في أبريل 2024، أعلن Du Jun عن تعليق صندوق ABCDE، وفي الوقت نفسه أطلق علامة الحضانة الجديدة Vernal. تم الضغط على زر الإيقاف للاستثمارات الأولية، لكن أعمال الحضانة بدأت تتسارع، وهذا لا يمثل فقط تحولًا في مسار حياته الشخصية، بل يشير أيضًا إلى تغيير ما في نموذج استثمار Web3.
خلال السنوات القليلة الماضية، كانت استراتيجية الاستثمار في المشاريع المشفرة واضحة: استثمار في المشاريع، انتظار الإطلاق، ثم الخروج لتحقيق الأرباح. لكن الآن، تم سد طرق الخروج، وانخفضت أنظمة التقييم، وبدأت العديد من المؤسسات تدرك: إذا استمروا في كونهم "مستثمرين ماليين"، فقد لا يتمكنون حتى من مشاهدة المسرحية. لذلك، بدأت مجموعة من رؤوس الأموال في تغيير استراتيجياتها - لم تعد تراهن على نمو المشاريع، بل تشارك بشكل مباشر، وتقوم بتجميع الموارد والقدرات والشبكات لدفع المشاريع من 0 إلى 1.
هذه هي نقطة الانطلاق لمنطق “الاستثمار من نوع الحضانة”. ليست امتدادًا تقليديًا لـ VC، بل دور مشاركة جديد بالكامل — أنت لا تكون مساهمًا فحسب، بل شريكًا أيضًا؛ ولا تنفق رأس المال فقط، بل تتحمل ضغط التشغيل؛ بل وحتى في المسؤولية القانونية، تكون الحدود أبعد من أن تكون واضحة كما كانت في الماضي.
في هذه المقالة، سيأخذ Portal Labs بيدك لتفكيك المنطق الأساسي وراء الاستثمار من نوع الحضانة ومناطق العمى في الامتثال.
بالنسبة للمستثمرين ذوي الثروات العالية، كيف يمكن ألا تكون متقاعسًا ولا تتخطى الخط الأحمر على هذا الطريق الذي ترتبط فيه الموارد ارتباطًا وثيقًا مع مخاطر قانونية عالية؟
منطق ولعب الاستثمار من نوع الحضانة
في السنوات المبكرة، ما إن تُنشر أي رسالة تمويل حتى يطير مشروع Web3 فورًا، وتنطلق حماسة المجتمع، وتبدأ البورصات في ترتيب الدور. أما الآن، لم يعد Web3 هو عصر الاكتفاء بعبارة “XXX أنهى جولة التمويل”.
في هذه الحقبة التي تقل فيها السرديات وتتناثر فيها التدفقات، لم يعد رأس المال هو القوة الدافعة الشاملة. بدأ المزيد والمزيد من المستثمرين يدركون: إذا كنت تريد أن يعمل المشروع فعلاً، فمجرد رمي الأموال لا يكفي؛ بل يجب أن تنزل بنفسك إلى الميدان.
وهكذا، بدأ “الاستثمار في المشاريع” يتحول إلى “صنع المشاريع”.
هذه هي جوهر الاستثمار من نوع الحضانة. أنت لا تشتري مجرد تذكرة مبكرة، بل تحصل على حصص مبكرة بنسبة أعلى عبر الموارد والقدرات والشبكات، وبالتعاون ملموس فعليًا تساعد المشروع من 0 إلى 1.
في التطبيق العملي، غالبًا ما تكون طريقة الاستثمار من نوع الحضانة عبارة عن “ضربات متتابعة” بهذه المجموعة:
تمكين النظام البيئي: إدخال بوابات الجذب، وتكامل المحفظة، وإدخال مستخدمي المجتمع، بحيث يكون للمشروع “من يستخدم ومن يراقب” منذ مرحلة الإطلاق الأولى؛
الدعم التقني: يشمل تحسين البنية الأساسية، والتدقيق الأمني، واختبار المنتج. هذه ليست “أعمالًا هندسية” يمكن حلها بالمال وحده؛
الدفع عبر السوق: التسويق بالمحتوى، وتفجير المجتمعات (تفريع/انتشار عبر المجتمع)، والأنشطة المشتركة… سحب التغطية عبر سلسلة كاملة لزيادة الظهور وتحويل الاهتمام إلى تحويلات؛
تعاون الامتثال: يجب ترتيب العناية الواجبة قبل الاستثمار، وطلب التراخيص، ومستشاري الشؤون القانونية مسبقًا؛ لا تنتظر حتى تقع مشكلة لتذهب للتو محامين.
أكثر مثال نموذجي هو Binance Labs.
