المؤلف الأصلي: vik0nchain، باحث في Cyber Capital

ترجمة النص الأصلي: Luffy، Foresight News.

من الربع الرابع من عام 2024 حتى أوائل عام 2025، بدأ يظهر مشهد تنافس نظام DeFi في Solana، ويتجلى ذلك بشكل رئيسي في صعود المجمعات، وتجريد تجربة المستخدم (UX)، والاندماجات الكبيرة، والمعايير المتطورة للاقتصاد الرمزي. على الرغم من أن هذه التغييرات لم تكن واضحة في البداية، إلا أن البيانات الأخيرة قد أوضحت التأثيرات، والتي تبرز بشكل خاص في إعادة توزيع السيولة، وتوليد الرسوم، وتغير الحصة السوقية.

تتناول هذه التحليل بعمق موقع السيولة في البورصات اللامركزية الرئيسية القائمة على Solana - Raydium وJupiter وOrca وMeteora، مع التركيز على مزاياها وعيوبها وتأثيرها المحتمل على الاستثمار مقارنة بالمنافسين الحاليين والناشئين.

إطار تحليل الاستثمار.

آفاق Raydium (RAY) متفائلة: عمق السيولة ومزايا الاسترداد.

  • هيمنة السيولة وحجم التداول: لا تزال Raydium هي البورصة اللامركزية الأقوى والأكثر استخدامًا في نظام Solana. يتم تسوية أكثر من 55% من المعاملات الموجهة عبر Jupiter على Raydium. بالإضافة إلى ذلك، تحتل Raydium مكانة رائدة في جميع البورصات اللامركزية عبر جميع الشبكات، إلى جانب Uniswap الرائدة لفترة طويلة، وأحيانًا تتجاوز Uniswap، على الرغم من أن تقييمها الكامل (FDV) وقيمتها السوقية لا تتجاوز ثلث ما هو موجود في Uniswap.

  • نسبة تقييم Raydium/Uniswap الكامل المخفف: 28.72828346 مليار دولار / 91.02379018 مليار دولار = 31.5%

  • نسبة القيمة السوقية Raydium/Uniswap: 15.05604427 مليار دولار / 54.65824531 مليار دولار = 27.5%

  • دمج Pump.fun: الشراكات الرئيسية، بما في ذلك الدمج مع Pump.fun، قد عززت حجم التداول ولصق البروتوكول، بسبب انتقال جميع تجمعات Meme الجديدة إلى Raydium.

  • استرداد الرموز: تم استرداد أكثر من 10% من إجمالي العرض من الرموز من خلال خطة استرداد الرسوم بنسبة 12% من Raydium، مما خفف بشكل كبير من ضغط البيع. ومن الجدير بالذكر أن الكمية المستردة من Raydium تفوق بكثير الكمية المحتفظ بها من قبل البورصات المركزية.

آفاق Jupiter (JUP) متفائلة: مجمع رائد في السوق.

  • مزايا تجميع السيولة: تلعب Jupiter، بصفتها المجمع المهيمن في Solana، دوراً أساسياً.

  • استحواذ Moonshot: مكّن استحواذ Moonshot Jupiter من دمج قنوات الإيداع والسحب في بورصتها اللامركزية، مما يعزز القدرة التنافسية من خلال تبسيط تجربة المستخدم.

  • ضغط الفتح: تواجه Jupiter زيادة في العرض بنسبة 127% نتيجة فتح الرموز، مما يجلب مخاطر تضخم متوسطة الأجل. على الرغم من أن آلية الاسترداد قد تم الإعلان عنها مؤخرًا، إلا أن التقديرات الداخلية لمعدل الاسترداد السنوي تبلغ 2.4%، ورغم توفير ذلك بعض الدعم للاقتصاد الرمزي، إلا أن تأثيره محدود في المنافسة مع Raydium.

  • نموذج العمل: نظرًا لأن الرسوم على المجمعات تُفرض فوق رسوم البروتوكول الأساسي، فإن نموذج المجمعات يواجه صعوبات من حيث الرسوم المنخفضة.

