

• الميزانية العمومية القوية والاحتياطيات النقدية الوفيرة: توفر هذه العوامل كلاً من القدرة على الحماية والقدرة الهجومية للابتكار التكنولوجي والتوسع الدولي والتغلب على ظروف السوق الصعبة.

• الاتجاهات الإيجابية طويلة الأجل في الصناعة: تتكامل تقنية البلوك تشين والأصول الرقمية بشكل متزايد في التمويل السائد، مما يضع Coinbase في موقع إيجابي داخل النظام البيئي.

ومع ذلك، لا تزال الإيرادات والأرباح دورية للغاية، ولا تزال التقلبات الكبيرة ممكنة، كما هو موضح في أحدث البيانات المالية الفصلية.

علاوة على ذلك، تعمل منصة Coinbase في بيئة تنافسية للغاية. ففي الولايات المتحدة، تواجه منافسة مباشرة من Robinhood وKraken؛ أما على الصعيد الدولي، فتتنافس مع العديد من منصات تداول العملات الرقمية الخارجية، والمنصات اللامركزية مثل Uniswap، ومنصات التداول على البلوك تشين مثل Hyperliquid. باختصار، تتداخل تحديات وفرص Coinbase.

العوامل المحفزة وقائمة المراقبة: خلال الفصول القادمة، ينبغي على المستثمرين التركيز على العوامل والأحداث التي قد تؤثر على سعر سهم Coinbase:

• التطورات التنظيمية: إن إحراز تقدم في التشريعات التنظيمية للعملات المشفرة في الولايات المتحدة، مثل إمكانية إقرار قانون الوضوح، من شأنه أن يفيد قطاع العملات المشفرة وأعمال Coinbase على حد سواء.

• مؤشرات الاقتصاد الكلي والقطاع: اتجاهات سعر البيتكوين، وحجم التداول الإجمالي، وبيانات النشاط على سلسلة الكتل. قد تؤدي الارتفاعات المفاجئة في أسعار العملات الرئيسية إلى زيادة حجم التداول واكتساب مستخدمين جدد. ينبغي مراقبة اتجاهات حجم التداول الشهري في القطاع لتوقع نقاط التحول في دورة الصعود والهبوط.

• توسيع المنتجات والأسواق: تشمل التطورات في أعمال المشتقات المالية لشركة Coinbase (مثل الحصول على الموافقة لتقديم عقود آجلة شاملة للعملات الرقمية في الولايات المتحدة)، ونمو السوق الدولية (انتشار المنتج بين المستخدمين بعد الحصول على الموافقات التنظيمية)، والمنتجات الجديدة (مثل نشاط النظام البيئي على سلسلة Base). من شأن زيادة ربع سنوية كبيرة في حجم تداول المشتقات أو الإيرادات الخارجية أن تؤكد جدوى محركات النمو الجديدة.

• نشاط المنافسين: قد تُتيح التحولات الاستراتيجية أو العقبات التنظيمية التي يواجهها منافسون مثل باينانس وكراكن فرصًا لزيادة حصة كوين بيس في السوق. إضافةً إلى ذلك، تجدر الإشارة إلى التعاون مع عمالقة التمويل التقليديين (مثل استخدام بلاك روك لكوين بيس في خدمات حفظ وتداول صناديق بيتكوين المتداولة في البورصة).

• المؤشرات التشغيلية: عدد المستخدمين المتداولين شهريًا، والأصول المُدارة، واتجاهات الرسوم. يشير نمو عدد المستخدمين المتداولين شهريًا إلى تحسن تفاعل المستثمرين الأفراد؛ بينما يشير ارتفاع الأصول المُدارة إلى تدفقات رأس مال صافية. أما استقرار الرسوم أو انخفاضها فيتطلب تحليلًا لتحديد ما إذا كانت التخفيضات استراتيجية لزيادة حجم التداول أم مدفوعة بضغوط المنافسة.

11. الملحق

مسرد المصطلحات:

• المستخدمون الذين يقومون بمعاملات شهرية (MTU): هم المستخدمون الأفراد الذين ينفذون معاملة واحدة على الأقل (شراء، بيع، أو رهن، إلخ) خلال أي فترة 28 يومًا. يتم حساب متوسط ​​عدد المعاملات الشهرية ربع السنوية كمتوسط ​​لمعاملات الأشهر الثلاثة في الربع. يعكس هذا المقياس نشاط المستخدمين الأفراد.

• الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك: مقياس غير متوافق مع مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً، تستخدمه إدارة Coinbase لتقييم الأداء التشغيلي، ويمثل الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، مع تعديلها لتشمل بنوداً مثل التعويضات القائمة على الأسهم والمصروفات القانونية لمرة واحدة. تشير القيمة السالبة في عام 2022 إلى خسارة تشغيلية.

• كوين بيس ون: خدمة اشتراك للمستخدمين الأفراد توفر مزايا مثل التداول المجاني حتى حد معين ودعم عملاء ذي أولوية. تهدف هذه الخدمة إلى تعزيز ولاء المستخدمين وزيادة إيرادات الاشتراكات.

• MiCA: لائحة الاتحاد الأوروبي "أسواق الأصول المشفرة"، سارية المفعول في الفترة 2024-2025، والتي تعمل على إنشاء إطار تنظيمي موحد لإصدار العملات المشفرة والخدمات في جميع أنحاء الاتحاد الأوروبي.

• TTM (آخر 12 شهرًا): البيانات التي تغطي آخر فترة 12 شهرًا متتالية تنتهي في تاريخ إعداد التقارير المالية الأخير.