Polygon وInjective تمكنتا من الظهور إلى الواجهة في ذلك الوقت بفضل ما قدمته المنظومة البيئية لبينانس لا مجرد مبلغ التمويل: تكامل المحفظة، إدراج البورصة، دعم العلامة التجارية، استشارات قانونية… بمعنى آخر، إنها عملية كاملة لـ “رفعك إلى طاولة التداول”.
مسار مشابه يجري نسخه أيضًا من Vernal (علامة حضانة جديدة أسسها دوجون): من جهة الاستثمار في المشاريع، ومن جهة مساعدة المشروع على الدخول إلى السوق، بحيث تتحول “مرافقة التشغيل” إلى “بناء مشترك”.
يجب التنبيه بشكل خاص إلى أنه حتى بعض الصناديق الكبيرة التي يبدو أنها ما زالت تقوم باستثمارات المرحلة الأولى، مثل a16z، كانت قد دمجت التمويل من نوع الحضانة في نظامها منذ زمن بعيد. فقد قدموا دعمًا للتوظيف للمشاريع، ومسارات للتواصل مع الجهات الحكومية، وتصميم أطر امتثال، بل وحتى أطلقوا Crypto Startup School لتدريب فرقها بشكل منهجي على كيفية البدء من الصفر لتشغيل الأمور.
لم يعد الأمر كما في السابق من نمط “أعطيك المال، ثم تتصرف أنت”.
باختصار، الاستثمار من نوع الحضانة هو لعبة تعاون كثيفة. ليس تحويل المشروع إلى “أصل مالي” فقط، بل التعامل معه كـ “شريك طويل الأمد”.
إذا كنت تريد فقط الاستثمار ثم الرحيل، فقد لا تنجح في لعبة هذا النوع. لكن إذا كان لديك موارد وفريق وقدرة على التعاون المنهجي — ففي الحقيقة يمكنك استخدام هذا المسار للحصول على عوائد أعلى بكثير من متوسط السوق.
خصائص وتحديات الاستثمار من نوع الحضانة القانونية
لكن إذا عدنا للكلام، الاستثمار من نوع الحضانة ليس علاجًا سحريًا.
بالتأكيد، يمكن أن يجلب ذلك تعاونًا أقوى بين المشروع والنظام البيئي، وسلسلة تعاون بيئي أكثر اكتمالًا — لكنه أيضًا يسحب المستثمرين إلى سياق قانوني أكثر تعقيدًا. وبالأخص في ظل تسارع تشديد التنظيم عالميًا الآن، كلما كانت المشاركة أعمق، زادت المسؤولية، وازدادت احتمالية الوقوع في فخاخ (المشكلات).
إذا كان VC هو “تستثمر ثم تنتظر”، فإن التفقيس يشبه “أنك تنزل بنفسك لتخوض مباراة”. لكن هذه المباراة ليست دائمًا عادلة، وليست دائمًا آمنة.
يقترح Portal Labs أن تنظر إلى هذه الطريق من ثلاث زوايا لتوضيح خصائصها ذات “مخاطر عالية + مشاركة عالية”:
1. مستوى مشاركة مرتفع، وحدود الهوية غير واضحة
هوية VC التقليدي تكون واضحة نسبيًا: ممولون، ومراقبون، دون التدخل في تشغيل المشروع. لكن التفقيس ليس كذلك؛ قد تظهر في اجتماعات المنتج، وتشارك في تصميم نموذج اقتصاد التوكن، وحتى تتولى بنفسك محفظة المال، وتناقش الإطلاق، وتبني المجتمع.
يبدو الأمر كأنك “تساعد أكثر قليلًا”، لكن القانون لا ينظر إلى ذلك بهذه الطريقة.
هل أنت فعلًا مستثمر؟ أم مستشار؟ أم “مالك السيطرة الفعلية”؟
إذا لم ترسم خطًا واضحًا في العقد والهيكل، ففي حال واجهت الجهات التنظيمية أو الطرف المشروع أي مساءلة، فقد يقررون أنك تشكّل “معاملة بين أطراف ذات صلة”، أو “سيطرة فعلية”، أو “مديرًا ظلّيًا”، ما قد يجعلك تتحمل المسؤولية القانونية بالنيابة.
وخاصةً عندما يتورط المشروع في الاحتيال أو التمويل المخالف أو خسارة أصول المستخدمين، فقد لا تكون مجرد مراقب؛ بل قد تكون “المدعى عليه الثاني”.
2. مسارات العائدات متنوعة، والمسؤولية عن الامتثال أكبر
إحدى فوائد التفقيس هي أن طرق الخروج تكون أكثر تنوعًا.