  • نقص المنافسين: باعتبارها أول مجمع على Solana، تفتقر Jupiter إلى المنافسين الأقوياء.

آفاق Meteora متفائلة: مجمع السيولة الناشئ.

  • كفاءة تجميع السيولة: على عكس البورصات اللامركزية المستقلة، تتمتع المجمعات مثل Meteora بمخاطر هبوط أقل وكفاءة رأس مال أكثر استقرارًا.

  • عوامل تحفيز إصدار الرموز: قد يؤدي الإصدار الناجح لرموز Meteora إلى تغيير تفضيلات السيولة، مما يوفر دعمًا طويل الأمد لتحديد موقعها في السوق. على عكس الزعماء في قطاع LP، لم يتم عرض نقاط MET على واجهة المستخدم. علاوة على ذلك، لم يتم الإعلان عن أي بيانات رسمية حول أي إيردروب منذ الإعلان الأول عن نظام نقاط MET قبل أكثر من عام. على الرغم من أن مزودي السيولة يمكن أن يحصلوا على عوائد أعلى في أماكن أخرى من النظام البيئي (مثل lulo.fi)، فإن تحديد الموقع في السوق وتوقعات الإصدارات المجانية قد تكون المحرك الرئيسي لمزودي السيولة.

  • احتفاظ القيمة المقفلة الإجمالية (TVL): حققت Meteora تقدمًا بفضل إيردروب Pengu والأحداث الكبرى المتعلقة بـ Memecoin ترامب وميلانيا. على الرغم من أن نسبة حجم التداول / القيمة المقفلة الإجمالية (Vol/TVL) للعديد من أزواج التداول قد ارتفعت بسبب الطلب المؤقت خلال فترة إطلاق Memecoin، إلا أن القيمة المقفلة الإجمالية لـ Meteora استمرت في الارتفاع بعد الحدث، مما يدل على معدل احتفاظ جيد.

  • تطور التكامل: انتقلت Virtuals إلى Solana في الربع الأول من عام 2024 وأعلنت عن تكامل مع تجمع السيولة Meteora.

آفاق Orca متشائمة: نقص في الاحتفاظ بالسيولة.

  • نقص عمق السيولة: على الرغم من الكفاءة العالية، إلا أن حجم تجمعات Orca أقل بكثير من Raydium، مما يؤدي إلى انزلاق أكبر في المعاملات الكبيرة.

  • مشكلات تحديد المواقع في السوق: تعطي آلية توجيه Jupiter الأولوية لمنصات التداول ذات السيولة الأعمق، مما يجعل البورصات اللامركزية ذات السيولة المنخفضة وتجمعات السيولة الناشئة تفتقر إلى الجاذبية.

  • ظهور Meteora كمجمع للسيولة يحد من قدرة البورصات اللامركزية غير المهيمنة على التنافس في إطار التوجيه، حيث يتم توجيهها فقط عندما تكون تكاليف الانزلاق أقل من علاوة رسوم Meteora، وهو أمر نادر الحدوث خلاف ذلك.

  • تحفيزات مزودي السيولة المحدودة: تفتقر Orca إلى استراتيجيات قوية لتعدين السيولة، مما يؤدي إلى انخفاض معدلات احتفاظ مزودي السيولة على المدى الطويل.

  • تخصيص رأس المال غير الفعال: على عكس Meteora، لم تقم Orca بتنفيذ تحسين العوائد الآلي، مما يتطلب إدارة يدوية لـ LP، مما يزيد من تعقيد تجربة المستخدم.

  • اتجاهات السيولة غير المتفائلة: قد يجذب إصدار رموز Meteora القادم مزودي السيولة بعيدًا عن Orca، مما يجعل وضعها أكثر صعوبة.

  • نقص التكامل: عدم القدرة على إبرام شراكة مع Pump.fun في أوائل عام 2024، وفقدان التعاون مع Virtuals مؤخرًا، يبرز عجزها في الحصول على تدفقات الطلب من التطبيقات الناشئة المدفوعة من قبل التجزئة. إذا لم يكن هناك محفزات قادمة لعكس هذا الاتجاه، فقد يستمر انتقال السيولة.

