على مدى السنوات القليلة الماضية، كانت تداولات عقود الخيارات تتزايد بشكل كبير. في الواقع، كانت سنة 2022 هي السنة الثالثة على التوالي التي سجلت فيها عقود خيارات الأسهم الفردية ومؤشرات الأسهم في الولايات المتحدة رقماً قياسياً جديداً، حيث زادت بأكثر من الضعف عن المستوى الذي كانت عليه قبل ثلاث سنوات فقط.

سجلت السنة الماضية لأول مرة تجاوز عقود خيارات الأسهم الأمريكية 10 مليار عقد في السنة. ومع ذلك، على الرغم من أن الخيارات متاحة أيضاً على العملات المشفرة، إلا أنها لا تزال متخلفة كثيراً عن خيارات الأسهم من حيث الشعبية. وفقًا لشركة Wave Financial، فقد ظل حجم خيارات العملات المشفرة اليومية قريباً من 1 مليار دولار في البورصات المركزية.

رسائل صناديق التحوط للربع الرابع من 2022، مؤتمرات وأكثر

تأخذ الخيارات على السلسلة (On-chain) أسواق المشتقات الخاصة بالعملات الرقمية خطوة أخرى إلى الأمام، لكنها لا تزال أقل شيوعًا من الخيارات اليومية للعملات الرقمية، إذ تمثل حجمًا يوميًا يقل عن 10 ملايين دولار. ونتيجة لذلك، أعلنت شركة Wave Financial في وقت سابق من هذا الشهر أن "الخيارات على السلسلة هي الحدود التالية في التمويل اللامركزي (DeFi)."

ما هي الخيارات على السلسلة؟

الخيارات هي عقود تمنح حاملها خيار الشراء أو البيع، لكنها لا تفرض عليه الالتزام بشراء أو بيع الورقة المالية الأساسية بسعر محدد في تاريخ معين أو قبله. تتيح خيارات الشراء (Call) لحامليها الشراء بالسعر المحدد بحلول تاريخ معين، بينما تتيح خيارات البيع (Put) لهم البيع بالسعر المحدد بحلول تاريخ معين.

عندما يُشار إلى الخيار بأنه "على السلسلة"، فهذا يعني أنه عقد تم تسجيله على بلوكتشين. تتطلب عملية شراء الخيارات على السلسلة بروتوكولًا مثل Hegic.

يشتري بعض المستثمرين الخيارات للتحوط ضد التقلبات المحتملة، إلا أنه في عالم العملات الرقمية تُعد التقلبات أمرًا شبه مفروغ منه. ويشتريها آخرون كحماية لمحفظتهم لأنها قد تمكنهم من بيع أصولهم بسعر أعلى مما يبيعه السوق الأوسع. سبب شائع آخر لشراء الخيارات هو توليد عائد عبر بيع الخيارات (المرونة) ثم تحصيل علاوة/بدل (premium) مقابل ذلك.

خلال السنوات القليلة الماضية، كان جزء كبير من نمو التمويل اللامركزي (DeFi) ناتجًا عن توقعات بأن المستثمرين المؤسسيين سيصبحون لاعبين رئيسيين في السوق. ومع ذلك، لم يقم المتداولون بعد باستغلال المزايا التي توفرها الخيارات على السلسلة بشكل كامل.

مشهد يتغير

من ناحية، من السهل فهم سبب كون الخيارات خارج السلسلة (Off-chain) أكثر شيوعًا في الوقت الحالي. فهناك بطبيعة الحال سيولة متاحة أكبر خارج السلسلة، كما توجد مجموعة أوسع من آجال الاستحقاق وأسعار الإضراب (strike prices) عبر الخيارات خارج السلسلة. ووفقًا لشركة Zee Prime Capital، قد توفر بروتوكولات الخيارات على السلسلة استحقاقًا قصير الأجل واحدًا أو اثنين فقط، مع 3 إلى 5 أسعار إضراب فقط.