قد تشارك في تقاسم إيرادات المشروع، وتصميم آلية إعادة شراء التوكن (Buyback)، وربط أرباح النظام البيئي، وحتى تحصيل حق عائدات المنتج. يبدو الأمر كأنه ترقية في كفاءة رأس المال، لكنه يعني أيضًا أنك ستحتاج إلى مواجهة تحديات امتثال أكثر تنوعًا. مثل:
هل يشكل ذلك إصدار أوراق مالية بدون ترخيص؟
هل يخالف اتفاق العائدات لوائح توزيع الأرباح في مكانك؟
هل يلزم تقديم إقرارات ضريبية أو备案؟
هل ينطوي Token Buyback على التلاعب بسعر السوق؟
إذا كنت تعالج هذه المشكلات عبر هياكل امتثال، فالمخاطر تكون قابلة للتحكم؛ لكن إذا كنت كفرد بهويتك المباشرة تشارك — فهذا يشبه “الجري عاريًا”، وتتحمل المخاطر كلها وحدك.
3. التوكن لا يزال “منطقة عالية الخطورة”
بغض النظر إن كنت تُفقّس RWA أو DePIN أو ZK أو سردية AI، فهناك سؤال واحد يصعب التحايل عليه في النهاية: هل ستصدر عملة؟
بمجرد إصدار عملة، تصبح مسألة الاعتراف بخصائص التوكن في مختلف الدول أمرًا لا مفر منه.
في الولايات المتحدة، موقف هيئة SEC يُعد شبه قطع بعامل واحد؛ كما أن التوكنات الوظيفية يمكن بسهولة تصنيفها كـ أوراق مالية؛
في هونغ كونغ، تشترط SFC أن تُعرض التوكنات شديدة التذبذب فقط على المستثمرين المحترفين، وكثير من عمليات إطلاق المشاريع تُعاق عبر آليات القبول؛
في سنغافورة، إذا كان التوكن يتضمن عوائد ثابتة أو أرباحًا متوقعة، يلزم تقديم备案 مسبقًا لدى MAS، وإلا فقد يُنظر إليه على أنه إصدار غير قانوني.
المشكلة الأكبر هي أن كثيرًا من مشاريع التفقيس تتبع نموذج “تعاون عالمي + نشر في مواقع متعددة”. مثلًا: أنت تُنشئ فريقًا في سنغافورة → تصدر توكنًا في الكايمان → وفي النهاية تريد إطلاقه في كوريا أو اليابان عبر بورصة هناك. يبدو تقسيم العمل واضحًا والمنطق معقولًا، لكن في نظر الجهات التنظيمية، قد تكون هذه العملية قد تجاوزت بالفعل أكثر من خط أحمر واحد.
مسارات وهياكل الامتثال للاستثمار من نوع الحضانة
بالنظر إلى المشهد المعقد المكوّن من “مشاركة عميقة + عمليات عبر الحدود + عوائد متعددة الأدوار”، فإن أهم قدرة للدخول بشكل مستقر في الاستثمار من نوع الحضانة ليست أن تستثمر في المشاريع، بل أن تبني هيكل امتثال مناسب.
بشكل محدد، يقترح Portal Labs الانطلاق من ثلاثة أبعاد رئيسية:
1. إعداد “عزل الهوية”
سواء كنت تساهم بالمال أو بالموارد، لا يوصي Portal Labs بأن يربط المستثمرون المشروع مباشرة “بصفة الشخص الطبيعي”. والسبب بسيط: إذا حدثت مشكلة للمشروع، سيتحمل الشخص تبعات الأمور، ما سيجعل المستثمر مكشوفًا لمخاطر قانونية عالية عدم اليقين.
الطريقة الأكثر نضجًا هي إنشاء هيكل استثماري حصري في الخارج، وتشمل المسارات الشائعة:
شركة Cayman SPV: تُستخدم لحيازة حصص التوكن وتوزيع العوائد. مرنة وسهلة الاستخدام، ويمكن التحكم في التكلفة؛ وهي التكوين القياسي لصناديق التشفير الحالية؛
شركة قابضة في BVI: مناسبة للاقتران بالاستثمارات التي تقوم على الأسهم، ويمكن دمجها مع هياكل الثقة أو مكتب العائلة لتحسين الضرائب؛
هيكل صندوق سنغافورة المعفى: مناسب لإدارة محافظ رأس المال العائلي، ويساعد أيضًا لاحقًا في تقديم الإقرارات الضريبية، وفتح حسابات بنكية، وغيرها من إجراءات الامتثال النظامي.
هذه الهياكل ليست مجرد أدوات للضرائب والتسوية؛ بل هي أول جدار ناري لعزل مخاطر الهوية وإدارة مسؤوليات الامتثال.
2. تصميم التوكن يحتاج إلى “إزالة صفة الورقة المالية” مسبقًا
العديد من الدول لا تعترض على إصدار التوكنات، لكنها تعترض على أن تُصدر توكنًا يبدو مثل “الأوراق المالية”.