  • تؤدي العوامل المذكورة أعلاه إلى عدم قدرة Orca على الاحتفاظ بالعدد الإضافي من المستخدمين الذين حصلت عليهم خلال ذروة الطلب الشبكي.

عوامل التحفيز الرئيسية والمخاطر.

عوامل يجب مراقبتها.

  • مقارنة استرداد RAY مع حصة البورصات المركزية: سرعة استرداد RAY قد تجاوزت الآن إجمالي كمية RAY المحتفظ بها من قبل البورصات المركزية، مما يعزز ندرة الرموز.

  • اتجاه نمو القيمة المقفلة الإجمالية: يوضح استمرار هيمنة Raydium وJupiter وMeteora على استدامة السيولة على المدى الطويل. في ظل ظروف السوق ذات الضغط العالي، يجب مراقبة أداء البروتوكولات الناشئة، حيث لا يمكن تجاهلها.

  • الشراكات: كما أن دمج Pumpfun قد جلب سيولة كبيرة إلى Raydium، فإن دمج Meteora مع Virtuals قد ينتج عنه تأثير مشابه. نظرًا لتأثير الشراكات بهذا الحجم على السيولة والقيمة المقفلة الإجمالية، فإن التعاون مع المشاركين الأقل شهرة يحظى بتركيز كبير.

  • إصدار رموز Meteora: قد تمثل هذه الحدث نقطة تحول في توزيع السيولة في البورصات اللامركزية على Solana.

  • نسبة الرسوم إلى القيمة السوقية: تُظهر Orca كفاءة عالية في الأشهر ذات الطلب المرتفع، لكن نقص الاحتفاظ بالسيولة يقيد قدرتها التنافسية على المدى الطويل. من جهة أخرى، تواجه JUP وضعًا مغايرًا، مقيدًا بنموذج عملها. مقارنةً بمشروع Hyperliquid "الشائع"، أنتجت Raydium عشرة أضعاف الرسوم بتقييم مخفف يبلغ ثُمن ذلك.

المخاطر.

  • ضغط التضخم على JUP: على الرغم من أن مكانة Jupiter كمجمع ثابتة، إلا أن العرض الكبير من الرموز قد يؤدي إلى ضغط على الأسعار على المدى القصير.

  • انخفاض حصة Orca في السوق: إذا استمر الاتجاه نحو هجرة مزودي السيولة، فقد تواجه Orca فقدان سيولة مستمر.

  • مخاطر تنفيذ توزيع رموز Meteora: على الرغم من أن النمو في القيمة المقفلة الإجمالية كان قويًا في البداية، إلا أن الاقتصاد الرمزي وبنية التحفيز الخاصة بهما لا تزال غير مختبرة.

الاستنتاج وآفاق الاستثمار.

يتغير مشهد البورصات اللامركزية في Solana نحو كفاءة أعلى وتركيز أعمق للسيولة. إن موقع Raydium المتميز من حيث السيولة، وآلية الاسترداد النشطة، ومكانتها السوقية تجعلها بورصة لامركزية موثوقة للاستثمار. لا يزال دور Jupiter كمجمع حيويًا ويوفر حاجزًا تنافسيًا، ولكن تخفيف عرض الرموز يشكل عائقًا على المدى القصير. كانت Orca يومًا ما لاعبًا تنافسيًا، لكنها تواجه تحديات شديدة في الاحتفاظ بالسيولة وكفاءة رأس المال، مما يجعلها أصلًا ضعيفًا بشكل متزايد، مما يشير إلى فقدان التكاملات الرئيسية وصعوبة المنافسة بشكل مباشر مع اللاعبين الناضجين. من المتوقع أن يبرز Meteora بعد إطلاق رموزها القادمة. وفقًا لنظريتنا الحالية، يجب أن تتركز المراكز الاستثمارية في البورصات اللامركزية الرائدة في النظام البيئي، ومجمعات البورصات اللامركزية ومجمعات السيولة، كما يمكن الاحتفاظ بمراكز صغيرة للمشاركين الناشئين الذين يتوافقون مع معايير المحفزات.