لكن مشهد الخيارات في التمويل اللامركزي (DeFi) يتغير بسرعة، وكانت آخر 12 إلى 18 شهرًا حاسمة بالنسبة لهذه فئة الأصول. كانت Hegic هي بروتوكول الخيارات المهيمن في بداية عام 2020، حيث حاولت إنشاء مجمعات سيولة لبيع عقود الشراء (calls) وعقود البيع (puts).

بعد ثلاث سنوات، يشمل مشهد الخيارات على السلسلة أشكالًا متنوعة من البروتوكولات التي تصنفها Zee Prime ضمن Liquidity Pools وOrder-Books وStructured Products وSustainable Yield Products. وتُعد إحدى المجموعات الأكثر شيوعًا من البروتوكولات هي Structured Products، المعروفة أكثر باسم Vaults (الخزائن).

المنتجات المهيكلة (Structured Products)

تتيح للمستخدمين بيع التقلبات بطرق مختلفة، مثل الاكتتاب في عقود شراء مغطاة (covered calls) أو عقود بيع محمية (protected puts). مقابل ذلك، يحصل المستخدمون على علاوة (premium) يرى بعضهم أنها بديل لزراعة السيولة (liquidity mining). وكما هو الحال مع استراتيجيات الخيارات الأخرى، لا يتعين على المستثمرين الذين يستخدمون هذا البروتوكول القيام بأي شيء بعد إيداعهم الأولي.

تنضج معظم الخيارات في نهاية الأسبوع، ويتم تحديد أسعار الإضراب بنسبة 10% إلى 30% مقابل سعر التداول الفوري (spot price) مسبقًا وتقوم البروتوكولات بترحيلها تلقائيًا. ومن غير المستغرب أن تكون شبكة Ethereum والبيتكوين من أكثر الأوراق المالية الأساسية شيوعًا لهذه البروتوكولات، رغم توفر خيارات على عدد مختار من أصول التشفير الأخرى أيضًا.

لاحظت Zee Prime Capital اتجاهًا حديثًا مرتبطًا بالخيارات، وهو كبح/تخفيف التقلبات الضمنية قصيرة الأجل بسبب كثرة البيع من بروتوكولات تقع ضمن فئة Structured Products. وأشارت الشركة إلى أن صناع السوق خارج السلسلة (off-chain) الذين يشترون تلك الخيارات يتعين عليهم التحوط عبر بيع خيارات مماثلة على Deribit.

وبناءً على ذلك، اقترحت أن الطلب الطبيعي قد لا يكون كبيرًا بما يكفي لامتصاص إجمالي القيمة المقفلة المتزايد داخل Structured Products. وتتوقع Zee Prime Capital استمرار نمو الاهتمام بـ Structured Products بسبب عوائده الجذابة. كما أشارت إلى أن بعض البروتوكولات بدأت معالجة المشكلة عبر السماح للمستثمرين بتقديم عروض على السلسلة (on-chain) بينما يتنافسون على التسعير ضد صناع السوق (market makers).

توجد أيضًا مشكلة أخرى لدى Structured Products وهي أن التقلبات تتراجع في الوقت الذي تُطرح فيه العلاوات/البدلات الأسبوعية للمزايدة. يعرف المشاركون في السوق أن بيع الخيارات بكثافة سيحدث خلال تلك الفترة، لذا يدفعون التقلبات الضمنية إلى الأسفل، ما يترك عائدًا أقل لمستخدمي Structured Products.

ونتيجة لذلك، يجب على مستخدمي البروتوكول والمطورين معالجة مشكلات مختلفة خلال هذه الفترة من "آلام النمو". فعلى سبيل المثال، سيتعين عليهم التفكير فيما إذا كانوا سيأخذون مخاطر أكبر، ويمكن القيام بذلك بطرق متنوعة مثل الاكتتاب في الخيارات بالقرب من مستوى السعر عند المال (at-the-money) لتعويض العائد المضغوط.

