تحركت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بسرعة هذا الأسبوع لفتح مسار منظّم للأسهم المرمّزة بعد أن عجز الكونغرس عن إقرار تشريع شامل للعملات المشفرة. وبعد يومين من قيام مجلس الشيوخ بحجب قانون Clarity Act في تصويت إجرائي بـ49-50 لم يحقق سوى جزء بسيط من الأصوات الـ60 المطلوبة للمضي قدمًا، أصدرت الهيئة إعفاءً ابتكاريًا لمدة خمس سنوات يسمح بتداول النسخ الرقمية من الأسهم الأمريكية المدرجة علنًا على السلسلة (onchain) ضمن شروط محددة بدقة.

قدّم رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات بول أتكينز الأمر باعتباره خطوة ضرورية ضمن السلطة القانونية القائمة، قائلًا إن اللجنة تعمل على نقل أسواق رأس المال الأمريكية إلى العصر الرقمي بعد أن تعذر على المشرعين إنجاز المهمة.

يُنشئ الإعفاء فئةً جديدة من منصات تُسمّى «مواقع الأوراق المالية المُرقمنة». ويمكن لهذه المواقع تشغيل صانعي سوق آليين وحمّالات سيولة على سلاسل بلوكشين عامة غير خاضعة للإذن دون التسجيل بوصفها بورصات أوراق مالية وطنية. وتحصل بعض الشركات التي تزوّد السيولة من رأسمالها الخاص على إعفاءٍ موازٍ من تسجيل الوسطاء.

البنية مُقيّدة عن قصد: يجب أن يكون التداول مُصرّحاً به، وأن تكون المواقع أشخاصاً أمريكيين، وأن يتم تصفية المشاركين، وأن تمثّل الرموز نفسها ملكيةً فعليةً لأسهم نظام السوق الوطني وليس تعرّضاً اصطناعياً. يحتفظ المساهمون بالحقوق نفسها التي كانت لديهم في حساب وساطة تقليدي، بما في ذلك الأرباح وحق التصويت. ويحصل المُصدِر على حق الاعتراض (الفيتو). وإذا رغبت إحدى المواقع في إدراج نسخة رمزية من طرف ثالث من أسهم شركةٍ ما، فعليها تقديم إشعارٍ كتابي للمُصدِر قبل 30 يوماً؛ ويُؤدّي الاعتراض إلى حظر المنتج بموجب الإعفاء.

لم يكن التوقيت صدفة. كان قانون التوضيح (Clarity Act) أعلى أولوية تشريعية في قطاع الصناعة؛ وهو مشروع قانون لبنية السوق يهدف إلى تحديد الاختصاص بين هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) وتوفير إطارٍ قانوني متين لشركات الأصول الرقمية.

بعد أشهر من المفاوضات، وتعديلات أخلاقية ومصرفية في اللحظة الأخيرة، وحملات ضغط مكثفة، تعذّر أن تمرّ هذه المبادرة في مجلس الشيوخ. فقد عارضها الديمقراطيون بسبب مخاوف بشأن أحكام الأخلاقيات وممتلكات الرئيس ترامب من العملات المشفّرة؛ وانضمّ إليهم أربعة جمهوريين. وكان أتكنز قد أشار بالفعل إلى أن الوكالة لن تنتظر. وأصبح «الإعفاء الابتكاري» الذي كان الموظفون يطوّرونه منذ أكثر من عام هو الاستجابة الفورية.

يرى المؤيدون أنها نافذة عملية. فقد وُجدت أسهم مُرمّزة في صورة محدودة، لكن عدم اليقين القانوني أبقى معظم النشاط خارج الولايات المتحدة أو في مناطق رمادية. يمنح «صندوق تجارب» لمدة خمس سنوات مع تقارير وحدود للحجم وقيود على الرموز والامتثال للعقوبات وبيانات معاملات عامة، للجنة مختبراً حياً.

يصف المسؤولون ذلك بأنه «محطة توقف»: جمع الأدلة حول كيفية تفاعل الأسواق على السلسلة والأسواق التقليدية، ثم صياغة قواعد أكثر دواماً أو إرجاع النتائج إلى الكونغرس. وبالنسبة لشركات التشفير ومنصات الترميز التي تستطيع استيفاء الشروط، فإنه يقدّم بوابة امتثال إلى السوق الأمريكي لأوراق الأسهم التي تتجاوز 70 تريليون دولار، ومساراً محتملاً نحو تداول على مدار الساعة طوال 7 أيام، وتسوية أسرع، وبنية سوقية أكثر تنظيماً من حيث «المطابخ» التشغيلية.

يلاحظ المتشككون هشاشة الأمر. إذ يمكن أن يَضيق الإعفاء المُمنوح من إدارةٍ واحدة أو يُسحب من الإدارة التالية. ولا يحلّ الخلافات الأوسع حول الاختصاصات التي كان يفترض أن يضعها قانون التوضيح (Clarity Act) حدّاً لها، كما أنه لا يشمل الاصطناعات أو معظم الأصول الرقمية الأخرى.

تظلّ مخاطر تشغيلية قائمة بشأن الحفظ (Custody)، والنهائية في التسوية (settlement finality)، وماذا يحدث عندما يتباعد غلاف الرمز عن المطالبة الأساسية. ستراقب البورصات والوساطات التقليدية عن كثب لمعرفة ما إذا كانت السيولة ستنتقل فعلاً، أم أن المواقع الجديدة ستظل مجرد تجربة متخصصة. وقد يختار المُصدِرون ببساطة الانسحاب. إن «ساعة» السنوات الخمس هي دعوة وموعد نهائي في الوقت نفسه.

يُصبح الأمر نافذاً فوراً ويطلب تقديم تعليقات عامة. وبدون تشريع، اختارت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) أن تتحرك أولاً وتدرس لاحقاً. وسيتوقف ما إذا كانت التجربة ستصبح أساساً لبنية سوق جديدة أم مجرد تحويلة مؤقتة على ما يبنيه المشاركون فعلاً داخل القيود (guardrails)، وما إذا كان الكونغرس سيعود في النهاية إلى العمل غير المكتمل المتمثل في إدراج القواعد في نص القانون.