GBTC، صندوق ETF للبيتكوين من غرايسكيل، في يناير 2024 كان لديه 619,000 بيتكوين. خلال السنة ونصف التالية، استمر تدفق الأموال للخارج.

حالياً (يونيو 2025) تبقى فقط 185,000 بيتكوين، بانخفاض حوالي 70%. هل غرايسكيل وGBTC في خطر؟

1/ غرايسكيل وGBTC

غرايسكيل (Grayscale Investments) هي شركة إدارة أصول العملات الرقمية تأسست في 2013، ومنتجها الرئيسي هو صندوق الثقة للبيتكوين GBTC.

تم إطلاق GBTC في 2015، مما وفر للمستثمرين المؤسسيين وسيلة مريحة للاستثمار في البيتكوين. كأول منتج مؤسسي يدخل سوق العملات المشفرة، استغلت غرايسكيل الفرصة في السوق وأصبحت لاعباً مهماً في مجال استثمار البيتكوين.

يمتلك نموذج تشغيل GBTC خصائصه الفريدة: بعد أن يقدّم المستثمرون طلبات الاكتتاب في السوق الأولية، يجب عليهم حبسها لمدة 6 أشهر قبل أن يتمكنوا من بيعها في السوق الثانوية، كما لا يمكنهم استرداد البيتكوين مباشرة. تؤدي قيود السيولة هذه إلى أن يتكرر ظهور علاوة أو خصم على سعر GBTC مقارنةً بسعر البيتكوين في السوق. فعلى سبيل المثال، في فبراير 2020، حين تجاوز سعر البيتكوين 10 آلاف دولار، وارتفع تفاؤل السوق، وصلت نسبة علاوة GBTC إلى 41%. أما في نوفمبر 2022، ومع تأثير انهيار FTX واضطرابات السوق، وصلت نسبة خصم GBTC إلى -41.7%.

2/ التحديات

على الرغم من أن غراي سكيل تحتل موقعًا مهمًا في مجال استثمارات العملات المشفرة، فقد واجهت تحديات ومنافسة في السنوات الأخيرة، خصوصًا بعد إطلاق صناديق ETF.

ومن منظور البيانات، فإن مشكلة هروب الأموال خطيرة. منذ إطلاق ETF في يناير 2024، تجاوز صافي التدفقات الخارجة من GBTC أكثر من 21 مليار دولار. ومن المستوى الأولي المتمثل في خروج عدة مئات من ملايين الدولارات يوميًا إلى الوقت الحالي حيث بلغ خروج عشرات الملايين يوميًا، تقلصت أحجام الأصول الخاضعة للإدارة إلى نحو 19 مليار دولار.

سبب هروب الأموال هو أن رسوم الإدارة لا تزال أعلى بكثير من المنافسين. فعلى سبيل المثال، تبلغ رسوم صناديق ETF مثل IBIT التابعة لشركة بلاك روك (BlackRock) 0.25% فقط، أي ما يعادل سدس رسوم GBTC البالغة 1.5%!

لماذا لا تخفّض غراي سكيل رسوم الإدارة بشكل أكبر لتحسين قدرتها التنافسية؟ في النهاية الأمر يعود إلى ضعف قدرات الفريق، وعدم القدرة على تعديل الاستراتيجية في الوقت المناسب للتكيف مع تغيرات السوق.

3/ المؤسس والـجينات

كلٌّ من غراي سكيل وشركتها الأم DCG (Digital Currency Group) تأسستا على يد باري سيلبرت (Barry Silbert). ففي عام 2004، أنشأ منصة SecondMarket لتوفير التداول لأسهم الشركات غير المدرجة. وفي عام 2013، أسس مشروع غراي سكيل تحت مظلة SecondMarket. ومع التطور السريع لغراي سكيل وGBTC في بداياته، نقل باري مركز الأعمال إلى قطاع العملات المشفرة: أنشأ DCG، وحوّل غراي سكيل إلى شركة تابعة لـ DCG، ثم باع SecondMarket إلى ناسداك.

إضافة إلى غراي سكيل، استحوذت DCG في 2016 على وسيلة إعلام العملات المشفرة Coindesk بسعر منخفض بلغ 5–6 ملايين دولار، ثم باعتها في 2023 مقابل نحو 75 مليون دولار، محققة عائدًا بلغ مئة ضعف.

تمثل سلسلة عملياتها التجارية وبيع الشركات هذه، بوضوح حدة باري في التمييز، كما تُظهر أنه يجيد تحويل الشركة من الصفر إلى واحد، لكنه لا يجيد تحويلها من واحد إلى مئة؛ ولا يملك القدرة على توسيعها وتعزيزها لتصبح عملاقة. وقد يكون هذا هو السبب الجوهري وراء استمرار GBTC في عدم خفض الرسوم في وقت طويل. بل وحتى لو حدث يومٌ ما أن قامت غراي سكيل ببيعها أيضًا لطرفٍ آخر، فلن أندهش إطلاقًا.

4/ آفاق مستقبلية

وبالاستفادة من المزايا المبكرة في السوق، ومع الجرأة في تصميم المنتجات (استخدام الصناديق الائتمانية لإنشاء صندوق استثمار بيتكوين)، أصبحت غراي سكيل بسرعة رائدة في مجال استثمارات العملات المشفرة. ومع ذلك، ومع مواجهة عمليات هروب الأموال الناجمة عن ارتفاع الرسوم، وتزايد حدة المنافسة في السوق، بات من الصعب على غراي سكيل وإدارته تعديل الاستراتيجية لاستعادة القدرة التنافسية.

لذلك، حوّلت غراي سكيل مؤخرًا تركيزها الاستراتيجي إلى مؤشرات استثمارية شاملة في مجال العملات المشفرة لا يمكن لـ ETF تغطيتها مؤقتًا. على سبيل المثال، يستثمر GDLC (Grayscale Digital Large Cap Fund) في مجموعة متنوعة من أصول التشفير الرئيسية، ما يوفر تعرضًا موزعًا لمخاطر مختلفة ويجذب العملاء المؤسسيين الباحثين عن استثمار شامل. كما يركّز Grayscale DeFi Fund على التمويل اللامركزي (DeFi)، ويتضمن رموزًا مميزة لبروتوكولات مثل Uniswap وAave وغيرها، لتلبية اهتمام المستثمرين بالقطاعات الناشئة. عبر هذه المنتجات، تحاول غراي سكيل—من خلال التفرد وإمكانات النمو العالية—إعادة تشكيل قدرتها التنافسية بعيدًا عن صناديق ETF للبيتكوين والإيثريوم، وترسيخ مكانتها في مجال استثمارات العملات المشفرة.

بالطبع، قد تكون القدرة على عدم تحقيق المزيد من الاختراق هي قدر غراي سكيل. لكن، ليس بالضرورة أمرًا سيئًا؛ فالإنسان ينبغي أن يفعل ما يجيده. أتطلع إلى أن يواصل الأخ باري استكشاف مجالات متخصصة أخرى، وأن يحقق مجددًا إنجاز ريادة الأعمال من الصفر إلى واحد، ليمنح السوق المزيد من المفاجآت.