ومن ناحية أخرى، يمكن السماح لقوة السوق بأن توازن بشكل طبيعي بين العرض والطلب عند مبيعات التقلبات. على سبيل المثال، تعمل Fritktion بالفعل على معالجة ذلك عبر التجريب بأوقات مزايدة مختلفة لأصول مختلفة خلال الأسبوع. تهدف هذه التجارب إلى محاولة التقاط تقلبات ضمنية أعلى.

  مشكلات محتملة مع الخيارات على السلسلة

مع نمو عدد بروتوكولات الخيارات على السلسلة، ينبغي أن يصبح واضحًا أيها أكثر وعودًا من غيره. ومع ذلك، لا توجد فئة أصول مثالية، لذا يجب على المستثمرين أيضًا تعلم المخاطر المرتبطة بالاستثمار قبل أن يقرروا الشراء.

لاحظت Zee Prime Capital أن الخيارات كانت تنمو بوتيرة أسرع من المنتجات الأخرى في التمويل اللامركزي (DeFi) حتى وقت قريب. لكن الفرق كان صغيرًا نسبيًا عند النظر إلى عدد المستخدمين، والخيارات مقارنة بحجوم التداول الفوري (spot)، وغيرها من القضايا.

على سبيل المثال، تُعد السيولة دائمًا مشكلة في الأيام الأولى لأي فئة أصول، والخيارات على السلسلة ليست استثناءً. اقترحت Zee Prime أن صناع السوق التقليديين قد يحتاجون إلى "منصة" واحدة بسيولة أعلى تدعم عدة منتجات مشتقة، مع السماح أيضًا بعدم كفاية الضمانات (under-collateralization) عبر المقاصة عبر هامش مشترك (cross-margining). وتقوم عدة بروتوكولات بذلك على بلوكتشين Solana، وتتوقع الشركة أن يكتسبوا زخمًا كبيرًا خلال العام المقبل.

بالطبع، تنتهي معظم الخيارات بلا قيمة، لذا يجب على بروتوكولات الخيارات على السلسلة حماية المستثمرين على حساب كفاءة رأس المال والسيولة واكتشاف الأسعار. تُعد رسوم الغاز عائقًا كبيرًا، خاصة أنها كانت ترتفع مؤخرًا. تم بناء معظم بروتوكولات الخيارات على Ethereum وسط ارتفاع أسعار الغاز، وتكون الخيارات حساسة بشكل خاص لرسوم الغاز لأن العلاوات تكون منخفضة القيمة نسبيًا من حيث الدولارات.

أخيرًا، يجب أن تتم معايرة (التحوط) صناع السوق اللامركزيين حتى يتمكنوا من توفير السيولة للاكتتاب في الخيارات، وأن يكونوا قادرين على بيعها في الاتجاهين. يجب أيضًا التعامل مع هذه المشكلة عبر بروتوكول الخيارات، وهو ما قد يكون تحديًا.

بعض الأفكار المتعلقة بالخيارات على السلسلة

على المدى القادم، تتوقع Zee Prime Capital رؤية منتجات أكثر تُفعّل مصادر عوائد طبيعية "أصلية" للتشفير مثل Staking. وفي المقابل، أشارت الشركة أيضًا إلى أن بيع أقساط/بدلات الخيارات مقابل الدخل ليس استراتيجية مستدامة على المدى الطويل. ونتيجة لذلك، تتوقع أن تقوم في النهاية جميع بروتوكولات Structured Products ببناء Sustainable Yield Products.

تتوقع الشركة أيضًا أن تتكامل الخيارات على السلسلة بشكل أوثق مع حالات استخدام أخرى في التمويل اللامركزي (DeFi). ويمكن نظريًا أن تدفع صناع السوق الآلية (Automated Market Makers)، وأسواق المال (Money Markets)، وأسواق العقود الآجلة الدائمة (Perpetual Futures) إلى توليد سيولتها الخاصة وتبنيها عبر إضافة خيارات للمساعدة في إدارة المخاطر. وهذا من شأنه خلق طلب طبيعي على الخيارات على السلسلة.

هل استثمرت في الخيارات على السلسلة؟ شارك رؤيتك في قسم التعليقات أدناه.