إذا كنت في منطقة محظورة، مثل البر الرئيسي للصين، فلا تتحرك أولًا. لكن إذا اخترت منطقة ذات مساحة سياسة أوسع نسبيًا، فعليك أن تبعد منذ التصميم عن خطوط الضغط التنظيمي العالية.
يمكنك التركيز على نقاط التحسين التالية:
استخدام SAFT لربط الحقوق أولًا وتأجيل الإصدار، لتجنب الاعتراض الفوري بأن ذلك يشكّل “إصدار أوراق مالية”;
عدم الوعد بالعائدات، حتى لو كان “3% سنويًا”، قد يجعلها السلطات تصنفها كـ “عقد استثمار”;
ركز على “الاستخدام” الخاص بالتوكن وليس “نقطة البيع”؛ مثل استخدامه لخصم رسوم، أو المشاركة في الحوكمة، أو مقابل خدمات، وليس للاكتفاء بـ “الانتظار حتى يرتفع”.
اربطه بسلوكيات النظام البيئي؛ مثل القفل مع حوافز المهام، وفتح سيناريوهات الاستخدام، بدلًا من التحرير الخطي. تُعد هذه “نماذج الربط السلوكي” أسهل في قبولها من الجهات التنظيمية كتسميات توكنات وظيفية.
باختصار: يمكن إصدار توكن، لكن لا تُصدره وكأنك تبيع حقوق ملكية (أسهم).
3. مواءمة “مجال الإنزال” مع أهداف السوق
تختلف بيئات التنظيم في مناطق مختلفة اختلافًا هائلًا. اختيار مكان بدء خاطئ قد لا يكون مجرد مشكلة في قلة الأرباح، بل قد يعني ببساطة عدم القدرة على الإطلاق.
لذلك، كثير من الناس عند إصدار توكن، يحبون أولًا أن ينظروا إلى من يملك أموالًا أكثر، ومن بورصته أسهل في التفاوض. لكن هذا ليس صحيحًا. الخطوة الأولى في تصميم الهيكل يجب أن تنظر إلى “أين تتمنى أن يُطرح هذا المشروع في النهاية”.
هل تخطط للاستهداف لمستخدمي الولايات المتحدة؟ إذًا لا تتحرك Reg A؛ فالعملية طويلة ومكلفة. يُنصح مباشرة بالنظر في Reg D (للمستثمرين المؤهلين) أو Reg S (للإصدار خارج الولايات المتحدة) للحصول على إعفاءات؛
هل تستعد للبدء في هونغ كونغ أو سنغافورة؟ إذًا تواصل مبكرًا مع نظام VASP المحلي، أو ادخل إلى “المربع التنظيمي التجريبي” لتجارب نطاق صغير أولًا؛
هل عدم اليقين حول انتماء السوق في المرحلة المبكرة؟ عندها يمكنك التفكير في هيكل مرن مثل “كايمان + BVI”، بحيث يمكنك لاحقًا التحويل بين المسارات بسهولة كلما احتجت إلى تقديم طلبات للحصول على التراخيص أينما كان ذلك؛
قد لا تكون هذه الهياكل معقدة بالضرورة، لكنك تحتاج لبنائها قبل أن يُطلق المشروع وقبل أن يتم تحديد نموذج التوكن. وعندما تأتي ردود الفعل من السوق وتعود لإضافة الامتثال، فغالبًا سيكون الوقت قد فات.
من يناسبه الاستثمار من نوع الحضانة؟
في النهاية، الاستثمار من نوع الحضانة ليس “لعبة رهانات”، بل هي “تعاون طويل الأمد”.
لا يتطلب الأمر فقط المال، بل يتطلب استثمارًا شاملًا من الوقت والموارد والتوافق الاستراتيجي. لا يكفي أن تملك رأس مال داعم، بل يلزم أيضًا أن تكون قادرًا على إنزال مشاريع بالتعاون، ودمج موارد على نطاق متعدد.
لكن إذا كنت تفضّل أكثر أسلوب توزيع أصول “مشاركة خفيفة + سيولة مرتفعة”، أو كنت تريد “الدخول ثم الخروج فورًا مع تحمّل المخاطر وحدك”، فقد لا يكون الاستثمار من نوع الحضانة (التفقيس) هو المجال المثالي لك.
بالطبع، إذا كنت مشاركًا يؤمن بالنهج طويل الأمد، ويرغب في الترسّخ في نظام الصناعة البيئي، وأن يدمج خبرته وموارده ورؤيته فعليًا في مسار نمو مشروع ما — فحينها فإن الاستثمار من نوع الحضانة لا يمنحك فقط عائدات مضاعفة محتملة، بل يمنحك أيضًا فرصة لبناء المستقبل معًا.